光伏行业专题系列报告之一：降补之后收益几何？产品降本空间多大？-20180312-太平洋证券-26页-1mb

光伏行业专题报告总结：降补之后收益几何？产品降本空间多大？

核心内容概述

本报告分析了2018年光伏行业在补贴调整后，企业面临的收益变化及降本空间。重点讨论了光伏扶贫、分布式电站、地面电站、系统成本、各制造环节成本测算以及重点标的公司表现，旨在为投资者提供行业分析和投资建议。

主要观点

• 补贴调整幅度小于预期：2018年光伏电站标杆电价下调幅度分别为15.38%、13.33%和11.76%，而分布式补贴下调11.9%。相比此前意见稿中的0.15元/千瓦时和0.1元/千瓦时，正式稿的调整幅度更温和，有利于缓解企业的降本压力。

• 市场或将“先紧后松”：虽然全年平均降本压力较小，但上半年的降补幅度仍较大，预计市场将呈现“先紧后松”的趋势。

• 光伏扶贫和分布式电站是重点：光伏扶贫项目不受电价下调影响，且分布式电站由于更高的自发自用比例，IRR表现优于地面电站，仍具较高吸引力。

• 分布式电站IRR降幅较小：分布式电站的IRR降幅在1.2%-2.7%之间，远小于地面电站的2.6%-3.6%。若要维持原有IRR，系统成本只需下降3.69%-5.85%。

• 地面电站IRR仍保持在8%以上：即使在电价下调后，地面电站IRR仍保持在8%以上，具备较强的投资吸引力。

• 降本压力主要集中在组件、电池片和硅片环节：为了实现平价上网，组件、电池片、硅片成本需分别下降至1.73、1.12、0.73元/瓦，硅料成本需降至9.6万元/吨。

• 硅料环节降本空间最大：硅料环节的毛利率较高，且供需关系较为稳定，未来降本空间较大，有望为行业平价上网提供有力支撑。

关键信息

一、2018年光伏标杆电价政策

• I类资源区：0.55元/千瓦时（含税）
• II类资源区：0.65元/千瓦时（含税）
• III类资源区：0.75元/千瓦时（含税）
• 分布式补贴：0.37元/千瓦时（含税）

二、补贴下降对IRR的影响

• 地面式电站IRR：11.20%-12.30% → 8.60%-9.20%
• 分布式电站IRR：9.80%-38.00% → 8.60%-35.30%
• IRR维持在8%以上：表明电站仍具备投资吸引力。

三、平价上网成本测算

• 系统成本区间：3.55-4.45元/瓦
• 组件成本：需降至1.73元/瓦（下降35.37%）
• 电池片成本：需降至1.12元/瓦（下降23.18%）
• 硅片成本：需降至0.73元/瓦（下降12.16%）
• 硅料成本：需降至9.6万元/吨（下降19.33%）

四、重点标的分析

1. 阳光电源（300274）

• 逆变器行业龙头：国内市场份额约30%，2018年中预计产能达15GW
• 户用市场布局：设立SunHome品牌，计划两年内建立3000家县区级经销网络和10万家乡镇村网络
• 盈利预测：2017-2019年净利润分别为10.39亿元、13.73亿元和18.04亿元，EPS分别为0.71元、0.98元和1.29元，维持“买入”评级

2. 隆基股份（601012）

• 单晶硅绝对龙头：2017年底硅片产能15GW，计划2020年底达45GW
• 技术实力强劲：PERC电池转换效率达23.6%，组件光电转换效率达20.41%
• 盈利预测：2017-2019年净利润分别为32.91亿元、41.13亿元和51.74亿元，EPS分别为1.65元、2.06元和2.59元，维持“买入”评级

3. 通威股份（600438）

• 硅料成本优势明显：2018年底硅料产能达7万吨，2020年预计达12万吨
• 非硅成本下降：电池片非硅成本进入0.2-0.3元/W区间，计划2018年底电池产能达10GW
• 盈利预测：2017-2019年净利润分别为19.35亿元、23.40亿元和34.54亿元，EPS分别为0.50元、0.60元和0.89元，维持“买入”评级

风险提示

• 政策不确定性：政策制定及出台具有不确定性，可能影响行业发展。
• 技术变化不确定性：关键技术变化可能对市场格局造成根本性影响。
• 海外市场变化：海外及周边市场变化可能对国内光伏企业产生影响。

投资评级说明

• 行业评级：

  • 看好：未来6个月内行业整体回报高于市场整体水平5%以上
  • 中性：未来6个月内行业整体回报介于市场整体水平-5%与5%之间
  • 看淡：未来6个月内行业整体回报低于市场整体水平5%以下

• 公司评级：

  • 买入：未来6个月内个股相对大盘涨幅在15%以上
  • 增持：未来6个月内个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间
  • 持有：未来6个月内个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间
  • 减持：未来6个月内个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间

图表目录

• 图表1：2018年光伏发电上网电价表
• 图表2：各电站类型比较
• 图表3：余电上网与全额上网电价比较
• 图表4：上网电价下调对IRR的影响
• 图表5：系统成本降低对IRR的影响
• 图表6：电站IRR模型基本假设
• 图表7：全额上网模式下IRR降补前后对比
• 图表8：全额上网模式下系统成本调价前后对比
• 图表9：自发自用余电上网模式下户用分布式IRR降补前后对比
• 图表10：自发自用余电上网模式下工商业分布式IRR降补前后对比
• 图表11：自发自用余电上网模式下户用分布式系统成本调价前后对比
• 图表12：自发自用余电上网模式下工商业分布式前后对比
• 图表13：自发自用比例与IRR的关系
• 图表14：2018年电站成本预测数据
• 图表15：多晶硅环节主要成本估计
• 图表16：单晶拉棒切片环节主要成本估计
• 图表17：多晶铸锭切片环节主要成本估计
• 图表18：电池片环节主要成本构成
• 图表19：组件环节主要成本构成
• 图表20：制造环节成本测算假设
• 图表21：地面式系统成本测算
• 图表22：分布式系统成本测算
• 图表23：各环节达到平价水平需要贡献的降本程度
• 图表24：硅料产能情况
• 图表25：硅料成本对各环节的影响
• 图表26：光伏各环节毛利率情况（2017年）
• 图表27：成本下降路径图

结论

2018年光伏行业在补贴调整后，虽然整体收益受到一定影响，但分布式和光伏扶贫项目仍保持较高吸引力。各制造环节需通过技术进步和成本控制来实现平价上网目标，其中硅料和硅片环节降本压力较小，而组件和电池片环节需承担更大降本任务。重点标的公司如阳光电源、隆基股份和通威股份在降本和市场拓展方面表现突出，维持“买入”评级。