中资美元债系列专题之五：中资美元债分析框架与展望_36页_2mb

中资美元债分析框架与展望总结

核心内容概览

中资美元债是指信用风险主体在中国、以美元计价的债券，其发行与监管主要由发改委和外管局负责。2020年中资美元债存量规模约为8168亿美元，占全球美元债的5.6%，约为国内信用债市场规模的1/4。中资美元债主要分为地产、城投、金融和其他产业债四大类，其中金融美元债又分为银行美元债和非银金融美元债。

主要观点

1.1 发行与监管

• 中资美元债的发行和资金调用分别由发改委和外管局监管。
• 目前有三种发行方式：直接发行、间接发行、红筹架构发行。
• 三种注册发行方式为RegS、144A、SEC，其中SEC为公开发行，而RegS和144A为非公开发行。
• 投资方式主要包括QDII、TRS和结构性存款，各有优缺点。

1.2 市场概况

• 中资美元债存量规模约8000亿美元，占全球美元债5.6%。
• 分为地产、城投、金融和其他产业债四大类。
• 评级体系与境内不同，约60%债券无境外评级。
• 期限结构与境内信用债类似，集中于1-5年期，10年以上期限占比约19.25%（产业债）。
• 违约率略高于境内信用债，但违约集中在垃圾债，定价相对有效。

1.3 分析框架

• 中资美元债的影响因素主要在境外，包括基准利率和信用利差。
• 信用利差由美元风险偏好、其他因素（如境内外融资成本、制度成本、汇率预期）和企业基本面组成。
• 投资级美元债主要跟随美基准利率变化，高收益美元债更多受信用利差影响。

1.4 2020年走势回顾与展望

• 当前中资美元债对境内投资者吸引力不大，高收益美元债优于投资级。
• 2020年中资美元债和境内信用债利差倒挂，人民币兑美元的升值预期对中资美元债不利。
• 投资级美元债在经济复苏和通胀上行环境下难有太大机会，而高收益美元债在风险偏好回暖时可能有阶段性机会。
• 需关注美联储宽松政策、疫苗进展、疫情控制和经济修复速度等因素。

1.5 风险提示

• 疫情可能导致企业现金流再次受冲击。
• 美联储宽松政策不及预期可能导致美债基准利率上行。
• 疫苗落地速度和效果超预期可能导致美债收益率上行。

关键信息

• 发行方式：直接发行、间接发行、红筹架构发行。
• 注册方式：RegS、144A、SEC。
• 投资方式：QDII、TRS、结构性存款。
• 市场结构：存量规模约8000亿美元，主要分为地产、城投、金融和其他产业债。
• 评级分布：约60%无境外评级，投资级以金融和城投为主，高收益以地产为主。
• 期限结构：1-5年期为主，产业债有10年以上期限。
• 违约情况：违约率略高于境内信用债，但集中在垃圾债。
• 利差情况：当前中资美元债和境内信用债利差倒挂，对境内投资者吸引力较低。
• 影响因素：基准利率、信用利差、美元流动性、风险偏好、汇率预期、企业基本面。
• 2020年展望：美元流动性充裕，风险偏好主导高收益美元债走势，投资级美元债安全垫不高。

2020年走势回顾与展望

• 2020年市场：受疫情影响，美元流动性危机，市场调整分为三个阶段。
• 收益率走势：投资级美元债收益率对境内投资者性价比偏低，高收益美元债利差仍有一定空间。
• 政策影响：美联储货币政策温和，可能制约美债基准利率上行。
• 未来展望：需关注欧美疫情、疫苗进展、经济修复速度、美国大选等因素对市场风险偏好的影响。

风险提示

• 疫情控制不力可能再次冲击企业现金流。
• 美联储宽松政策不及预期可能导致美债基准利率上行。
• 疫苗落地速度和效果超预期可能导致美债收益率上行。

总结

中资美元债市场在2020年面临多重挑战，包括疫情冲击、美元流动性变化、美联储政策预期及人民币升值压力。尽管高收益美元债可能在风险偏好回暖时有阶段性机会，但整体对境内投资者吸引力有限。未来需密切关注境外政策、市场风险偏好及企业基本面变化，以把握中资美元债的投资机会。