20171202-浙商证券-流动性及利率债周报_国开债收益率上行对国开行息差有何影响__13页_3mb

国开债收益率上行对国开行息差的影响分析总结

核心内容概述

本报告分析了2017年12月2日国开债收益率上行对国开行净息差的影响，同时回顾了国内及国际货币市场、债券市场和外汇市场的走势。

主要观点

1. 国开债收益率上行对国开行息差的影响

• 国开债收益率上行：九月底至十一月底，10年期国开债收益率从4.20%升至4.95%，市场担忧收益率上行过快可能拉大国开行的资产端与负债端利差。
• 国开行资金来源结构：截至2016年底，国开行资金来源主要包括发行债券（60%）、PSL（10%）和吸收存款（16.50%）。
• 资金投向结构：国开行资金主要用于发放贷款（69%），其中棚改专项贷款占比显著上升，从2013年的4%升至2016年的21%。
• 净息差收窄原因：2013年以来，国开行净息差持续收窄，主要由于发债成本降幅慢于资产端收益率降幅，以及棚改专项贷款占比提升拉低整体净息差。
• 贷款利率走势：国开行贷款利率与金融机构人民币一般贷款平均利率走势相近，推测其贷款利率较为市场化，而棚改专项贷款利率较低，进一步压缩净息差。
• 2017年国开债发行情况：2017年1-11月共发行1.57万亿国开债，加权平均发行利率为3.80%，低于2016年已发行债券成本（3.82%），表明资金成本未显著上升。
• 资金成本变化：2014年发行的2539亿三年期国开债将在2017年到期，其加权成本高达5.27%，预计2017年国开行存量债券成本较2016年略有下降。
• 二级市场影响：尽管国开债收益率上行，但对国开行的边际资金成本影响有限。近期10年期国开债停发、“以短换长”操作显示国开行对资金成本存在担忧。
• 央行政策限制：央行出于流动性控制考虑，对PSL投放空间有限，进一步限制了国开行获取低成本资金的渠道。
• 债市展望：国开债发行节奏放缓，短期内一级市场供给减少有助于稳定二级市场情绪，10年期国开债收益率小幅下行1.48BP。但未来一段时间，债市仍受金融监管及年底流动性影响，预计维持震荡走势。

2. 国内市场回顾

• 货币政策：央行本周进行7天和14天逆回购操作，净投放-800亿元，政策基调维持稳中偏紧。
• 货币市场：银行间质押回购加权利率整体下行，SHIBOR利率亦有不同幅度的下降。
• 债券市场：国债和国开债收益率均有所下行，期限利差持续收窄，10年期国开债收益率降至4.81%。
• 外汇市场：美元兑人民币汇率及CFETS指数均出现小幅下跌，美元指数微幅上升，COMEX黄金结算价略有下降。

关键信息

• 国开债收益率变化：10年期国开债收益率从4.95%回落至4.81%，小幅下行1.48BP。
• 资金成本测算：2017年国开债加权平均发行利率为3.80%，低于2016年已发行债券成本。
• 政策工具操作：包括逆回购、MLF、PSL等，央行通过多种工具调节市场流动性。
• 金融监管与流动性影响：预计未来债市走势将受到金融监管预期和年底流动性变化的制约。
• 市场情绪：国开债停发和“以短换长”操作提振了市场情绪，但对央行货币政策影响有限。

结论

国开债收益率上行对国开行净息差的影响有限，主要原因在于其资金成本未显著上升。尽管市场担忧收益率过高，但国开行的边际资金成本仍受制于政策工具的投放空间和市场供需关系。短期内，国开债发行节奏放缓有助于稳定市场情绪，但债市整体仍面临金融监管和年底流动性变化的不确定性，预计维持震荡走势。