20150123-广发证券-昆仑万维-300418.SZ-积极构建全球游戏发行网络_16页_715kb

昆仑万维（300418.SZ）总结

核心内容

昆仑万维是一家具有实力的网络游戏研发与运营商，同时也是一家构建全球游戏发行网络的公司。其业务涵盖移动游戏、大型页游、社交页游及端游，其中移动游戏和大型页游是主要收入来源。公司通过自主运营与代理运营相结合的方式，构建了“总部游戏发行中心+海外子公司”的运营架构，实现全球化布局。

主要观点

• 海外业务增长显著：2011~2013年和2014年上半年，公司境外网络游戏业务收入分别为3.70亿、5.10亿、11.05亿和7.55亿，占主营业务收入比例分别为57.6%、63.3%、73.2%和77.9%。
• 移动游戏发展迅速：2011年开始布局移动游戏，2013年和2014年上半年收入分别增长8413%和1912%，移动游戏收入占比从0.07%上升至68.5%。
• 代理运营比例逐年上升：2011~2013年和2014年上半年代理运营游戏收入分别为2.03亿、3.49亿、10.71亿和8.40亿，占游戏收入比例从35.9%上升至88.0%。
• 公司治理结构：公司创始人周亚辉直接持有1.01亿股股份，占36.0%，并通过盈瑞世纪间接控制公司0.51亿股股份，合计持股比例为54.2%。其他主要股东包括王立伟（5.3%）、方汉（3.5%）等。
• 盈利预测与估值：预计2015年净利润为4.47亿元，对应15年PE为33倍，目标股价为52.6元。A股可比公司平均PE为31倍和24倍。
• 募投项目：公司计划募集13.3亿元，用于移动游戏新产品研发、移动游戏代理、页游新产品研发、页游代理和端游代理等项目。

关键信息

一、公司业务结构

• 游戏产品：包括移动游戏、大型页游、社交页游、端游等。
• 互联网产品：包括Brothersoft.com和1Mobile等软件应用商店，收入来源包括合作分成、广告、PPD下载和软件销售代理。
• 收入构成：
  • 2011~2013年和2014年上半年，游戏产品收入占比分别为88.1%、91.8%、96.6%和98.6%。
  • 互联网产品收入占比分别为11.9%、8.2%、3.4%和1.4%。

二、业务模式

• 研运一体：公司采取自主运营与代理运营相结合的模式。
• 海外布局：公司自2009年起开始拓展海外市场，设立多个海外子公司，如昆仑日本、昆仑韩国、昆仑美国等，实现本地化运营。

三、财务表现

• 营业收入：2011~2013年和2014年上半年分别为6.42亿、8.06亿、15.10亿和9.68亿，增长率为26%、87%、28%。
• 净利润：2011~2013年和2014年上半年分别为1.82亿、2.18亿、4.24亿和2.32亿，扣非后净利润分别为1.82亿、2.18亿、3.28亿和3.32亿。
• 毛利率：总体呈下降趋势，从85.6%降至74.5%，主要由于代理运营占比提升及移动游戏高分成成本。

四、盈利预测

• 2015~2016年净利润：分别为4.47亿（+34.6%）和5.89亿（+31.9%）。
• EPS：2015年为1.59元，2016年为2.10元。
• PE估值：2015年PE为13倍，2016年PE为10倍；分析师给予2015年PE为33倍，对应目标股价52.6元。

五、募投项目

• 移动游戏新产品研发项目：投资4.1亿元，用于14款移动游戏的研发、全球化版本开发和运营。
• 移动游戏代理项目：投资5.1亿元，用于代理13款移动游戏产品并进行市场推广和运营。
• 页游新产品研发项目：投资1.9亿元，用于6款页游的研发、测试和全球运营。
• 页游代理项目：投资0.4亿元，用于代理2款页游产品并进行运营推广。
• 端游代理项目：投资1.97亿元，用于代理运营4款端游。

六、风险提示

• 新游戏表现不达预期：可能导致收入和利润下滑。
• 海外市场经营风险：包括市场竞争、政策变化、文化差异等。

七、运营情况

• 用户数量：截至2014年上半年，公司平均月度活跃用户数量为786万人，期末注册用户数量为39,559万人。
• 平台建设：公司拥有Brothersoft.com和1Mobile两个软件应用商店，Brothersoft.com主要面向PC端用户，1Mobile主要面向安卓用户。

八、未来发展方向

• 目标：致力于发展成为全球领先的互联网综合服务提供商。
• 战略：增强对移动游戏市场的开拓能力，巩固优势，开拓欧美市场。
• 平台建设：加强1Mobile平台的系统建设和市场开发，提升用户获取效率，实现平台聚集效应。

总结

昆仑万维凭借其在网络游戏领域的深厚积累和全球发行网络的构建，已成为国内具有实力的网络游戏研运商和发行商。公司通过自主与代理运营相结合的模式，实现了快速的收入增长，其中移动游戏和大型页游是主要收入来源。虽然毛利率有所下降，但公司通过不断拓展海外市场和加强移动游戏业务，保持了稳健的增长态势。公司未来将继续加强移动游戏和页游的研发与代理运营，提升其在全球市场的竞争力。