基于三大央行资产负债表的分析：全球货币政策走向何方？华泰证券-20页_1mb

全球货币政策走向分析总结

核心内容

本报告分析了2020年全球主要央行——美联储、欧央行和日本央行的货币政策走向，重点从资产负债表的扩张、货币政策工具调整以及未来政策方向进行探讨。核心观点是：宽松仍是2020年全球货币政策的主基调，但各央行的政策工具、目标及执行方式存在差异。

主要观点

1. 美联储：有机扩表持续，宽松加码有望

• 扩表历史：

  • 2007年以前，资产负债表规模较小，以国债为主。
  • 2007-2014年，实行量化宽松（QE），资产规模年均增长54%。
  • 2014-2017年，逐步缩表。
  • 2017-2019年，缩表后出现流动性危机，重新开启有机扩表。

• 资产负债表演变逻辑：

  • 资产端以国债、MBS为主，负债端以准备金、财政部存款为主。
  • 有机扩表操作包括隔夜回购、定期回购和短期国债购买，与传统QE相比，操作更为温和。

• 未来展望：

  • 美联储资产负债表将按照负债需求的潜在增长趋势温和扩张。
  • 常备回购机制可能成为新工具，防止联邦基金利率异常波动。
  • 有机扩表不会回归传统QE，降息仍是短期主要手段。
  • 预计2020年美联储将降息1-2次，联邦基金利率不会触及零值。

• 关键信息：

  • 美联储资产负债表规模已从2019年9月增长4000亿美元。
  • 美元资产吸引力下降，美元回流渠道受阻。
  • 美联储预计国债购买将持续至2020年二季度。

2. 欧央行：QE政策骑虎难下，通胀目标或修改

• 扩表历史：

  • 2007-2012年，危机应对期间，资产端以国债为主。
  • 2014-2018年，实行负利率+量化宽松，资产购买规模年均增长30%。
  • 2019年11月重启QE，公司债和担保债购买比例上升。

• 资产负债表演变逻辑：

  • 资产端以国债为主，负债端以准备金为主。
  • 2016年引入YCC后，放弃基础货币增长目标，转向利率目标。

• 未来展望：

  • QE政策预计持续至2021年甚至更久。
  • 2020年购债规模预计在2400亿欧元左右，若经济压力加大，可能扩大至300亿欧元以上。
  • 通胀目标可能从“接近但低于2%”调整为明确的2%目标，并给予对称的货币政策操作承诺。

• 关键信息：

  • 公司债和担保债购买空间充足。
  • 德国和荷兰国债购买已接近上限，可能调整购债规则。
  • 欧央行将维持宽松政策，对称性通胀目标有助于强化宽松必要性。

3. 日本央行：负利率持谨慎态度，扩表取决于财政力度

• 扩表历史：

  • 2001-2006年，第一次QE，以国债为主。
  • 2008-2012年，第二次QE，扩大购买范围至ETFs和J-REITs。
  • 2013-2016年，实行QQE，扩大资产购买范围并引入YCC。
  • 2016年至今，YCC政策下，维持10年期国债收益率在0%附近。

• 资产负债表演变逻辑：

  • 货币政策中介目标从利率转向基础货币，后又转向利率。
  • 资产端以国债为主，同时购买ETFs和J-REITs，以刺激企业投资。
  • 负债端以准备金为主。

• 未来展望：

  • 日本央行货币政策易松难紧，若经济出现负面冲击，将加大宽松力度。
  • 负利率政策实施谨慎，预计不会进一步下调至更深负区间。
  • 国债购买规模将保持基本不变或小幅上升，ETFs购买可能成为边际放松方式。

• 关键信息：

  • 2020年日本GDP增速预计为0.8%，呈前低后高走势。
  • 日元汇率维持在106-110区间，突破100的可能性较小。
  • 2019年消费税上调对经济产生负面影响，但政府推出刺激计划部分抵消。

关键信息汇总

风险提示

1. 全球尤其是日本新冠肺炎疫情蔓延：可能对经济增长造成强干扰，迫使日本央行加大宽松力度。
2. 美国大选等地缘政治风险：选举结果可能影响美国经济表现，从而影响货币政策。
3. 全球贸易摩擦反复：可能对全球经济增长造成负面影响，加剧货币政策宽松需求。

总结

2020年全球货币政策将继续以宽松为主，但各国央行的政策工具、目标和执行方式存在差异。美联储通过有机扩表和常备回购机制补充流动性，避免联邦基金利率异常波动；欧央行将QE政策延续至2021年，可能调整通胀目标为对称性目标；日本央行则在负利率政策上保持谨慎，更多依赖ETFs等工具进行边际宽松。各国央行的货币政策将视经济基本面和潜在风险灵活调整，以维护市场稳定和经济平稳增长。