中资美元债专题研究报告之一：初探中资美元债-20210721-光大证券-17页_512kb

中资美元债专题研究报告总结

核心内容

中资美元债是指中资企业（包括境内企业或其控制的境外企业或分支机构）在海外债券市场发行的、以美元计价、按约定还本付息的债券。由于其发行人具有中资企业背景，因此在金融行业中被称为“功夫债”。

主要观点

• 中资美元债是国际债券市场的重要组成部分，属于欧洲债券的一种。
• 全球债券市场分为本国债券和国际债券，其中国际债券包括欧洲债券、外国债券和离岸债券。
• 中资美元债的发行模式主要包括直接发行、间接发行（担保发行、备用信用证、贷款打包、维好协议和安慰函）及红筹架构发行。
• 直接发行结构简单、信用度高、发行利率低，但门槛较高；间接发行则更复杂，常见于支持境外子公司融资。
• 红筹架构模式中，境外控股公司可直接发债或作为担保人，但不属于2044号文中规定的外债发行模式。

关键信息

发行方式与监管政策

• 美元债发行方式主要包括SEC注册发行、Reg S和144A。
• SEC信息披露要求最严格，发行利率最低；Reg S信息披露要求最宽松，发行利率最高；144A介于两者之间。
• 国际监管政策主要起引导作用，境内政策更为严格，构成了中资美元债的“硬约束”。

发行规模演变

• 中资美元债发行规模经历了五个阶段：萌芽期（1986-2010）、发展初期（2011-2013）、快速增长期（2014-2017）、回落期（2018）和成熟阶段（2019至今）。
• 截至2019年底，存量中资美元债规模超过7000亿美元，占亚洲市场约50%。
• 2020年中资美元债违约规模达到历史最高水平。

发行利率变化

• 2010年至2013年，发行利率波动较大。
• 2014年至2018年，利率主要在3%~5%之间呈小幅波动上行。
• 2019年以来，发行利率呈波动下降，目前处于历史中枢水平。

历史违约情况

• 中资境外债券最早于1998年出现违约。
• 2018年之后，因去杠杆和再融资压力上升，违约数量和金额大幅增加，是2015年历史高点的2倍以上。
• 2020年受疫情影响，违约规模达到历史最高。

当前现状

• 行业分布广泛，以房地产、银行和金融服务为主，房地产占比最高（24.79%）。
• 评级缺失严重，现存2120只债券中有1534只未获得评级，占比58.72%；有评级债券中，投资级债券占80.18%，高收益债券占19.82%。
• 到期压力集中在2025年以前，一年内集中偿付压力最大，达1762.55亿美元，主要涉及房地产、银行和金融服务行业。

风险提示

• 国内与海外基本面出现超预期变化，可能对中资美元债市场产生重大影响。

作者信息

• 张旭（执业证书编号：S0930516010001）
• 危玮肖（执业证书编号：S0930519070001）
• 联系方式：
  • 张旭：010-58452066 / zhang_xu@ebscn.com
  • 危玮肖：010-58452070 / weiwx@ebscn.com

机构信息

• 光大证券股份有限公司

  • 中国证监会许可的证券投资咨询业务资格
  • 全国性综合类股份制证券公司
  • 营业范围包括证券经纪、证券投资咨询、财务顾问、证券承销与保荐等
  • 通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理及香港证券业务

• 关联机构：

  • 香港：光大新鸿基有限公司，地址为香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼
  • 英国：Everbright Sun Hung Kai (UK) Company Limited，地址为64 Cannon Street, London, United Kingdom EC4N 6AE

附注

• 本报告基于假设进行分析，不同假设可能导致分析结果差异较大。
• 报告中所采用的估值方法及模型具有局限性，不保证所涉及证券在该价格交易。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者应自行承担风险。