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东兴策略深度研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2021年全球及中国市场的复苏背景与资产价格表现，指出当前市场关注的两大焦点是通胀与增长。尽管大宗商品价格创下十年新高，但中国CPI和PPI仍处于低位，且全球主要国家PMI增速已回到疫情前水平，显示全球经济正进入复苏新周期。报告强调，当前复苏不同于2008年，更多体现为“发钱-消费-进口”的链条，美国成为全球复苏的发动机，推动中国出口高增与制造业复苏。

主要观点

1. 通胀与复苏的双驱动

• 通胀非主要矛盾：虽然大宗商品价格高涨，但通胀并未全面扩散，更多是海外推动。
• 复苏强劲：全球PMI持续位于荣枯线以上，显示经济复苏动力强劲，尤其是美国。
• 中美分化明显：美国通胀高企，中国CPI与PPI仍处低位，表明中美复苏路径不同。

2. 中国出口与制造业支撑经济复苏

• 出口持续高增：4月出口同比增速达34.30%，远超预期，外需强劲。
• 制造业复苏周期开启：中国制造业自2020年7月开始主动补库存，产能利用率持续处于高位。
• 产业链景气度长于预期：上市公司合同负债/预收账款处于高位，制造业资本开支和产能利用率双重回升。

3. 资产价格表现：资源品与周期股领涨

• 资源品领涨：上半年大宗商品价格涨幅显著，带动周期股上涨。
• 盈利与估值：资源品盈利与PPI正相关，而下游行业如家电、医药则与PPI负相关。
• 中下游行业弹性显现：随着PPI见顶回落，中下游行业如电子、电新、机械和轻工制造有望迎来盈利改善。

4. 本轮复苏与2008年的区别

• 流动性去向不同：2008年流动性滞留金融体系，而当前流动性更多用于实体经济。
• 居民可支配收入与支出剪刀差高：显示消费潜力仍存，支撑持续复苏。
• 政策刺激力度大：美国通过财政补贴和宽松货币政策推动消费和生产，形成强劲的经济修复路径。

关键信息

1. 通胀压力来源

• 大宗商品涨价：铜、铝等创十年新高，但中国CPI和PPI仍处低位。
• 中美差异：美国通胀显著高于中国，但未向全球蔓延。

2. 全球复苏背景

• PMI指标：全球综合PMI持续高于50，显示经济复苏。
• 美国复苏引擎：美国的财政刺激与货币政策推动了全球需求回升。

3. 中国外需与内需差异

• 出口强劲：外需持续旺盛，推动中国出口高增。
• 内需疲软：国内消费复苏缓慢，社零增速低于出口。

4. 资产价格表现

• 资源品与周期股：上半年表现优异，带动市场上涨。
• 中下游行业：在PPI见顶后，成本压力缓解，盈利弹性显现。

5. 制造业盈利与估值

• 产业链利润转移：上游资源品受益于涨价，下游行业受损。
• 中游行业盈利高：如机械、电新等，盈利与估值合理。

6. 未来趋势与投资建议

• 上游资源品分化：建议关注电解铝、钢铁冶炼、煤炭等供需缺口维持的行业。
• 中下游行业机会：如电子、电新、机械、轻工制造等具备成本转嫁能力的行业。
• PPI下行后机会：汽车零部件、家电（白电、厨电）有望反弹。

风险提示

• 行业景气度不达预期
• 宏观经济超预期波动
• 政策调控超预期

投资评级

• 公司投资评级：

  • 强烈推荐：相对沪深300指数收益率15%以上
  • 推荐：相对沪深300指数收益率5%~15%
  • 中性：相对沪深300指数收益率-5%~5%
  • 回避：相对沪深300指数收益率-5%以下

• 行业投资评级：

  • 看好：相对沪深300指数收益率5%以上
  • 中性：相对沪深300指数收益率-5%~5%
  • 看淡：相对沪深300指数收益率-5%以下

研究团队

• 分析师：林莎，东兴证券研究所总量组组长，首席策略分析师。
• 研究助理：
  • 孙涤：侧重货币政策与市场流动性分析。
  • 高天然：侧重企业盈利与行业比较。
  • 耿梓瑜：侧重流动性跟踪与专题研究。

总结

本报告指出，2021年全球及中国正经历一场不同于2008年的复苏周期，美国的财政与货币政策推动了全球需求，带动中国出口与制造业复苏。资源品和周期股因通胀与复苏双重驱动表现优异，但未来随着PPI见顶，中下游行业将更具投资价值。建议关注具备成本转嫁能力与行业景气度的中下游领域，同时警惕政策与经济波动风险。