供给侧行业比较系列专题报告三：资本开支和折旧的黄金比例-20200814-长江证券-23页_3mb

供给侧行业比较系列专题报告三：资本开支和折旧的黄金比例

核心内容

本报告探讨了在经济结构转型背景下，基于供给侧构建行业比较研究框架的适用性。随着总量需求增长疲弱，传统行业比较策略的有效性下降，供给侧因素逐渐成为分析行业生命周期和投资机会的关键。

主要观点

1. 供给侧逻辑的重要性提升

   • 传统行业已逐步迈入“第二表现阶段”，即供给侧变化对行业竞争格局和盈利能力的影响逐渐超过需求侧。
   • 行业龙头凭借规模与成本优势，在供给端优化后盈利能力显著提升，获取超额收益。

2. 资本开支/折旧摊销指标的作用

   • 该指标能够有效衡量传统行业新增产能与存量产能去化的进度。
   • 通过分析该指标，可以识别行业是否处于“出清末期”或“龙头进阶期”，进而挖掘投资机会。

3. 投资机会的筛选

   • 左侧筛选：关注“出清末期”+“洗牌期”，指标跌入历史底部“关键区间”（1.5~2.0倍）。
   • 右侧跟踪：关注“出清末期”+“龙头进阶期”，指标处于历史中位且现拐头向上。

关键信息

供给侧逻辑与行业生命周期

• 传统行业在“出清末期”至“龙头进阶期”的过渡过程中，盈利能力逐步改善，具备中长期配置价值。
• 水泥、工程机械、聚氨酯等行业已实现“出清末期”向“龙头进阶期”的转变，具备显著的Alpha机会。

资本开支/折旧摊销与盈利能力关系

• 在产能周期的不同阶段，资本开支/折旧摊销与盈利能力变化趋势有所不同。
• 反向变动：如钢铁、船舶制造等行业，在产能扩张初期，资本开支/折旧摊销与盈利能力呈反向关系。
• 同向变动：如食品饮料、化工等行业，资本开支/折旧摊销与盈利能力呈同向关系。
• 滞后变动：如饮料制造等行业，资本开支/折旧摊销指标略滞后于盈利能力趋势变化。

投资机会推荐

左侧筛选（出清末期+洗牌期）

• 重点推荐行业：管材、光伏设备、文娱用品、铜、工控自动化、化学制剂、中压设备、粮食种植。
• 指标条件：资本开支/折旧摊销TTM指标处于历史分位数40%以下，且处于1.5~2.0倍区间。

右侧跟踪（出清末期+进阶期）

• 重点推荐行业：水泥制造、航运、聚氨酯、高压设备、其他家用轻工、焦炭加工、其他建材、耐火材料、动物保健、生物制品。
• 指标条件：资本开支/折旧摊销TTM指标处于历史分位数30%~70%，且连续两个季度提升。

风险提示

1. 海外疫情影响持续深化，可能对国内企业盈利造成冲击。
2. 货币政策超预期收紧，可能影响市场情绪及企业投资意愿。

行业趋势与周期

• 传统行业在“出清末期”时，估值往往受到压制，但随着龙头盈利能力改善，可实现“戴维斯”双击。
• 产能周期可分为三个阶段：新增产能投放期、存量产能去化期、新一轮产能扩张期。
• 在产能出清节奏中，下一轮投资机遇或已酝酿。

图表与数据支持

• 图1：2015年后板块轮动效应显著弱化，细分领域差异化显现。
• 图9~图23：展示了水泥、工程机械、轮胎、造纸、重卡等行业在“出清末期”向“龙头进阶期”过渡时，资本开支/折旧摊销与盈利能力变化规律。
• 表1~表5：列出了不同阶段的行业表现及筛选结果。

总结

本报告强调，在经济结构转型背景下，供给侧逻辑成为行业比较研究的关键。通过资本开支/折旧摊销指标，可识别行业所处生命周期阶段，并挖掘潜在投资机会。左侧和右侧筛选逻辑分别对应“出清末期+洗牌期”与“出清末期+进阶期”，有助于投资者把握传统行业的中长期配置价值。