20171104-招商证券-昆仑万维-300418.SZ-自研游戏+地方棋牌游戏持续驱动高增长_4页_744kb

昆仑万维（300418.SZ）总结

核心内容

昆仑万维（300418.SZ）在2017年前三季度实现营收26.73亿元，同比增长44.89%；归属于上市公司股东的净利润5.76亿元，同比增长16.88%。尽管Q3净利润同比下降22.94%，但主要由于投资收益大幅减少，若交割成功，公司将在四季度确认投资收益3.45亿元，加上转让映客股权的5.04亿元收益，整体投资收益有望逐步兑现。

当前股价为22.83元，目标估值为29.67元，市盈率（PE）为33倍，市净率（PB）为6.7倍，EV/EBITDA为23.5倍。公司维持强烈推荐评级，认为其游戏业务估值较低，具备增长潜力。

主要观点

游戏业务驱动增长

• 自研游戏《神魔圣域》和《希望：新世界》是公司主要收入来源之一。
• 《神魔圣域》月流水峰值达到8000万元，Q3流水有所下降。
• 《希望：新世界》在7月登陆繁体市场，9月登陆韩国和东南亚，10月登陆拉美，取得良好市场表现，单月流水有望突破1亿元。
• 公司预计Q4将推出《BLEACH境·界》和《轩辕剑之汉之云》等大IP手游，进一步增强游戏业务增长动力。

地方棋牌游戏表现稳健

• 闲徕互娱持股51%，日活约400万，Q3单月净利润预计在7000万元左右。
• 地方棋牌游戏市场竞争加剧，但Q3环比增长，公司期待通过区域扩张巩固龙头地位，推动利润进一步提升。

毛利率提升与现金流状况

• 前三季度毛利率达80.2%，同比提升28个百分点，主要得益于自研游戏收入占比提升及闲徕互娱并表。
• Q4现金流充沛，公司已发行2.4亿元创新创业公司债券，为业务发展提供资金支持。

关键信息

财务数据概览

指标	2017年前三季度	2016年	2015年
营业收入（亿元）	26.73	24.25	17.89
归属于上市公司股东的净利润（亿元）	5.76	5.31	4.05
毛利率	72.4%	53.0%	61.0%
净利率	19.8%	21.9%	22.7%
ROE（TTM）	14.8%	16.9%	15.1%
资产负债率	44.9%	49.6%	31.1%
每股净资产（MRQ）	3.6元	2.80元	2.38元
流动比率	0.9	0.9	1.6
速动比率	0.9	0.9	1.6
营业利润	14.24亿元	5.57亿元	4.03亿元
净利润	12.53亿元	5.45亿元	4.05亿元
折旧摊销	27万元	106万元	80万元
财务费用	5598万元	63万元	-70万元
投资收益	0	493万元	159万元
现金净增加额	-697万元	49万元	267万元

估值与盈利预测

• 目标估值：29.67元
• 当前股价：22.83元
• 盈利预测：2017-2019年归属于母公司净利润分别为8.02亿元、11.00亿元、13.51亿元，对应PE分别为33倍、24倍、20倍。
• 公司市值：约265亿元
• 投资收益预期：预计2017年确认出售趣店部分股权的投资收益3.45亿元，出售映客股权的投资收益则具有不确定性。

投资评级

• 公司短期评级：强烈推荐（股价涨幅预期超基准指数20%以上）
• 公司长期评级：A（公司长期竞争力高于行业平均水平）
• 行业投资评级：推荐（行业基本面向好，指数将跑赢基准）

风险提示

• 地方棋牌游戏监管政策变化的风险
• 游戏境外市场经营的风险

附：分析师信息

• 林起贤：招商证券研发中心传媒行业分析师，北京大学硕士，2015年加入中投证券，2017年加入招商证券。
• 顾佳：招商证券研发中心传媒行业高级分析师，传播学硕士，经济学学士，曾任职华创证券研究所传媒组组长，多次获得新财富、金牛奖等荣誉。

结论

昆仑万维凭借自研游戏及地方棋牌游戏的持续增长，毛利率显著提升，投资收益逐步兑现，现金流状况良好，公司基本面稳健，维持强烈推荐评级。未来随着新游戏上线及地方棋牌市场扩张，公司盈利能力和估值有望进一步提升。