保险行业深度报告_利率周期与保险股估值

报告摘要

利率周期与保险股估值总结

核心内容

利率周期对保险行业的估值具有重要影响，主要体现在资产端和负债端。保险公司通过利率变化对准备金计提、资产价格波动及内含价值产生影响，其中资产端的影响更为显著。利率上升通常对保险股形成利好，提升其估值。

主要观点

利率对保险基本面的影响：
- 利率变化通过三种途径影响保险公司的基本面：准备金计提、资产价格波动及“调整后净资产”对内含价值的影响。
- 在升息周期中，准备金计提压力减缓，会计利润增厚；在降息周期中，准备金计提增加，利润受到挤压。
- 利率上升对浮动利率债券和增量债券有利，但对交易性金融资产和可供出售金融资产不利。不过，这类资产占比偏低，整体投资收益率仍呈上升趋势。
- 利率变化对有效业务价值影响较小，但对精算假设的可信度有长期影响。
海外经验：
- 保险板块在相对大盘估值提升时，通常伴随利率上升，反之亦然。
- 美国：2003年进入升息周期后，保险股表现优于标普500；2007年降息周期后，表现不及大盘。
- 日本：长期降息周期中，保险板块跑输日经225指数。
- 台湾：低利率阶段保险股难有估值提升，利率阶段性回升时有相对提升。
- 英国：为反例，高利率阶段保险股跑输富时100指数，低利率阶段则跑赢指数。
- 不同地区保险股对利率变化的敏感度不同，美日反应更快。
国内现状与展望：
- 国内利率已触底回升，10年期国债收益率从2.63%上升至3.5%-3.6%。
- 如果国内金融去杠杆政策不变、美国继续加息及缩表，国内利率可能维持在相对高位，有利于保险板块。
- 长端利率保持稳健，保险板块投资价值依然显著。
- 目前行业动态P/EV为1.09倍，处于低位，维持买入评级。

关键信息

准备金计提：利率上升导致贴现率上升，准备金释放，利润增厚；利率下降则导致准备金计提增加，利润受压。
资产价格波动：利率上升对交易性金融资产和可供出售金融资产不利，但对浮动利率债券有利。
内含价值变动：利率波动对内含价值影响主要通过“调整后净资产”传导，对EV（内含价值）的敏感度因公司而异。
敏感性分析：久期越长、利率波动越大，债券资产价值波动越显著。
公司推荐：中国平安、中国太保、新华保险、中国人寿为推荐顺序。

表格摘要

公司	折现率变化对责任准备金补提影响（亿元）	净投资收益率（2016年）	债券型资产对利率敏感度（%）	内含价值对利率敏感度（%）
中国人寿	147.36	4.68	8.81-21.13	8.81-21.13
中国平安	289.09	5.70	11.36-27.27	11.36-27.27
中国太保	92.92	4.70	9.44-22.64	9.44-22.64
新华保险	62.45	5.20	18.70-44.87	18.70-44.87