20170817-广发证券-华贸物流-603128.SH-内生与外延并进_大物流平台可期_18页_1mb

华贸物流 (603128.SH) 总结

核心内容概述

华贸物流是一家以跨境物流和供应链贸易为核心的物流企业，其业务结构持续优化，综合盈利能力逐年提升。公司具备内生增长与外延并购双轮驱动模式，具备良好的市场竞争力和盈利能力。通过市场化激励机制和高效管理机制，公司实现了高增速与高毛利率的双重优势。此外，公司股权划转至诚通集团，为其成为大物流平台奠定了基础。

主要观点

• 核心业务结构优化：公司主营跨境物流和供应链贸易，其中跨境物流贡献约98%的毛利，其四大毛利来源为航空货代（37%）、海运货代（22%）、特种物流（20%）和仓储（15%）。
• 高增长与高毛利率：航空货代年均增长约20%，海运货代年均增长约10%；毛利率分别为12.75%和8.46%，远超行业平均水平。
• 外延并购战略：公司坚持通过并购实现跨越式发展，已成功并购德祥物流和中特物流，提升了EPS和业务协同性。
• 股权划入诚通集团：华贸物流成为诚通集团旗下的重要物流板块，与集团内其他物流资产形成协同效应，助力打造大物流平台。
• 盈利预测：预计2017年和2018年净利润分别为3.91亿元和5.18亿元，PE分别为22x和17x，处于历史较低水平，给予“买入”评级。

关键信息

1. 业务结构优化

• 跨境物流：主要收入来源，占公司毛利的98%。
• 供应链贸易：占公司收入的约9.66%（2017年年中），毛利率逐年提升。
• 业务调整：主动退出低毛利、高坏账风险的钢材等业务，降低整体业务风险。

2. 货代业务特征

• 高增长：航空货代连续三年增速超过20%，海运货代年均增速约10%。
• 高毛利率：公司通过市场化激励机制和高效管理机制，实现收入端溢价获取优质资源，成本端提升操作效率和自动化水平。

3. 并购案例

• 2014年：收购德祥物流，提升仓储和海运拼箱能力，增强跨境电商物流服务能力。
• 2015年：收购中特物流，增强工程物流实力，提升公司盈利水平。

4. 股权划转与战略布局

• 股权划转：2017年5月，华贸物流股权划入诚通集团，成为其第三大物流板块。
• 诚通集团优势：拥有丰富的物流资源和专业运营经验，华贸物流在其中扮演管理效率高、市场化程度高的角色。
• 协同效应：华贸物流与诚通集团的中国物流和中国储运形成互补，提升整体运营能力。

5. 盈利与估值

• 盈利预测：2017年净利润3.91亿元，2018年5.18亿元，分别同比增长74.71%和32.49%。
• 估值水平：2017年PE为22x，2018年PE为17x，处于历史相对较低水平，显示投资价值。

6. 风险提示

• 行业风险：航空、海运货代需求可能低于预期，跨境电商政策变动。
• 并购风险：外延并购进度存在不确定性，可能影响业绩增厚效果。

财务概况

资产结构

• 总资产：约50亿元，其中现金资产10亿元，负债合计14亿元，资产负债率低至28.5%。
• 资产构成：非流动资产占比32.8%，固定资产占比9.3%，资产结构健康，具备灵活性。

财务指标

• 营业收入：2017年预计86.94亿元，2018年97.69亿元，年均增速约12%。
• 净利润：2017年预计3.91亿元，2018年5.18亿元，年均增速约32.5%。
• 毛利率：2017年12.9%，2018年13.05%，持续提升。
• 净利率：2017年4.8%，2018年5.6%，盈利能力增强。
• ROE：2017年10.0%，2018年11.6%，资产回报率提升。
• EV/EBITDA：2017年13.5倍，2018年9.85倍，估值逐步下降。

结论

华贸物流通过内生增长和外延并购双线发展，实现了业务结构优化和盈利能力提升。公司具备市场领先的货代业务，毛利率高且增长稳定。股权划入诚通集团，为其打造大物流平台提供了战略基础和资源支持。未来，公司有望在跨境电商物流、工程物流及核废料运输等领域持续增长，维持“买入”评级。