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转向系统变革核心受益标的总结

核心内容

耐世特是一家全球领先的汽车转向及自动驾驶赋能技术供应商，拥有超过110年的技术积淀。公司主要产品包括电动助力转向系统（EPS）、液压助力转向系统（HPS）、转向管柱（CIS）和动力传动系统（DL），其中EPS是公司最主要的业务，2020年营收占比为68%。

随着电动化和智能化趋势的推进，EPS和HPS等转向系统正经历技术升级，价值量提升。高可用性EPS和线控转向系统（SbW）在高级别自动驾驶中发挥关键作用，带来更高的产品价值和市场增长潜力。

公司已建立全球产能布局，拥有超过60家客户，包括多家知名整车企业及中国一线自主品牌。2020年，公司对通用的依赖度降至35%，为历史最低，且亚太地区营收占比达到21.2%。

主要观点

• 技术领先：耐世特在EPS领域具有丰富的产品矩阵，包括CEPS、BEPS、SPEPS、DPEPS、REPS和HREPS等，适用于不同车型和客户需求。
• 市场增长：预计2025年全球转向系统市场规模将突破2353亿元，其中商用车转向系统增长更快，复合增长率达30.3%。
• 产品升级：高级别自动驾驶推动EPS系统向高可用性EPS和线控转向发展，提升系统价值与安全性。
• 中国布局：公司积极开拓中国一线自主品牌，2020年中国EPS市占率约为8%，有较大提升空间。
• 盈利预测：公司2021-2023年营收预计分别为35.39/40.73/46.29亿美元，净利润分别为1.79/2.54/3.24亿美元，对应PE分别为17.60/12.41/9.73倍。

关键信息

产品与技术

• EPS产品：包括无刷管柱式、有刷管柱式、单齿轮式、双齿轮式、齿条式和高可用性EPS，其中REPS和HREPS适用于高负载和自动驾驶。
• HPS产品：包括普通HPS和MTO（磁助力扭矩叠加转向器），MTO在商用车自动驾驶中得到应用。
• 智能化技术：公司布局高可用EPS、线控转向（SbW）、静默方向盘、随需转向和可收缩转向管柱等技术，支持L3-L5级别自动驾驶。
• 制动转向系统（BtS）：与大陆集团合资研发，提供转向冗余，提升安全性。

市场与客户

• 全球客户：包括通用、福特、Stellantis、宝马、大众、雷诺日产三菱联盟等。
• 中国客户：与长安、广汽、上汽、比亚迪、奇瑞等一线自主品牌建立合作关系。
• 市场渗透率：全球EPS渗透率约为78%，中国和美国市场仍有增长空间。

财务与估值

• 盈利预测：2021-2023年营收分别为35.39/40.73/46.29亿美元，净利润分别为1.79/2.54/3.24亿美元，对应EPS分别为0.07/0.10/0.13美元。
• 估值对比：与可比公司（如拓普集团、伯特利、华域汽车等）相比，公司PE较低，但受益于电动智能化趋势，应给予更高估值溢价。
• 财务指标：2020年毛利率为13.57%，资产负债率为41.89%，ROE为6.20%。

投资评级

• 首次覆盖：给予“买入”评级，预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上。

风险提示

• 全球疫情控制进展低于预期：可能影响全球经济和乘用车需求复苏。
• 乘用车行业需求复苏低于预期：可能影响公司下游主机厂的产销恢复，从而影响公司业绩。