纺织服装行业总结
核心内容
2021年运动服饰行业整体呈现国货品牌强势增长、国际品牌承压的格局。国货品牌通过多年积累的产品力和性价比，加上特殊事件的催化，实现了显著高于行业平均的增长表现。同时，运动鞋服供应链在短期产能波动中展现出长期稀缺性，优质供应链企业仍为品牌争夺的核心资产。
主要观点
- 国货品牌表现亮眼：2021年国货品牌如安踏、李宁、特步等在流水及盈利能力上均优于国际品牌，尤其是安踏、李宁和特步的增长显著。
- 国际品牌承压：Nike和Adidas在2021年大中华区收入增速放缓，部分原因是东南亚供应链受疫情影响导致交货延迟和成本传导不畅。
- 供应链重要性凸显：尽管越南疫情造成短期产能波动，但申洲国际、华利集团等供应链企业仍保持订单充沛，成为品牌商的核心资源。
- 港股通比例提升：2021年国货品牌亮眼业绩及低估值吸引港股通资金，推动其持股比例上升。
- 投资推荐：整体上运动服饰产业链仍是值得投资的消费品赛道之一，重点推荐安踏体育、李宁、特步国际，同时关注供应链企业如申洲国际、华利集团。
关键信息
1. 运动服饰品牌表现
- 安踏：全年收入增长39%，归母净利增长50%。主品牌增长25%-30%，FILA增长25%-30%，DESCENTE和KOLON实现盈利显著提升。
- 李宁：全年收入增长56%，归母净利增长136%。主品牌增长59%，零售折扣改善及运营效率提升带动盈利能力提升。
- 特步：全年收入增长22.5%，归母净利增长77.1%。主品牌增长24.5%，盈利能力提升明显。
2. 运动鞋服供应链表现
- 申洲国际：2021年收入增长3.5%，归母净利下降34%。主要受越南疫情导致产能下降及交货延迟影响，但预计2022年产能恢复，利润有望回升。
- 华利集团：全年收入增长25.4%，归母净利增长47.3%。Q4增长提速，成为Nike等大客户的重要供应商，预计2022年收入增长24%，净利润增长29%。
3. 港股通比例提升
- 截至2022年4月1日，安踏、李宁、特步、申洲及滔搏的港股通持股比例分别为10.0%、14.2%、16.6%、3.8%、1.7%，均有所提升。
4. 投资评级
- 行业评级：看好
- 公司评级：重点推荐安踏体育、李宁、特步国际，同时推荐申洲国际、华利集团等供应链企业。
详细数据
表1：各运动品牌营业利润率一览
| 品牌 |
2019 |
2020 |
2021 |
| 安踏品牌 |
26.8% |
28.7% |
21.4% |
| FILA品牌 |
27.2% |
25.8% |
24.5% |
| 安踏其他品牌 |
-3.4% |
8.4% |
18.4% |
| 李宁 |
11.1% |
15.2% |
22.8% |
| 特步主品牌 |
18.0% |
15.6% |
18.2% |
| Adidas大中华区 |
未披露 |
26.2% |
26.0% |
| Nike大中华区 |
37.3% |
39.1% |
34.3% |
表2：申洲国际季度数据拆分
| 季度 |
收入(亿元) |
YOY |
毛利率 |
同比增减 |
| 2020Q1 |
48.9 |
10.4% |
29.6% |
0.0% |
| 2020Q2 |
53.4 |
11.6% |
32.1% |
-4.1% |
| 2020Q3 |
62.2 |
-3.5% |
32.5% |
-12.9% |
| 2020Q4 |
65.8 |
-1.7% |
30.6% |
-11.4% |
| 2021Q1 |
54.0 |
7.8% |
29.6% |
7.8% |
| 2021Q2 |
59.6 |
11.6% |
28.0% |
28.5% |
| 2021Q3 |
60.0 |
31.5% |
19.6% |
31.5% |
| 2021Q4 |
64.7 |
33.5% |
19.2% |
33.5% |
表3：申洲国际业绩摘要
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021 |
2020H1 |
2020H2 |
2021H1 |
2021H2 |
| 营业收入 |
20,950 |
22,665 |
23,031 |
23,845 |
10,234 |
12,797 |
11,369 |
12,476 |
| YOY |
15.8% |
8.2% |
1.6% |
3.5% |
-0.4% |
3.3% |
11.1% |
-2.5% |
| 毛利率 |
31.6% |
30.3% |
31.2% |
24.3% |
30.9% |
31.5% |
29.7% |
19.4% |
| 净利润 |
4,493 |
4,959 |
5,083 |
3,372 |
2,489 |
2,594 |
2,226 |
1,146 |
| YOY |
19.5% |
10.4% |
2.5% |
-33.7% |
6.5% |
-1.1% |
-10.6% |
-55.8% |
| 净利率 |
21.4% |
21.9% |
22.1% |
14.1% |
24.3% |
20.3% |
19.6% |
9.2% |
表4：华利集团业绩快报拆分
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021 |
2020Q1 |
2020Q2 |
2020Q3 |
2020Q4 |
2021Q1 |
2021Q2 |
2021Q3 |
2021Q4 |
| 营业收入 |
12,388 |
15,166 |
13,931 |
17,470 |
3,436 |
3,495 |
3,377 |
3,623 |
3,703 |
4,492 |
4,440 |
4,835 |
| YOY |
23.8% |
22.4% |
-8.1% |
25.4% |
- |
- |
- |
- |
7.8% |
28.5% |
31.5% |
33.5% |
| 营业利润 |
1,874 |
2,197 |
2,305 |
3,702 |
486 |
468 |
641 |
711 |
774 |
982 |
923 |
1,022 |
| YOY |
37.9% |
17.2% |
5.0% |
60.6% |
- |
- |
- |
- |
59.3% |
110.0% |
44.1% |
43.9% |
| 营业利润率 |
15.1% |
14.5% |
16.5% |
21.2% |
14.2% |
13.4% |
19.0% |
19.6% |
20.9% |
21.9% |
20.8% |
21.1% |
| 归母净利 |
1,532 |
1,821 |
1,879 |
2,768 |
405 |
369 |
543 |
561 |
577 |
714 |
707 |
771 |
| YOY |
38.5% |
18.9% |
3.2% |
47.3% |
- |
- |
- |
- |
42.3% |
93.2% |
30.1% |
37.4% |
| 净利率 |
12.4% |
12.0% |
13.5% |
15.8% |
11.8% |
10.6% |
16.1% |
15.5% |
15.6% |
15.9% |
15.91% |
15.94% |
表5：重点标的估值表
| 上市公司 |
市值 (亿元) |
2021归母净利润 (亿元) |
2021PE |
2022归母净利润 (亿元) |
2022PE |
2023归母净利润 (亿元) |
2023PE |
2024归母净利润 (亿元) |
2024PE |
| 安踏体育 |
2,159 |
77.2 |
28.0 |
91.0 |
17.9 |
23.7 |
110.2 |
21.1 |
19.6 |
| 李宁 |
1,425 |
40.1 |
35.5 |
48.6 |
21.2 |
29.3 |
60.4 |
24.3 |
23.6 |
| 特步国际 |
267 |
9.1 |
29.4 |
11.9 |
31.1 |
22.4 |
15.4 |
29.2 |
17.3 |
| 申洲国际 |
1,343 |
33.7 |
39.8 |
50.2 |
48.7 |
26.8 |
65.0 |
29.6 |
20.7 |
| 华利集团 |
867 |
27.6 |
31.4 |
35.7 |
29.3 |
24.3 |
44.1 |
23.3 |
19.7 |
| 滔搏 |
335.4 |
26.5 |
12.7 |
31.1 |
17.4 |
10.8 |
34.6 |
11.3 |
9.7 |
风险提示
- 消费市场波动：疫情等因素可能导致店铺关停、物流受限，影响零售表现。
- 多品牌运营挑战：在品牌收购和自建过程中，可能面临运营能力不足的风险。
- 原材料及汇率波动：供应链中断可能导致成本无法及时传导，影响盈利能力。
投资建议
- 重点推荐：安踏体育、李宁、特步国际。
- 关注：361°品牌。
- 供应链推荐：申洲国际、华利集团。
总结
2021年运动服饰行业呈现国货品牌强势增长与国际品牌承压的态势。国货品牌凭借多年积累及特殊事件催化，实现显著增长，而供应链企业则在短期波动中展现出长期稀缺性。整体行业和公司表现良好，投资前景广阔，建议重点关注国货品牌及优质供应链企业。
