20180826-天风证券-信用债市场周报_民企债是否迎来转机__22页_2mb

民企债是否迎来转机？总结

核心内容

7月以来，各类“宽信用”政策密集出台，增强了市场对政策托底的信心，延缓了信用风险，使市场风险偏好逐步修复。尽管市场出现回暖迹象，但资金仍优先流向国企和高评级发债主体，导致信用利差走扩。对于龙头民企，市场信心逐步恢复，融资环境改善，其债券估值开始修复。但整体来看，信用债全面回暖仍需时间。

主要观点

• 政策支持：7月以来，央行、银保监会、国务院等密集出台支持民企融资的政策，包括MLF资金支持、资管新规过渡期整改放松、鼓励金融机构加大对民企的信贷支持等。
• 一级市场表现：非金融类产业债净融资额在6月开始改善，7、8月持续增长，但民企债发行占比下降，资金更多流向国企。AAA评级主体发行利率下行更快，导致等级利差走扩。
• 二级市场表现：信用债收益率整体下行，信用利差缩小，但交易活跃度下降。龙头民企债券估值逐步修复，但中低评级民企债券仍面临较大压力。
• 信用评级调整：本周5家发行人发生跟踪评级调整，其中2家上调，3家下调，主要涉及民企，如金鸿控股、江苏辉丰等。

关键信息

一级市场

• 发行规模：本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约1,980.1亿元，净融资额约858.0亿元。
• 发行利率：交易商协会公布的发行指导利率整体上行，各等级变动幅度在-1-5BP，其中AAA评级主体发行利率下行幅度更大。
• 推迟或取消发行：民企债推迟或取消发行占比下降至17%，较3、4月份的25%有所改善。

二级市场

• 成交量：银行间和交易所信用债合计成交3,782.65亿元，总成交量较前期小幅下降。
• 收益率变化：利率品现券收益率涨跌不一，信用债收益率整体下行，信用利差缩小。
• 净价变化：企业债和公司债净价上涨家数均大于下跌家数，显示市场情绪有所回暖。

风险提示

• 宏观经济风险：宏观经济失速下滑可能加剧信用风险。
• 信用风险频发：信用债违约事件集中于上市民企，导致市场对民企采取“一刀切”策略。

图表摘要

• 图1：非金融类产业债发行规模、偿还规模、净融资额（亿元）
• 图2：国企非金融类产业债发行规模、偿还规模、净融资额（亿元）
• 图3：民企非金融类产业债发行规模、偿还规模、净融资额（亿元）
• 图4：一级市场发行非金融类产业债企业性质分布（亿元）
• 图5：国企、民企非金融类产业债净融资额（亿元）
• 图6：一级市场发行非金融类产业债主体评级分布（亿元）
• 图7：民企非金融类产业债一级发行主体评级分布（亿元）
• 图8：民企非金融类产业债偿还规模主体评级分布（亿元）
• 图9：非金融类产业债中票加权平均发行利率（%，右轴：BP）
• 图10：国企非金融类产业债中票加权平均发行利率（%，右轴：BP）
• 图11：民企非金融类产业债中票加权平均发行利率（%，右轴：BP）
• 图12：信用债推迟或取消发行情况（亿元）
• 图13：推迟或取消发行信用债企业性质分布（亿元）
• 图14：短融到期收益率（%）
• 图15：3年期中票到期收益率（%）
• 图16：企业性质利差和违约事件（BP）
• 图17：AAA评级企业性质利差（BP）
• 图18：AA+评级企业性质利差（BP）
• 图19：信用债发行量及净融资量走势（亿元）
• 图20：城投债发行量及净融资量走势（亿元）
• 图21：非金融企业短融发行量及净融资量走势（亿元）
• 图22：中票发行量及净融资量走势（亿元）
• 图23：企业债发行量及净融资量走势（亿元）
• 图24：公司债发行量及净融资量走势（亿元）
• 图25：银行间信用债成交额（亿元）
• 图26：交易所信用债成交额（亿元）
• 图27：银行间质押式回购利率（%）
• 图28：交易所质押式回购利率（%）

表格摘要

• 表1：7月以来“宽信用”政策及各类表态
• 表2：上周发行人跟踪评级调整汇总
• 表3：上周交易商协会发行指导利率
• 表4：中短期票据收益率周变化
• 表5：企业债收益率周变化
• 表6：城投债收益率周变化
• 表7：中短期票据利差率周变化
• 表8：企业债利差率周变化
• 表9：城投债利差率周变化
• 表10：中短期票据等级利差周变化
• 表11：企业债等级利差周变化
• 表12：城投债等级利差周变化
• 表13：上周成交活跃的交易所信用债
• 表14：中短期票据收益率分位数
• 表15：中短期票据信用利差分位数
• 表16：中短期票据等级利差分位数
• 表17：城投债收益率分位数
• 表18：城投债信用利差分位数
• 表19：城投债等级利差分位数

结论

尽管“宽信用”政策对信用债市场产生积极影响，但资金仍偏向国企和高评级主体，民企债市场尚未全面回暖。龙头民企由于公司治理良好、负债率低，其融资环境有所改善，债券估值逐步修复。但整体市场仍需更多政策支持和市场信心恢复，短期内全面回暖的可能性较低。