2017-生猪专题系列：_“存栏与猪价背离之谜”的再探讨_15页-1mb

报告摘要

文档总结

核心内容

本报告围绕“存栏与猪价背离之谜”展开分析，探讨了在需求相对稳定的情况下，为何生猪存栏量下降却伴随猪价下跌。报告指出，传统分析框架仅关注存栏量变化，忽略了单位母猪效率、生猪出栏体重、进口量等因素对供给的边际影响。

主要观点

母猪生产效率提升
自2010年以来，国内母猪生产效率稳步提升，PSY（断奶活仔数/母猪/年）水平较2014年提高约14%。
随着规模化养殖、种猪更新和防疫改善，母猪的均衡存栏量可能下降。
若按年需求7亿头生猪计算，当母猪年供活猪数达到20头/年，均衡母猪存栏量约为3500万头；若达到25头/年，则约为2800万头。
出栏体重增加弥补数量缺口
在育肥成活率和出肉率相对稳定的情况下，出栏体重成为影响猪肉产量的关键因素。
2016年以来，由于猪价上涨和原材料（如玉米）价格下降，养殖户通过压栏提高头均利润，导致出栏体重震荡上升。
以温氏股份为例，2017年2-5月肥猪出栏体重达到120公斤以上，同比上升约6公斤。
尽管出栏量同比下降约5.4%，但由于体重增加，猪肉产量基本持平。
进口猪肉的边际影响显著
2016年国内猪肉进口量达到162万吨，同比增长108%，占国内猪肉供应量的3%。
尽管占比不高，但进口量的增长对国内猪肉供应的边际影响显著，其中进口肉的增加量约占国内猪肉产量下降量的28%。
美国、德国、西班牙、丹麦等为主要进口来源国，2016年分别进口约21.6万吨、34.4万吨、26万吨、16万吨。
进口检疫要求严格，仅允许从20多个国家进口，且需符合多项资质要求。
长期看好成本领先企业
受母猪效率、出栏体重、进口冲击等因素影响，国内猪价出现调整，养殖企业面临压力。
但从长期来看，国内生猪企业仍有较大成长空间，最大养殖企业出栏占比尚不足3%。
建议关注成本领先企业，如牧原股份、温氏股份等。

关键信息

PSY提升：单位母猪生产效率提升导致母猪均衡存栏量下降。
出栏体重上升：体重增加在一定程度上弥补了出栏数量的减少。
进口量激增：2016年猪肉进口量同比增长108%，对国内供应产生边际影响。
内外价差扩大：国内猪价上涨导致内外价差扩大，推动进口量增长。
投资建议：长期看好成本领先企业，关注牧原股份、温氏股份等。

图表与数据索引

图1：2016年6月以来，生猪存栏、母猪存栏呈下降趋势。
图2：2016年6月-2017年5月，生猪价格震荡下行。
图3：猪肉供给拆分中，不可忽略单位母猪生产效率、出栏体重、进口等因素。
图4：2007年以来，生猪规模化养殖占比逐步提升。
图5：2009-16年国内单位母猪生产效率逐步提升。
图6：我国生猪养殖效率较欧美国家仍相对落后。
图7：美国养殖场数量快速下降。
图8：美国PSY水平长期处于提升的过程中。
图9：猪价整体运行在高位区间。
图10：临储政策改革后，玉米价格震荡下行。
图11：2016年以来，行业持续处于高盈利状态。
图12：2017年2-5月，温氏股份商品肉猪头均出栏体重上升至120公斤以上。
图13：2016年，国内猪肉进口主要来自欧洲、美国、加拿大等地区。
图14：2016年从德国进口猪肉约34.4万吨。
图15：2016年从西班牙进口猪肉约26万吨。
图16：2016年从美国进口猪肉约21.6万吨。
图17：2016年从丹麦进口猪肉约16万吨。
图18：2016年，猪肉进口量同比增长约108%。
图19：2016年，猪杂碎进口量同比增长约82%。
图20：2016年猪肉内外价差明显扩大。
图21：美国前10大生猪企业市占率合计达到约41%。

表格与数据

表1：从料肉比角度，出栏体重过大不具备经济性。
表2：2017年第一季度，出栏体重上升导致猪肉产量略有增长。
表3：我国猪肉的进口准入要求高。
表4：2014年与2016年对比，猪肉进口的边际冲击较为显著。

风险提示

猪价波动风险
疫病风险
食品安全风险

投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%。
持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。
卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

分析师信息

惠毓伦：广发证券农林牧渔行业首席研究顾问，拥有32年计算机、光电、集成电路、军工领域工作和研究经历，13年证券研究所从业经历。
钱浩、郑颖欣、熊靓：广发证券农林牧渔行业研究助理，分别来自复旦大学、曼彻斯特大学、中国农业科学院等高校。

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