建筑材料行业2019年中报总结之水泥篇_景气延续_资产负债表持续改善_22页_1mb

建筑材料行业：2019年中报水泥分析总结

核心内容

2019年上半年，水泥行业整体表现良好，景气度延续，资产负债表持续改善。行业上市公司营业收入同比增长47%，归母净利润同比增长30%，显示行业盈利能力稳健提升。剔除海螺水泥贸易业务影响后，行业毛利率为41.5%，同比提升0.8个百分点；期间费用率降至10.23%，同比减少0.9个百分点，财务费用率改善最为显著；净利率为25.5%，同比提升2.3个百分点。整体来看，行业盈利能力和运营效率均有明显提升。

主要观点

• 需求端：未来一年全国水泥需求大幅下跌的风险较小。尽管房地产销售有所放缓，但地产新开工面积仍保持增长，加上基建投资处于底部区域，整体需求维持平台期震荡。
• 区域差异：北方水泥需求有所回升，增速优于南方；南方（尤其是华东）仍是需求增长的主要引擎。
• 供给端：2019-2020年新增熟料产能有限，行业供给保持稳定。中期需关注产能置换进度和错峰生产政策的执行情况，尤其是2020年下半年政策是否会延续。
• 价格趋势：预计未来一年全国水泥均价仍将高位震荡，供给端的可控性及需求的韧性支撑价格稳定。
• 区域展望：京津冀、陕甘、长三角、成渝等核心区域需求稳定，具备较乐观预期；云贵、两广、赣闽等地新增产能较多，存在一定压力。

关键信息

财务表现

• 2019年上半年，水泥行业营业收入1246亿元，同比增长47%。
• 归母净利润243亿元，同比增长30%；扣非净利润235亿元，同比增长28%。
• 有息负债规模457亿元，较2018年底下降47亿元；有息负债率14%，较2018上半年下降6.7个百分点。
• ROE为12.6%，较去年同期提升0.5个百分点。

区域表现

• 北方：需求回升，冀东水泥、祁连山ROE提升，出货率和库容比改善，显示实际需求上升。
• 南方：需求仍强，但部分区域如中南、西南受天气和产能释放影响，表现相对较弱。

产能与政策

• 2019年预计新增熟料产能2000-2500万吨；2020年预计新增3000万吨；2021年预计新增4500万吨。
• 错峰生产政策自2016年起实施，有效控制供给，增强行业盈利稳定性。
• 跨省置换产能2250万吨，主要集中在云贵、两广、赣闽等地，对区域价格造成一定压力。

投资建议

• 推荐公司：祁连山、冀东水泥（北方核心区域，ROE向上）；海螺水泥、华新水泥（高景气延续，估值较低）。
• 估值分析：海螺水泥（600585.SH/00914.HK）合理价值45.20元/股，2019年EPS为5.82元，2020年EPS为5.29元，PE分别为7倍和8倍；华新水泥（600801.SH）合理价值23.98元/股，2019年EPS为3.02元，2020年EPS为2.71元，PE分别为7倍和8倍；冀东水泥（000401.SZ）合理价值24.37元/股，2019年EPS为2.66元，2020年EPS为3.18元，PE分别为6倍和5倍；祁连山（600720.SH）合理价值12.72元/股，2019年EPS为1.52元，2020年EPS为1.67元，PE分别为6倍和6倍。

风险提示

• 宏观经济继续下行风险；
• 房地产及宏观政策大幅波动风险；
• 行业新增产能超预期风险；
• 原材料成本上涨过快风险；
• 能源结构转变过快风险；
• 公司管理经营风险。

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分析师信息

• 邹戈：首席分析师，上海交通大学财务与会计硕士，2011年加入广发证券。
• 谢璐：资深分析师，南开大学经济学硕士，2012年加入广发证券。
• 赵勇臻：高级分析师，上海交通大学材料科学与工程硕士，2017年加入广发证券。
• 李振兴：研究助理，中国科学院研究生院硕士，2019年加入广发证券。

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