20170619-兴业研究-广谱利率观察第7期_不紧不松_下勿过度乐观_14页_1mb

“不紧不松”下勿过度乐观 —— 广谱利率观察第7期总结

核心内容

本报告由兴业研究发布，分析了2017年6月前两周中国金融市场利率走势及背后的政策动因，指出当前市场虽有改善迹象，但不宜过度乐观。报告从资产负债两端、资产比价、宏观流动性、监管政策等多个维度展开，强调在“去杠杆”尚未结束的背景下，需警惕政策节奏的潜在变化。

主要观点

1. 市场改善的主因

• 流动性阶段性放松：央行加大流动性投放，期限有所延长，有效缓解了银行类机构的流动性压力。
• 微观政策节奏放缓：监管政策对市场参与者的约束有所减弱，推动了市场交易活跃度上升。
• “量价齐升”现象：从负债端来看，资金成本在较长期限上升，且波动性增强；资产端高流动性资产收益率出现下行。

2. 需警惕“假”乐观

• 宏观流动性未实质性放松：尽管有阶段性宽松，但整体仍处于“不紧不松”的状态，货币政策和监管政策尚未出现根本性变化。
• “去杠杆”尚未结束：监管层仍保持警惕，防止市场参与者触及监管底线，从而引发道德风险。
• 高杠杆与高错配仍需谨慎：在政策节奏可能发生变化的情况下，市场参与者应保持警惕，防止流动性风险。

3. 负债端趋势

• 短期资金成本下降：1月期资金因可跨季而受到追捧，短期资金成本有所下降。
• 中长期资金成本上升：3月期、6月期和1年期IRS利率均出现小幅下降，但整体仍处于上行通道。
• 负债成本中枢上移：随着季末临近，14天和7天期限资金的跨季价值显现，预期波动扩大。

4. 资产端表现

• 高流动性资产收益率下行：央行流动性投放积极，投资者乐观情绪推动高流动性资产收益率下降。
• 信用类资产定价企稳：实体信用扩张稳定，信用类资产收益率有望继续企稳。
• 资产比价配置建议：当前高流动性利率债配置价值最高，其次是同业存单和短久期信用债。

5. 期限结构倒挂原因

• 非经济悲观所致：当前收益率曲线倒挂主要由机构博弈阶段性收益导致，而非对经济的极度悲观。
• 微观流动性影响：微观流动性较好的资产收益率下行，而流动性较差的资产收益率易上难下。

6. 实体融资情况

• 社融数据稳定：社融存量增速仍高于年初设定的12%，显示实体信用扩张未显著收缩。
• 融资成本趋稳：企业票据直贴利率与5月末持平，5年期AA+评级债券发行利率也保持稳定。

关键信息

• 宏观流动性：整体稳定，未出现实质性宽松，但阶段性放松缓解了部分机构的流动性压力。
• 监管政策：虽有节奏放缓，但“去杠杆”仍未结束，监管层仍保持警惕。
• 资产配置建议：在6月的资产负债配置中，应优先保障流动性，其次考虑收益。
• 利率变化：
  • DR001：从2.66%升至2.86%，上涨20BP。
  • DR007：从2.84%升至2.95%，上涨11BP。
  • Shibor 3M：从4.56%升至4.76%，上涨20BP。
  • 十年期国债：收益率从3.61%降至3.57%，下降4BP。
  • 十年期国开债：收益率从4.34%降至4.23%，下降11BP。

重要事件速览

总结

当前市场在“不紧不松”的政策环境下有所改善，但不宜过度乐观。流动性阶段性放松与监管节奏放缓是推动市场改善的主要因素，但“去杠杆”尚未结束，需警惕政策变动带来的风险。建议在6月的资产负债配置中，优先保障流动性，其次关注收益。高流动性利率债仍是当前配置的首选，信用类资产则需谨慎调整。整体来看，市场仍处于调整阶段，投资者应保持理性，避免盲目乐观。