20160111-中投证券-双环传动-002472.SZ-定增夯实齿轮零件行业龙头地位_布局工业4.0后续可期_24页_1mb

双环传动（002472）总结

核心内容

双环传动是精密齿轮传动行业的领导者，专注于机械齿轮的研发与制造，产品涵盖传统汽车、机器人减速器、高铁齿轮等高端制造领域。公司通过定增夯实行业龙头地位，同时积极布局工业4.0产业链，未来增长潜力巨大。

主要观点

• 行业地位稳固：公司是国内齿轮零件制造龙头企业，客户包括博格华纳、采埃孚、康明斯、卡特彼勒、一汽、上汽等国内外知名厂商。
• 定增推动产能与资本实力提升：本次定增募集资金12亿元，相当于公司净资产的74%，有助于满足产能扩张需求，提高市场竞争力。
• 机器人减速器研发进展顺利：公司已完成11个型号、4个系列的研发，预计16年小批量供货，17年实现利润0.4亿元，未来有望成为机器人减速器领域的龙头企业。
• 工业4.0布局可期：公司与重庆机床厂、KAPP合资成立中德智能制造有限公司，提供智能工厂解决方案，未来有望成为工业4.0领域的增长点。
• 盈利预测明确：预计15-17年净利润分别为1.50亿、2.15亿、2.59亿，对应摊薄EPS分别为0.44元、0.64元、0.77元，16年目标价28.80元。

关键信息

投资要点

• 公司是汽车齿轮制造领域的稀缺标的，布局工业4.0，未来增长空间广阔。
• 定增价格24元，当前股价22.35元，具有安全边际。
• 重庆机电控股集团认购，彰显对公司未来发展的信心。

财务指标（单位：百万元）

盈利预测与投资建议

• 预计15-17年EPS分别为0.44、0.64、0.77元，给予“强烈推荐”评级。
• 16年目标价为28.80元，对应45XPE估值。

风险提示

• 减速器国产化可能导致价格下降，加剧市场竞争。
• 轨交齿轮市场开拓可能不如预期，产业化推广受阻。

行业分析

1. 齿轮行业市场广阔，进口替代空间大

• 齿轮是工业设备的重要基础部件，国内齿轮行业市场规模达2245亿元，增速放缓但总量稳定。
• 2014年齿轮进口额156.28亿美元，出口56.74亿美元，顺差达96.54亿美元，进口替代空间巨大。
• 自动挡变速箱进口额达300亿元，国内制造技术落后，存在大量进口依赖。

2. 国内汽车零部件制造产能转移，专业齿轮制造商受益

• 每辆车配备约40个齿轮，2015年汽车齿轮市场空间约507亿元。
• 国内汽车销量增速放缓，整车厂加速零部件产能转移，专业齿轮制造商成为主要受益者。
• 公司已进入一汽、上汽等整车厂采购体系，订单获取能力增强。

3. 自动挡与新能源汽车推动行业增长

• 自动挡汽车市占率从2007年的32.97%上升至2015年的42.69%，未来增长可期。
• 新能源汽车增速迅猛，15年1-9月销量增长2.3倍，带动新能源变速齿轮需求增长。
• 新能源变速齿轮市场空间预计15-17年分别为4亿、6.32亿、9.98亿。

4. 国产机器人加速渗透，RV减速器迎来发展机遇

• 国内机器人销量年复合增长率达20%，RV减速器市场需求空间巨大。
• RV减速器占机器人整机成本约31%，国产化将显著降低成本，提高竞争力。
• 公司已完成RV减速器研发，预计16年小批量供货，17年实现利润0.4亿元。

战略布局

1. 定增推动产业升级

• 公司通过定增项目推进机器人RV减速器、轨交齿轮、新能源变速齿轮等高端产品制造。
• 项目预计16年投产，17年实现产能释放，带来稳定收入增长。

2. 工业4.0布局

• 公司推行“省人化”战略，引入自动化生产线，提升制造效率。
• 与重庆机床、KAPP合资成立中德智能制造有限公司，提供智能工厂解决方案。
• 工业4.0战略分三步走：16年改造产线；17-18年推广至通用齿轮行业；19年实现制造业与互联网融合。

客户结构与市场拓展

• 公司客户结构逐步优化，前五大客户集中度下降，降低对单一客户的依赖。
• 海外市场增长迅速，14年出口占齿轮销售26.49%，未来有望进一步增长。
• 与上汽签订战略合作协议，预计16年底形成20000套/月生产能力，带来5亿收入。

技术与研发

• 公司拥有国家机械传动重点实验室、汽车齿轮工程技术研究中心，技术实力雄厚。
• 研发投入持续增长，2015年研发费用率高于行业平均水平，推动产品升级。
• 与高校合作，建立博士后工作站，具备前沿技术研究与产品开发能力。

未来展望

• 公司有望在机器人减速器、工业4.0、新能源汽车等新兴领域持续拓展，实现传统与新兴行业双轮驱动。
• 随着募投项目逐步释放产能，公司盈利能力有望进一步提升。
• 通过定增增强资本实力，提升市场竞争力，推动行业领先地位巩固。