20210219-兴业证券-华鲁恒升-600426.SH-精己二酸项目成功投产_新一轮五年计划构筑德州基地新成长点_7页_1mb

华鲁恒升（600426）投资分析总结

核心内容

华鲁恒升于2021年2月18日发布公告，其精己二酸品质提升项目生产装置已打通全部流程，进入试生产阶段。该项目预计总投资15.72亿元，建设16.66万吨/年己二酸生产装置，并配套环己醇装置及相关公用工程。此项目标志着公司新一轮五年计划的启动，为德州基地的新成长点奠定基础。公司同时计划投资超100亿元建设湖北荆州现代煤化工第二基地，进一步推动其长期成长战略。

主要观点

1. 项目优势

• 成本优势：公司凭借合成气平台技术，具备较高的成本优势。己二酸的生产过程对合成气单耗要求较高，有利于发挥公司成本控制能力。
• 产业链协同效应：现有产品可作为己二酸的原材料配套，实现产业链一体化，增强公司综合竞争力。
• 技改降本能力：己二酸工艺路线较长，为未来技改降本提供了较大空间，有助于进一步提升公司盈利能力。
• 市场空间：己二酸市场需求较大，且在可降解塑料等新兴领域增长迅速，有助于公司拓展市场。

2. 财务表现

• 盈利能力提升：2020年净利润预计为2106百万元，同比增长-14.2%；2021年净利润预计为3281百万元，同比增长55.8%。
• 毛利率与净利率：毛利率从2019年的27.8%提升至2021年的30.4%，净利率从17.3%提升至19.7%。
• 净资产收益率（ROE）：ROE从2019年的17.2%提升至2021年的17.5%。
• 每股收益（EPS）：预计2020年为1.29元，2021年为2.02元，2022年为2.21元。
• 现金流状况：每股经营现金流从2019年的2.30元提升至2021年的2.96元，2022年预计为4.01元。

3. 投资评级

• 维持“买入”的投资评级，基于公司成本优势、产能释放及未来成长空间。
• 预计2020~2022年EPS分别为1.29、2.02和2.21元。

关键信息

项目详情

• 精己二酸项目：以苯为原料，采用先进成熟技术，预计2021年投产。
• 荆州第二基地：一期投资超100亿元，建设年产尿素100万吨、醋酸100万吨、DMF15万吨、混甲胺15万吨等产品，4台煤气化炉（3开1备）。

市场数据

• 收盘价：50.63元
• 总股本：1626.66百万股
• 流通股本：1622.44百万股
• 总市值：82357.78百万元
• 流通市值：82144.12百万元
• 净资产：14964百万元
• 总资产：19325.73百万元
• 每股净资产：9.20元

风险提示

• 原材料价格大幅波动的风险
• 主营产品价格大幅波动的风险
• 项目建设进度慢于预期的风险

投资要点

• 盈利复苏：公司各主营产品盈利自历史底部区域持续复苏，2020年下半年以来，产品价格回升，盈利逐步修复。
• 价差分析：主要产品价差处于历史分位，部分产品已回升至中枢上方，盈利修复逻辑逐步验证。
• 未来增长：公司拟投资超100亿元建设荆州第二基地，保障未来持续成长。
• 激励计划：开展第二期限制性股票激励计划，绑定核心骨干利益，彰显未来发展信心。

财务比率

• 资产负债率：从2019年的21.8%降至2022年的20.0%
• 流动比率：从2019年的1.43提升至2022年的2.70
• 速动比率：从2019年的1.30提升至2022年的2.59
• 资产周转率：从2019年的77.0%降至2022年的67.6%
• PE与PB：2021年PE为25.1倍，PB为4.4倍，估值相对合理。

产品与市场

• 己二酸：用于聚氨酯、尼龙66和增塑剂等领域，市场需求持续增长。
• 其他产品：如尿素、乙二醇、DMF等，均有不同程度的盈利修复。
• 市场增长：2020年国内己二酸市场需求达122.9万吨，同比增长7.1%。

附表概览

• 资产负债表：公司资产总额持续增长，从2019年的18187百万元增至2022年的27341百万元。
• 现金流量表：经营活动现金流量持续改善，从2019年的3736百万元增至2022年的6517百万元。
• 利润表：公司营业收入与净利润持续增长，2021年营业收入增长28.0%，净利润增长55.8%。

总结

华鲁恒升通过精己二酸项目和荆州第二基地建设，进一步巩固其在煤化工领域的领先地位。公司凭借成本优势、产业链协同效应及技改降本能力，有望在未来几年内实现盈利增长。尽管面临原材料价格波动和项目建设进度等风险，但公司整体财务状况良好，投资评级为“买入”，未来成长性值得期待。