2017-公司深度报告：炭黑景气度提升，公司盈利有望持续高增长_21页-2mb

黑猫股份（002068）深度研究报告总结

核心内容

黑猫股份（002068）是一家专注于炭黑、焦油精制品和白炭黑等产品的生产和销售的公司。公司成立于2001年，2006年在深圳证券交易所上市，是全国产能第一、全球排名前四的炭黑生产企业。2016年公司炭黑产能达106万吨，产量102.73万吨，占全国产量的19.7%。公司产品远销海外，受到全球知名轮胎企业如米其林、普利司通、固特异等的广泛认可。

主要观点

• 炭黑行业景气度提升：炭黑是橡胶工业的第二大原料，约90%用于橡胶工业，其中67%用于汽车轮胎。随着轮胎需求增长，炭黑行业景气度有望持续提升。
• 成本优势明显：国内炭黑企业使用煤焦油作为原料，相较于欧美国家的催化裂化澄清油，具有成本优势。尽管原油价格低位，煤焦油与催化裂化澄清油的价差仍维持在200元/吨左右。
• 行业集中度提升：由于供给侧改革和环保政策的推动，中小型炭黑企业逐渐被淘汰，行业集中度快速提升，大型企业如黑猫股份将受益。
• 公司盈利拐点已现：2016年公司实现扭亏为盈，毛利率提升至27%，2017年一季度净利润达5260万元，中期净利润预计为20,000万元至22,000万元。
• 技术与规模优势：公司技术领先，拥有多个生产基地，能够贴近原料产地和消费地，具备稳定的供货能力和成本控制能力。

关键信息

公司概况

• 公司简介：黑猫股份成立于2001年，2006年上市，主营炭黑，占收入的84%以上。
• 股权结构：2017年非公开发行后，景焦集团持股比例降至39.69%，但仍是控股股东，实际控制人为景德镇市国资委。

公司盈利

• 财务表现：2016年公司营业收入为4381.30百万，净利润为94.13百万，实现扭亏为盈。
• 盈利预测：预计2017-2019年公司营业收入分别为5936.39百万、6678.44百万、7426.42百万，净利润分别为455.51百万、612.89百万、718.30百万。
• 财务指标：毛利率从2015年的15.7%提升至2019年的23.1%，销售净利率从0.4%提升至9.7%，ROE从0.8%提升至18.1%。

行业分析

• 行业上下游：上游主要依赖原料油（煤焦油），下游主要为橡胶工业，尤其是轮胎制造。
• 供需分析：全球炭黑产量中约70%用于轮胎制造，2016年全球炭黑产量达约770万吨，中国占45%以上。
• 竞争结构：全球炭黑行业集中度快速提升，中国炭黑行业主要由大型企业主导，黑猫股份作为行业龙头，具备明显优势。

公司分析

• 生产基地布局：公司在全国布局8个大型炭黑生产基地，确保原材料供应和成本优势。
• 技术领先：公司采用先进的油炉法炭黑生产工艺，具有较高的生产效率和产品质量。
• 规模优势：公司产能和产量均居行业前列，产能利用率保持在90%以上，具备显著的规模效应。

投资建议

• 投资评级：首次发布投资评级为“强烈推荐”，预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅超过15%。
• 风险提示：需关注下游需求下滑、环保执行不严、竞争对手扩产、海外市场反倾销及产业政策变化等风险。

图表目录

• 图1：公司主营业务
• 图2：黑猫股份的股权结构
• 图3：公司营业收入
• 图4：公司炭黑毛利率
• 图5：公司归母净利润
• 图6：炭黑行业上下游
• 图7：油炉法炭黑生产工艺
• 图8：炭黑生产成本结构
• 图9：高温煤焦油下游需求结构
• 图10：我国高温煤焦油产量及其增速
• 图11：WTI原油、高温煤焦油和FCC澄清油价格走势
• 图12：FCC澄清油、高温煤焦油和炭黑价格走势
• 图13：中国炭黑进出口量走势
• 图14：中国轮胎产量及其同比
• 图15：世界轮胎产量及其同比
• 图16：全球炭黑产量分布
• 图17：全球炭黑产量产能走势
• 图18：中国炭黑产能产量开工率走势
• 图19：各级别产能分布（2011-2017）
• 图20：炭黑产能（>20万吨）比重（2015-2017）
• 图21：公司战略布局
• 图22：煤焦油单耗（2009-2015）
• 图23：黑猫股份炭黑毛利率 vs 龙星化工炭黑毛利率（2012-2016）
• 图24：黑猫股份炭黑产能产量及开工率情况（2008-2016）

表格目录

• 表1：炭黑的命名
• 表2：炭黑生产工艺
• 表3：美国炭黑产能分布（2013,2014）
• 表4：中国炭黑产能退出情况（2015-2017）
• 表5：中国炭黑产能产量排名靠前的企业（2016）

估值信息

• PE：2017年为13.46，2018年为10.00，2019年为8.54
• PEG：2017年为0.39，2018年为0.58，2019年为-0.09
• PB：2017年为2.32，2018年为1.89，2019年为1.55
• EV/EBITDA：2017年为8.16，2018年为6.33，2019年为6.25
• EV/SALES：2017年为1.37，2018年为1.12，2019年为1.11
• EV/IC：2017年为1.75，2018年为1.63，2019年为1.36
• ROIC/WACC：2017年为1.52，2018年为1.98，2019年为2.01
• REP：2017年为1.03，2018年为0.72，2019年为0.61

研究员介绍及承诺

• 杨超：长城证券化工行业分析师，具备证券投资咨询执业资格。
• 顾锐：长城证券化工行业分析师，具备证券投资咨询执业资格。
• 黄寅斌：长城证券联系人，具备证券投资咨询执业资格。
• 杨晖：长城证券联系人，具备证券投资咨询执业资格。

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