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商超直营模式有特色，自营产品盈利强

核心内容概述

盐津铺子是一家专注于中国传统特色小品类休闲食品的企业，其业务模式以直营为主，同时布局全国市场，并积极拓展线上渠道。公司产品涵盖六大类，包括休闲豆制品、凉果蜜饯、坚果炒货、休闲素食、休闲肉制品和烘焙食品。通过产品创新和营销策略的优化，公司实现了较快的市场拓展和盈利增长。在行业整体增速较快的背景下，公司具备差异化竞争优势，未来发展前景良好。

主要观点

• 行业增长潜力大：小品类休闲食品行业年均复合增速达21.8%，其中休闲豆制品和休闲素食增速最快，分别为23.5%和30.6%。行业集中度低，未来有望向中高端产品集中。
• 公司竞争优势明显：公司深耕本地市场，布局全国，销售网络覆盖1700多家商超门店。公司采取直营模式，毛利率高，盈利能力强，同时通过产品创新，如肉制品和烘焙食品系列，成为新的增长点。
• 产品结构优化：公司产品以豆制品为主，但随着肉制品和烘焙食品的快速增长，产品结构正在向多元化、高端化发展。
• 盈利预测积极：公司预计2018-2019年净利润分别为0.77亿和0.91亿，对应PE分别为55.5倍和46.6倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
• 风险因素：销量不达预期、毛利率提升不达预期、销售费率下降不达预期、食品安全问题等。

关键信息

公司背景

• 成立于2005年，总部位于长沙，专注中国传统特色小品类休闲食品。
• 产品供应沃尔玛、家乐福等大型商超1700多家门店。
• 2017年营收为7.54亿元，同比增长10.4%；净利润为0.66亿元，同比下降23.3%。
• 2018年Q1营收增长15.41%，净利润增长6.39%，利润重归正增长。

营销与渠道

• 直营模式：直营渠道营收占比约50%，毛利率维持在50%以上，盈利优于其他渠道。
• 电商渠道：电商营收占比逐年上升，2016H1为3.73%，2017年为0.36亿，毛利率显著改善。
• 全国布局：公司通过“大区-省区-办事处”三级架构管理全国市场，华南区域增长最快，同比增长44.18%。

产品结构

• 主要产品为豆制品，2017年营收占比47.89%，但增速放缓。
• 肉制品营收占比从2016年的14.2%提升至2017年的15.07%，成为第二增长点。
• 烘焙食品2017年营收为0.54亿元，占比7.2%，是新的增长驱动点。

财务表现

• 财务指标：
  • 2016年：营收68.3亿元，净利润8.57亿元，毛利率49.2%，净利率12.5%。
  • 2017年：营收75.4亿元，净利润6.6亿元，毛利率46.8%，净利率8.7%。
  • 2018E：营收87亿元，净利润7.7亿元，毛利率47.0%，净利率8.8%。
  • 2019E：营收97.2亿元，净利润9.1亿元，毛利率46.8%，净利率9.4%。
• 估值指标：
  • 2018E PE为55.5倍，2019E PE为46.6倍。
  • 2018E P/B为6.6倍，2019E P/B为5.9倍。

未来发展

• 公司通过产品创新和渠道完善，持续增强市场竞争力。
• 新产品在初期可能拖累毛利率，但随着规模扩大和技术提升，毛利率有望回升。
• 销售费用率在2018Q1有所下降，预计未来进一步优化，提升净利率。
• 公司具备较高的品牌知名度和市场影响力，未来有望进一步扩大市场份额。

风险提示

• 销量不达预期。
• 毛利率提升不达预期。
• 销售费率下降不达预期。
• 食品安全问题。

附录：财务预测摘要

总结

盐津铺子作为传统特色小品类休闲食品龙头，凭借直营模式和产品创新，展现出较强的市场竞争力。公司产品线丰富，覆盖多个细分品类，未来增长潜力巨大。随着市场对中高端产品的需求上升，公司有望进一步提升盈利能力和市场份额。然而，新产品初期成本较高可能影响毛利率，需关注销售费用和市场拓展的效果。总体来看，公司具备良好的发展前景，首次覆盖给予“推荐”评级。