20180526-东吴证券-华鲁恒升-600426.SH-稳健成长的煤化工优质白马_23页_2mb

稳健成长的煤化工优质白马总结

核心内容

山东华鲁恒升化工股份有限公司是国内领先的现代煤化工企业，具备丰富的产业和技术平台，产品结构多元化，抗周期能力强。公司依托低成本的合成气平台，拓展了尿素、甲醇、乙二醇等多个产品线，具备较强的市场竞争力。

主要观点

• 产品多元化：公司从单一氮肥企业转型为综合煤化工企业，产品涵盖尿素、三聚氰胺、甲醇、乙二醇等，结构丰富，盈利更加均衡。
• 成本控制能力强：公司采用新型水煤浆气化炉，原料适用性强，能耗低，环境友好，同时通过多联产工艺提高煤炭利用率，实现效益最大化。
• 尿素成本优势显著：公司尿素产能已达200万吨，成本领先全国，抗周期能力强，预计2018年尿素产量将达168万吨，价格稳定，盈利能力增强。
• 醋酸行业格局向好：国内醋酸产能集中，供给有限，而PTA产能释放和出口需求增长推动醋酸价格持续上涨，公司醋酸产能50万吨，预计2018年产量60万吨，受益于行业涨价。
• 乙二醇进口替代机遇：我国乙二醇自给率仅40%，煤制乙二醇技术成熟，公司50万吨产能预计2018年中投产，打开成长空间，未来有望提升市场份额。

关键信息

盈利预测与估值

公司预计未来三年业绩稳步增长，具备较强的投资价值，首次覆盖，给予“买入”评级。

市场数据

基础数据

风险提示

• 产品价格波动风险：尿素、DMF等产品价格受市场周期影响较大。
• 乙二醇建设进展风险：煤制乙二醇项目面临环保政策严格及工程难度，可能影响建设进度。

投资要点

• 公司通过新型煤气化技术和多联产工艺，显著降低生产成本，提升盈利能力。
• 尿素产能扩大，成本优势明显，巩固行业地位。
• 醋酸行业供需偏紧，公司有望受益于价格持续上涨。
• 乙二醇进口替代前景广阔，公司具备技术优势，成长空间大。
• 公司盈利预测乐观，估值合理，首次给予“买入”评级。

图表目录

• 图1：华鲁恒升股权结构
• 图2：公司生产流程
• 图3：营业总收入与归母净利润
• 图4：公司历年毛利率和净利率
• 图5：产品营收结构
• 图6：产品毛利结构
• 图7：尿素历年产能
• 图8：尿素产量大幅下滑
• 图9：海外甲醇原料供应结构
• 图10：中国甲醇原料供给结构
• 图11：甲醇下游产业链示意
• 图12：甲醇-煤炭价差变化
• 图13：DMF下游需求比例
• 图14：DMF价格走势
• 图15：醋酸出口量大幅提升
• 图16：PTA周度开工率与产量
• 图17：中国醋酸产能增速放缓
• 图18：中国醋酸产量
• 图19：华鲁恒升醋酸出厂价格
• 图20：乙二醇制取工艺路线
• 图21：2016年中国乙二醇消费结构
• 图22：中国乙二醇消费区域分布
• 图23：乙二醇表观消费量与对外依存度
• 图24：乙二醇进口数量依然较多
• 图25：乙二醇历年产能产量
• 图26：乙二醇价格与Brent原油价格走势

表格目录

• 表1：不同气化炉对比
• 表2：2018年新增甲醇产能
• 表3：2018年新建MTO装置
• 表4：未来几年全球甲醇新增产能
• 表5：2018-2019年新增PTA产能
• 表6：醋酸下游产品新建产能统计
• 表7：国内醋酸产能统计
• 表8：2018-2019乙二醇产能统计
• 表9：公司业务盈利拆分
• 表10：可比公司估值表