20180506-东吴证券-星源材质-300568.SZ-干湿法齐头并进_隔膜王者剑指全球_23页_1mb

星源材质总结

核心内容

星源材质是中国第一家突破海外隔膜垄断、同时掌握干法和湿法隔膜技术的企业，拥有深厚的技术积累和广泛的客户基础。公司作为LG动力电池干法隔膜的唯一供应商，预计2017年供应LG约6000万平干法隔膜，占公司营收的37%。公司积极拓展松下、索尼、三星、AESC等海外客户，目标到2020年海外客户占比达到70%。在新能源汽车全球化趋势下，公司有望受益于全球电池需求增长，推动业绩提升。

主要观点

• 干湿法技术并存：干法隔膜在成本、热稳定性及安全性方面具有优势，湿法隔膜在厚度、电解液浸润性方面表现更好，二者将长期共存。
• 干法技术进步：干法隔膜厚度已从20um降至16um，技术改进使得其性能与湿法隔膜接近，公司作为干法龙头，受益于全球动力电池需求增长。
• 湿法产能释放：公司湿法产能逐步释放，2018年1季度已完全达产，常州基地3.6亿平湿法产能将在年底和19年下半年陆续投产，助力公司增长。
• 海外客户拓展：公司与LG、松下、索尼、三星、AESC等海外电池企业合作密切，且有望成为全球干法隔膜龙头。
• 投资建议：公司业绩低点已过，2018年下半年将迎来大发展，预计2018-2020年归属母公司净利润分别为2.37亿、3.69亿、5.21亿，对应EPS分别为1.23元、1.92元、2.71元，PE分别为27x、17x、12x，目标价49.2元，维持买入评级。

关键信息

盈利预测与估值

产能建设

• 干法产能：截至2017年底，公司干法产能为1.8亿平，2018年底将新增4亿平，预计2018年干法出货量达1.7亿平以上。
• 湿法产能：公司湿法产能主要分布在深圳、合肥、常州三大基地，预计2018年湿法出货量为9000万平，2019年有望增至1.8亿平。
• 涂覆产能：公司计划在常州基地建设10亿平超级涂覆产能，提升附加值，增强盈利能力。

市场需求预测

• 2020年全球电池需求：预计达到326gwh，对应隔膜需求为52亿平。
• 干法隔膜需求：预计在2020年全球动力电池领域市占率维持40%。
• 湿法隔膜需求：国内湿法隔膜产能过剩，但高端产品依然紧缺，海外客户对湿法隔膜需求稳定。

风险提示

• 终端应用波动：锂离子电池终端应用领域可能面临波动。
• 市场竞争加剧：可能导致产品价格下降，压缩利润空间。
• 政策支持下降：新能源汽车政策支持力度下降可能影响行业增长。
• 产能释放进度：若产能释放不达预期，可能影响业绩增长。

结构清晰总结

技术与市场优势

• 公司是国内唯一一家大规模供应海外电池企业的隔膜企业，技术领先，拥有32项发明专利。
• 作为LG动力电池干法隔膜的唯一供应商，公司与LG合作紧密，受益于其全球动力电池增长。
• 公司积极拓展松下、索尼、三星、AESC等海外客户，目标2020年海外客户占比达70%。

产能与业务发展

• 公司干法产能1.8亿平，2018年底将新增4亿平，支持全球动力电池增长。
• 湿法产能逐步释放，2018年1季度已完全达产，常州基地3.6亿平产能将在年底和19年下半年陆续投产。
• 常州基地建设10亿平超级涂覆产能，提升产品附加值，增强盈利能力。

业绩与盈利预测

• 公司2017年归母净利润1.07亿，同比下降31.29%；2018年Q1归母净利润0.89亿，同比增长158.13%。
• 2018-2020年归母净利润预计分别为2.37亿、3.69亿、5.21亿，EPS分别为1.23元、1.92元、2.71元。
• 公司PE预计分别为27x、17x、12x，目标价49.2元，对应2018年40倍PE，维持买入评级。

风险提示

• 终端应用波动：锂离子电池终端应用领域可能面临波动。
• 市场竞争加剧：可能导致产品价格下降，压缩利润空间。
• 政策支持下降：新能源汽车政策支持力度下降可能影响行业增长。
• 产能释放进度：若产能释放不达预期，可能影响业绩增长。

未来展望

• 公司作为干湿法隔膜技术领先企业，将受益于全球电动化进程，2018年下半年迎来业绩拐点。
• 公司积极拓展海外客户，与LG、松下、索尼、三星、AESC等合作，有望成为全球干法隔膜龙头。
• 湿法隔膜产能释放和涂覆技术提升将助力公司高增长，预计2020年公司基膜产能达13亿平，规模直追全球龙头旭化成。