20250529-华源证券-华润电力-00836.HK-拟拆分新能源回A上市_优秀值得溢价_18页_1mb

华润电力（00836.HK）维持“买入”评级，核心优势在于市场化基因、管理机制及新能源业务布局。公司为华润集团唯一电力主体，依托集团市场化运营能力，上市以来未出现亏损，2004-2024年摊薄ROE均值11.49%，高于华能国际4.72个百分点。累计分红544亿港元，占归母净利润的41%。

新能源板块是其增长核心，截至2024年底可再生能源权益装机达34,188万千瓦，占比47.2%，计划分拆至A股上市。其新能源机组多布局在煤电基准电价较高的华南、华中省份，单位装机现金流优于行业均值。2024年可再生能源板块归母净利润达922.8亿港元，核心利润902.9亿港元，显著高于龙源电力（634.5亿人民币）和三峡能源（611亿人民币）。若参照三峡能源A股估值，华润电力新能源板块估值或超1500亿港元，远高于当前港股市值。

火电板块盈利能力亦领先同行，2022-2024年度电利润较华能国际高0.032元/千瓦时。公司火电装机主要位于东部沿海及中部经济较好省份，热电联产占比超70%，通过余温供热获得额外收益。受益于煤价下行及容量电价机制改革（2026年回收固定成本比例不低于50%），火电业绩稳定性有望增强。

盈利预测显示，2025-2027年归母净利润分别为1527亿、1585亿、1664亿港元，当前PE为68/66/63倍。对比港股绿电标的（如大唐新能源、龙源电力H），A股绿电标的（如三峡能源、龙源电力A）PE显著更高（18-21倍）。火电转型可比公司（中国电力、华能国际）PE也高于华润电力。

风险因素包括煤价下行不及预期、电价政策波动及新能源阶段性过剩。但公司凭借市场化运营、高利用小时数及有效成本控制，在行业周期中表现出更强韧性，叠加新能源分拆预期，未来估值有望提升。