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农林牧渔行业：生猪专题系列之二——“存栏与猪价背离之谜”的再探讨

核心内容

本报告探讨了自2016年下半年以来，国内生猪存栏量下降但猪价震荡下跌的现象，即“存栏与猪价背离之谜”。传统分析框架中，通常以存栏量变化来判断行业供给和猪价走势，但该现象表明，仅依赖存栏量可能无法准确反映生猪供应的实际情况，需考虑单位母猪效率、出栏体重及进口量等因素对供给的边际影响。

主要观点

1. 单位母猪效率提升

   • 自2010年起，国内母猪生产效率（PSY）稳步提升，2016年较2014年提升约14%。
   • PSY提升将导致均衡母猪存栏量下降，从而影响生猪供应。

2. 出栏体重上升填补数量缺口

   • 在育肥成活率和出肉率相对稳定的情况下，出栏体重成为影响猪肉产量的重要因素。
   • 2016年以来，由于猪价上涨和原材料成本下降，养殖户通过压栏提高头均利润，导致平均出栏体重上升。
   • 大型养殖集团通过技术提升，肥猪出栏体重增加，但单位成本仍能控制。
   • 以温氏股份为例，2017年2-5月肥猪出栏体重达到120公斤以上，同比上升约6公斤。
   • 尽管出栏量同比下滑约5.4%，但出栏体重上升使猪肉产量基本持平。

3. 进口量对猪肉供应的边际影响

   • 我国猪肉进口未采用配额制，但检验检疫要求严格，进口来源国有限，主要来自德国、西班牙、美国、加拿大、丹麦等。
   • 2016年猪肉进口量达到162万吨，同比增长约108%；猪杂碎进口量达149万吨，同比增长约82%。
   • 尽管进口量占国内供应比例较低（约3%），但其对供应的边际影响显著，2016年进口量约占国内猪肉产量下降量的44%。

关键信息

• PSY提升：单位母猪生产效率的提高是母猪存栏量下降的主要原因。
• 出栏体重变化：出栏体重上升可有效弥补存栏量下降带来的供应减少。
• 进口冲击：进口量虽然占比不高，但在供需失衡时具有显著的边际影响。
• 成本控制：大型养殖企业通过技术提升和管理优化，能够在提高出栏体重的同时控制成本。
• 行业趋势：国内生猪企业成长空间较大，尤其是成本领先的企业，具有长期投资价值。

投资建议

• 长期看好成本领先企业，如牧原股份、温氏股份等。
• 建议关注养殖企业在提升生产效率、优化出栏体重及应对进口冲击方面的策略和表现。

风险提示

• 猪价波动风险
• 疫病风险
• 食品安全风险

图表索引

• 图1：2016年6月以来，生猪存栏、母猪存栏呈下降趋势
• 图2：2016年6月-2017年5月，生猪价格震荡下行
• 图3：猪肉供给拆分中，不可忽略单位母猪生产效率、出栏体重、进口等因素
• 图4：2007年以来，生猪规模化养殖占比逐步提升
• 图5：2009-16年国内单位母猪生产效率逐步提升
• 图6：我国生猪养殖效率较欧美国家仍相对落后
• 图7：美国养殖场数量快速下降
• 图8：美国PSY水平长期处于提升的过程中
• 图9：猪价整体运行在高位区间
• 图10：临储政策改革后，玉米价格震荡下行
• 图11：2016年以来，行业持续处于高盈利状态
• 图12：2017年2-5月，温氏股份商品肉猪头均出栏体重上升至120公斤以上
• 图13：2016年，国内猪肉进口主要来自欧洲、美国、加拿大等地区
• 图14：2016年从德国进口猪肉约34.4万吨
• 图15：2016年从西班牙进口猪肉约26万吨
• 图16：2016年从美国进口猪肉约21.6万吨
• 图17：2016年从丹麦进口猪肉约16万吨
• 图18：2016年，猪肉进口量同比增长约108%
• 图19：2016年，猪杂碎进口量同比增长约82%
• 图20：2016年猪肉内外价差明显扩大
• 图21：美国前10大生猪企业市占率合计达到约41%

表格索引

• 表1：从料肉比角度，一般情况下，出栏体重过大不具备经济性
• 表2：17Q1，出栏体重上升导致猪肉产量略有增长
• 表3：我国猪肉的进口准入要求高
• 表4：以2014年、2016年作对比，猪肉进口的边际冲击较为显著