20220312-华安证券-宏观点评_宽信用_的阶段性波折还是_资产负债表衰退_风险__7页_1mb

文档总结：“宽信用”的阶段性波折还是“资产负债表衰退”风险？

核心内容

本报告分析了2022年2月中国信贷和社融数据的表现，探讨了“宽信用”政策是否出现阶段性波折，还是预示着“资产负债表衰退”风险。报告指出，尽管2月社融和贷款数据低于预期，但整体仍体现出政策维稳意图，如“以票充贷”和财政前置等措施。同时，通过与日本的对比，报告认为当前中国仍不具备“资产负债表衰退”的条件，但需警惕经济复苏节奏放缓的风险。

主要观点

1. 2月信贷与社融数据表现

• 新增人民币贷款：1.23万亿元，同比少增1300亿元，预期为1.45万亿元，前值为3.98万亿元。
• 新增社融：1.19万亿元，同比少增5343亿元，预期为2.22万亿元，前值为6.17万亿元。
• M2同比：9.2%，预期为9.5%，前值为9.8%。
• M1同比：4.7%，前值为-1.9%。

2. 数据“忧”在哪？

• 居民中长贷：首次出现净负增，减少459亿元，同比多减4572亿元，反映房地产销售低迷和居民消费疲软。
• 企业中长贷：新增5052亿元，同比少增5948亿元，显示企业投资意愿不足，基建、制造业等领域的融资需求未明显改善。
• 居民短贷：减少2911亿元，同比多减220亿元，表明消费仍偏弱。
• 社融结构：票据融资、企业债券、政府债券等“冲量”指标明显多增，反映政策维稳意图。

3. 数据“喜”在哪？

• 非银贷款和票据融资：规模较高，体现“以票充贷”政策。
• 企业债券和政府债券：新增规模较高，显示直接融资对稳增长的支撑作用。
• M1同比大幅回升：主要受春节效应影响，资金从居民端回流至企业端。

4. “宽信用”的阶段性波折

• 数据波动原因：2月社融数据偏弱，是“宽信用”的阶段性波折，而非趋势性反转。
• 传导规律：宽信用通常经历“票据→短贷→长贷”的传导过程，2月数据反映宽信用仍在进行中。
• 政策预期：报告提示未来可能再降准降息，以推动“宽信用”进程。

5. “资产负债表衰退”风险评估

• 日本对比：日本在1999-2003年经历还本付息压力上升，导致“资产负债表衰退”。
• 中国现状：2021年三季度中国企业还本付息率约为0.49，远低于日本的0.86，表明风险尚不显著。
• 结论：当前中国不具备“资产负债表衰退”的条件，但需关注房地产和消费持续低迷可能带来的影响。

关键信息

• 政策主线：宽货币、宽财政、拉基建、稳地产。
• 政策工具：降准、降息、结构性货币政策工具、专项债前置。
• 政策目标：实现5.5%的GDP增长目标，扩大信贷投放，保就业、保市场主体。
• 风险提示：地产下行超预期、实体经济融资恢复不及预期、政策执行力度不足。

政策与抓手分析

政策方向

• 货币政策：稳中有松，可能再降准降息，LPR仍有下调空间。
• 财政政策：实际可用财力增加，减税降费力度加大，专项债发行前置。

抓手领域

1. 基建：专项债发行规模增加，用于广义基建领域占比达56.7%，重点投向综合基础设施建设、水利水务等。
2. 地产：政策继续边际宽松，因城施策，稳定市场预期。
3. 制造业：政策支持制造业融资，推动产业升级。

结论

• 当前判断：2月数据为“宽信用”的阶段性波折，而非“资产负债表衰退”的风险。
• 未来展望：政策将围绕“逆周期、稳增长”展开，宽信用继续在路上，稳增长效果将逐步显现。
• 投资建议：需关注政策执行力度和经济复苏节奏，警惕房地产和消费持续疲软可能带来的影响。

风险提示

• 地产下行速度超预期
• 实体经济融资恢复不及预期
• 政策执行力度不及预期