20170331-长城证券-医药生物行业并购专题报告：换个角度看行业，商誉变动的机遇_22页_1mb

报告摘要

医药行业并购专题报告总结

核心内容

本报告分析了2013-2016年间医药行业并购活动及其对上市公司商誉与业绩的影响，指出随着并购监管趋严和大牛市结束，2016年并购数量和金额均有所回落。同时，2016和2017年将面临业绩承诺集中到期，存在商誉减值和业绩变脸的风险。

主要观点

并购推高商誉：
- 2013-2015年，医药行业并购数量和金额逐年增长，2015年并购数量达323起，同比增长40%，并购金额达1511亿元，同比增长159%。
- 2015年，医药行业上市公司累计商誉达616.62亿元，同比增长73.74%，占总资产比例从2012年的1.8%上升至5.7%。
- 截至2016年三季度，214家上市公司中，有63家商誉变化超过2亿元，其中20家商誉变化超过10亿元。
并购推动业绩增长：
- 并购显著提升了相关上市公司的净利润增速，2013-2015年并表净利润分别占到上市公司净利润总额的4.25%、13.63%和27.89%。
- 同期净利润增速分别为14.75%、32.79%和44.15%，剔除并表后，增速分别下降4.87、13.01和23.80个百分点。
业绩承诺风险：
- 40家重点上市公司中，有45起并购附有业绩承诺，资产增值率主要集中在100%-500%之间。
- 2016年前三季度，40家公司的商誉占净利润比例达到423%，若业绩未达预期，商誉减值将对公司业绩产生重大影响。
- 2016和2017年将是业绩承诺集中到期的时间点，存在一定的黑天鹅事件风险。
并购高峰后关注主线：
- 流通企业外延并购：建议关注加速渠道布局的医疗检验集约化服务企业塞力斯（603716）和以制药工业为支撑、向医疗服务延伸的益佰制药（600594）。
- 商誉减值后稳健增长：关注已完成商誉减值、业绩处于相对低位但主业稳定增长的北陆药业（300016）和翰宇药业（300199）。
- 内生增长稳健企业：建议回归内生增长，关注商誉较小、研发实力强、拥有独家产品、内生增长稳健的仿制药、创新药和中药龙头企业，如恒瑞医药（600276）、康缘药业（600557）、天士力（600535）和以岭药业（002603）。

关键信息

并购趋势：2013-2015年并购热度高，2016年有所回落。
商誉变化：2015年商誉占比增加的公司达101家，其中40家变化超过10%。
业绩承诺：45起并购附有业绩承诺，部分未能完成，导致商誉减值。
风险提示：政策风险、市场风险、估值风险。

投资建议

关注流通企业外延并购，如塞力斯（603716）和益佰制药（600594）。
关注已完成商誉减值、主业稳定增长的公司，如北陆药业（300016）和翰宇药业（300199）。
关注内生增长稳健的龙头企业，如恒瑞医药（600276）、康缘药业（600557）、天士力（600535）和以岭药业（002603）。

风险提示

政策风险：并购监管趋严。
市场风险：市场环境变化。
估值风险：商誉减值可能影响业绩。

研究员介绍

赵浩然：南开大学理学学士，天津大学理学硕士，曾工作于医药化工行业及中航证券金融研究所。
彭学龄：中山大学理学硕士，曾工作于深圳国家高技术产业创新中心。
陈晨：剑桥大学工学博士，曾工作于新加坡科技研究局（A*STAR）。

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投资评级说明

公司评级：强烈推荐（预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上）、推荐（预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅5%-15%之间）、中性（预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅-5%~5%之间）、回避（预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上）。
行业评级：推荐（预期未来6个月内行业整体表现战胜市场）、中性（预期未来6个月内行业整体表现与市场同步）、回避（预期未来6个月内行业整体表现弱于市场）。

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