同业存单市场分析与前瞻：短端不松，长端不紧-20210426-招商银行-10页_1mb

同业存单市场分析与前瞻总结

核心内容概述

本报告对2021年同业存单市场的表现及未来走势进行了分析，指出市场主要受“负债驱动”逻辑主导，广义流动性缺口作为衡量商业银行负债压力的代理变量，与存单利率走势保持一致。整体来看，存单市场在一季度呈现“量平价稳”的格局，二季度或有所上行，但全年存单利率预计将围绕政策利率（1年期MLF利率2.95%）波动，区间为[2.8%,3.3%]。

主要观点

1. 市场表现回顾

• 主导逻辑：负债驱动是存单市场的主要推动力，广义流动性缺口与存单利率保持高度正相关。
• 利率走势：存单利率在年初快速下行至2.74%，随后逐步回升，2月达到3.03%，3月略有回落至3.12%。
• 流动性变化：2月以来广义流动性缺口边际收窄，带动存单利率上行动力减弱，市场进入“量平价稳”阶段。

2. 市场微观结构分析

• 供给端：股份行和城商行是存单发行的主要力量，国有行发行量也在3月回升，主动负债向存单倾斜。
• 需求端：广义基金持续增配存单，持有比例从49.8%升至50.5%，反映其对高流动性、低风险资产的偏好。
• 利差分化：城商行存单发行利差处于高位，而农商行利差持续收敛，显示其负债压力相对较低。

关键信息

一、2021年市场表现：广义流动性缺口主导

• 阶段划分：
  • 12月至1月初：MLF超量操作与财政投放支撑流动性，存单利率下行。
  • 1月中旬至春节前：流动性收紧，存单利率回升。
  • 春节后至今：政策转向“稳增长”与“稳物价”，存单利率平稳。
• 数据表现：
  • 12月和1月存单净融资额合计仅250亿元。
  • 2月存单净融资额达4,337亿元，为年内峰值。
  • 3月存单净融资额4,312亿元，基本持平于2月。

二、市场微观结构：供需缺口收窄

• 供给变化：股份行和城商行主导发行，国有行发行量逐步上升。
• 需求变化：广义基金增配存单，主要受“结构性资产荒”影响，风险偏好下降。
• 利差分化：城商行利差扩张，农商行利差收敛，反映不同银行的负债压力差异。

三、年内前瞻：短端不松，长端不紧

• 政策基调：“稳货币”导向下，资金面呈现“短端不松，长端不紧”的特征。
• 利率预期：全年存单利率将围绕2.95%政策利率波动，预计区间为[2.8%,3.3%]。
• 节奏判断：
  • 二季度存单利率中枢或上移15bp至3.15%。
  • 下半年中枢将重新下移，整体呈“先升后降”趋势。
• 发行量预测：
  • 二季度存单发行量维持高位。
  • 下半年随流动性缺口收窄，发行量或有所回落。

结论

2021年同业存单市场受广义流动性缺口主导，利率走势与负债压力紧密相关。一季度市场供需关系改善，存单利率进入平稳阶段。展望全年，存单利率将围绕政策利率波动，短期上行压力有限，长期则趋于稳定。机构行为与流动性缺口的变化将共同影响存单市场的发展，预计存单发行量二季度维持高位，下半年逐步回落。整体来看，市场将呈现“短端不松，长端不紧”的格局，存单作为高流动性、低风险资产，仍将是广义基金的重要配置对象。