20141202-申万宏源-建筑装饰行业_2015年投资策略-聚焦大趋势_迎估值提升_41页_1mb

建筑装饰行业2015年投资策略总结

核心观点

• 建筑股在货币政策宽松周期中通常表现良好，2015年应超配建筑股。
• “一带一路”战略是当前重要的增长点，其带来的海外基建需求将推动国内相关企业的发展，估值不高，具有长期投资价值。
• 互联网家装模式将改变传统家装盈利方式，通过提升用户体验和扩大客户群，有望长期成长为千亿市值龙头。
• 国企改革释放企业活力，尤其关注央企和地方国企的分拆上市及股权激励等举措，为建筑行业带来新的增长机会。
• 其他投资机会包括建筑领域职业教育（洪涛股份）、并购成长（鸿路钢构）、绿色集成建筑与分布式光伏（精工钢构）、PPP模式受益（普邦园林、棕榈园林等）。

2014年建筑股基本面与估值回顾

基本面表现

• 2014年前三季度，上市公司整体收入增速放缓，但国际工程、钢结构和铁路基建营业利润率有所提升。
• Q3单季，家装和城轨建设收入增长较快，而园林、国际工程和公装收入增速环比下滑明显。

估值变化

• 建筑行业整体估值较2011~2013年平均有所下降，其中园林、公装和化学工程的PB与PE下降显著，而国际工程、钢结构和幕墙的PB与PE则相对较高。
• 2014年11月24日，家装的PE为52.6，较历史水平明显偏高，显示出其潜在的投资价值。

2015年展望

基建的“稳增长”作用

• 铁路、城市综合开发等基建工程有望在2015年发挥更大作用，政府政策支持明显。
• 2015年铁路FAI预计达到1.1万亿元，同比增长37.5%，预计2014年末未完工项目约1.3万亿元。

地产销售与装饰公司回款

• 地产销售有望触底回升，改善装饰公司的回款情况，稳定其估值。
• 商业地产销售领先新开工1~2个季度，新开工又领先装饰收入1.5年，体现后周期属性。

货币政策宽松周期的影响

• 建筑公司的ROIC对需求和流动性变化敏感，货币政策宽松周期有助于其盈利提升。
• 2008年和2012年的宽松周期中，建筑股均取得显著超额收益，2015年有望延续这一趋势。

“一带一路”机会分析

战略意义

• “一带一路”有助于消化国内产能过剩，拉动相关国家经济发展，促进人民币国际化。
• 国家承担贷款风险，保障海外工程回款，推动企业“走出去”。

国际工程承包企业受益

• 国际工程承包商如中工国际、中国铁建、中国中铁、中国交建、中材国际等将受益。
• 2014年部分公司海外收入增长明显，如中工国际海外收入增长6.4%，中国铁建增长33.3%。

“一带一路”相关国家基建需求

• 未来5年“一带一路”国家累计基建投资需求或达3万亿美元。
• 全球基础设施融资缺口高达41万亿美元，政策支持将推动相关行业增长。

互联网家装机会分析

市场规模

• 泛家装市场规模达4.7万亿元，未来有望通过互联网模式实现增长。
• 家装公司通过提供一站式服务、优化流程、提高性价比，提升用户体验。

代表企业

• 金螳螂：通过“家装e站”提供设计、施工、主材一体化服务，具备较强的社会资源组织能力。
• 亚厦股份：提供整体家装解决方案，采用标准化、套餐化模式。
• 东易日盛：通过“速美”模式，优化传统家装流程，具备长期行业经验。

未来方向

• 家装行业将向“中央厨房+轻资产加盟”模式转型，实现工厂化定制。
• BIM技术、智能化生产将推动家装行业效率提升和规模扩张。

国企改革等其他重要机会

分拆上市

• 分拆上市有助于改善治理结构、提升盈利能力，并为子公司提供融资机会。
• 中国建筑、中国铁建、中国中铁、中国交建等央企正在推进分拆上市计划。

地方国企改革

• 地方国企如粤水电、隧道股份、安徽水利等具备改革确定性。
• 粤水电作为地方国企改革平台，大力发展清洁能源，项目储备丰富。
• 隧道股份有望提升异地接单能力，安徽水利受益于省内水利投资增长。

其他投资机会

• 洪涛股份：建筑领域职业教育唯一标的。
• 鸿路钢构：并购成长潜力大。
• 苏交科：并购能力强，管理层优秀，具备成长动力。
• 精工钢构：代表绿色集成建筑和分布式光伏方向。
• 江河创建：转型思路尚未明确，预期较低，但具备潜力。
• 普邦园林、棕榈园林：有望受益于PPP模式推广。

重点公司估值与盈利预测

注：数据来源为申万研究，部分公司未提供2015年估值预测。

总结

2015年建筑装饰行业面临多重机遇，包括货币政策宽松带来的流动性改善、基建需求提升、互联网家装转型、以及国企改革带来的治理优化和资产证券化。重点关注“一带一路”相关企业、互联网家装平台、以及具备分拆上市潜力的央企和地方国企。建筑股估值整体偏低，具备超配潜力，尤其在政策和需求双重驱动下，有望实现显著增长。