20220822-国盛证券-耐世特-01316.HK-转向智能电动_开启盈利修复_28页_2mb

报告摘要

耐世特（01316.HK）总结

核心内容

耐世特（01316.HK）是一家拥有百年历史的全球领先的汽车转向系统及动力传动系统供应商，业务覆盖全品类转向助力及传动系统，其中电动助力转向系统（EPS）是其核心收入支柱，2021年EPS收入占比达69%，且在2022年在手订单中占比达80%。公司业务布局全球，2021年总收入为34亿美元，北美、亚太、欧洲及其他市场收入占比分别为58%、24%、18%。

主要观点

电动化与智能化驱动EPS业务增长
- 亚太市场：受益于新能源车市场供需双振，预计2025年新能源乘用车销量将达1100万台，新能源车渗透率有望达到50%。公司凭借模块化mCEPS、高输出EPS等产品抢占市场，预计2023-2025年亚太EPS收入增速CAGR为25%，2025年总收入有望超10亿美元。
- 北美市场：公司前三大客户通用、福特、Stellantis-FCA占据美国皮卡市场85%的销量，公司REPS产品市场坚实。随着电动皮卡量产趋势，高输出REPS有望提升渗透率，预计2023-2025年北美EPS收入增速CAGR为2%，2025年收入有望达15亿美元。
线控转向（SbW）是未来转向系统方向
- 随着高阶智能驾驶渗透率提升，线控转向系统将逐步替代EPS，成为下一代核心技术。
- 公司已储备SbW及三大配套产品，获得CES创新大奖。2022年一季度新获20亿美元线控转向订单，是公司历史上最大订单之一，显示其在该领域的领先技术储备。
盈利修复预期
- 2021H2-2022H1公司毛利率受原材料价格上升、疫情及地缘政治影响下滑至历史低点，预计下半年随着大宗商品价格回落及芯片供应改善，毛利率将逐步修复至疫情前水平。
- 公司预计2022-2024年归母净利润分别为0.8亿、1.7亿、3.0亿美元，同比分别增长-31%、101%、80%。2022-2024年EPS分别为0.03、0.07、0.12美元。
- 给予公司目标价8.3港元，对应2023年16倍PE，首次覆盖予以“买入”评级。

关键信息

市场布局

北美：公司前三大客户通用、福特、Stellantis-FCA占据美国皮卡市场85%的销量，是公司稳定收入来源。
亚太：中国市场为核心，公司积极拓展新能源及智能化市场，与比亚迪、长安汽车、广汽埃安、吉利等一线自主车企合作。
欧洲及其他市场：公司布局欧洲市场，尤其在波兰市场表现突出，未来有望通过线控转向订单推动增长。

产品结构

EPS：核心收入来源，产品包括管柱式（CEPS）、齿轮式（PEPS）、齿条助力（REPS），其中REPS为北美市场主打产品，mCEPS为亚太市场主打产品。
线控转向（SbW）：公司已储备技术并获得大额订单，未来有望成为主要收入增长点。

财务预测

营业收入：2020A为30.32亿美元，预计2022E为36.87亿美元，2024E为45.51亿美元，2025E为50.88亿美元。
归母净利润：预计2022E为0.8亿美元，2023E为1.65亿美元，2024E为2.97亿美元。
毛利率：预计2022E为10.3%，2023E为11.9%，2024E为14.5%，逐步恢复至疫情前水平。

估值与评级

目标价：8.3港元，对应2023年16倍PE。
首次覆盖评级：买入。

风险提示

毛利率恢复慢于预期
乘用车行业需求复苏低于预期
新能源车渗透率提升不及预期
高阶智能驾驶落地速度慢于预期
空间测算存在局限性

财务指标概览

财务指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万美元)	3032	3359	3687	4064	4551
增长率 YoY(%)	-15	11	10	10	12
归母净利润(百万美元)	117	118	82	165	297
增长率YoY(%)	-50	1	-31	101	80
毛利率(%)	13.6	10.8	10.3	11.9	14.5
P/E(倍)	18	17.7	25.5	12.7	7.0
P/B(倍)	2.2	2.1	2.0	1.8	1.6