20210921-东吴证券-固收周报_周观_政策组合发力空间_再论_鱼尾_行情（2021年第34期）_26页_1mb

周观：政策组合发力空间，再论“鱼尾”行情（2021年第34期）

核心内容总结

财政与货币政策分析

• 财政收支特征：2021年1-8月全国一般公共预算收入完成全年预算的70%，支出完成62.12%，较2016-2020年平均水平有所滞后，显示财政“后置”特征。预计2022年财政将“前置”，以进行跨周期调节。
• 货币政策：央行继续执行“稳健的货币政策要更加灵活适度”的政策指引，四季度降准概率较低，但可能通过“等量或超量续作MLF+OMO”对冲资金面波动。
• 债市策略：短期内需警惕“鱼尾”行情，收益率可能因宽松预期落空而反弹；中长期来看，高基数效应消退，经济下行压力凸显，利率将趋于下行。

美国零售销售数据

• 数据表现：美国8月零售销售月率录得0.7%，远超预期，为五个月来最大增幅。
• 支撑因素：返校购物和非实体店销售推动零售数据走高。
• 制约因素：芯片短缺、汽车销售疲软、供应链问题以及Delta病毒蔓延抑制了零售销售的持续性。
• 展望：零售销售热度可能难以持续，预计9月、10月筑顶震荡，Taper或暂缓，2022年末或2023年才开始加息。

美国CPI走势与政策影响

• CPI数据：8月美国CPI同比为5.3%，环比为0.3%，虽略低于预期，但连续第四个月高于5%。
• CPI构成：能源价格高企是CPI维持高位的主要原因，二手车和交通运输成本下降是同比放缓因素。
• 市场反应：市场恐慌情绪有限，防御性情绪加重，10年期国债收益率跌至1.312%。
• 展望：短期内生产端成本上涨支撑消费端物价高位趋稳，中期物价回落；CPI高位和就业市场复苏放缓可能促使美联储9月暂缓Taper，2022年末或2023年启动加息。

转债市场策略

• 市场表现：8月转债市场表现强势，平均转股溢价率约33%，处于较高水平。
• 行业表现：化工、医药生物涨幅较高，而建筑材料、有色金属、钢铁跌幅较大。
• 个券表现：部分转债如时达转债、林洋转债等已公告赎回，而盛屯转债、维格转债等表示不赎回。
• 策略建议：建议关注新能源车、锂电池、光伏、风电等成长性板块，如星宇转债、星源转2、蓝晓转债、福能转债等。

关键信息

主要观点

1. 财政“后置”特征明显，预计明年财政将“前置”以进行跨周期调节。
2. 货币政策保持灵活适度，四季度降准概率降低，MLF和OMO将作为主要对冲工具。
3. 债市“鱼尾”行情仍需警惕，短期内收益率可能反弹，中长期利率将下行。
4. 美国零售销售数据超预期，但受限于供应链问题和疫情反复，难以持续。
5. 美国CPI高位趋稳，短期内受能源价格影响，中期可能回落，影响Taper和加息节奏。
6. 转债市场热度较高，溢价率维持高位，建议关注成长性和业绩确定性高的板块。

风险提示

1. 变种病毒超预期传播：可能影响疫情控制和经济复苏。
2. 宏观经济增速不及预期：疫情反复或经济结构不均衡可能导致经济下行超预期。
3. 全球“再通胀”超预期：供应链问题和逆全球化可能加剧通胀压力。
4. 地缘风险超预期：国际局势变化可能影响市场稳定性。

数据汇总

国内流动性跟踪

• 公开市场操作：9月13日至18日，央行通过逆回购和MLF操作进行流动性调节，净投放1900亿元。
• 货币市场利率：多数上行，显示资金面偏紧。
• 利率债发行量：两周发行量上行，显示市场对利率债需求上升。
• 国债与国开债收益率：多数上行，显示市场对利率的预期有所上升。

国内宏观数据

• 商品房成交面积：持续下行，显示房地产市场疲软。
• 钢材价格：部分品种上涨，部分下跌，表现分化。
• LME有色金属期货：多数下行，显示全球大宗商品市场承压。
• 焦煤与动力煤：焦煤价格下行，动力煤价格上行，反映能源市场结构性变化。
• 同业存单利率：表现分化，显示市场对短期资金的偏好。
• 余额宝收益率：下行，显示市场资金成本上升。
• 蔬菜价格：下行，显示食品通胀压力有所缓解。
• 商品价格指数：RJ/CRB指数上行，南华工业品指数下行，显示市场对工业品的需求和价格变化。

海外宏观及大类资产表现

• 美国续请失业金人数：继续下滑，显示劳动力市场逐步改善。
• 欧盟工业生产指数：同比延续下降，显示欧洲经济复苏乏力。
• 德国WPI：持续上升，显示德国工业活动回暖。
• 美国进出口价格指数：同比延续回落，显示全球需求疲软。
• CPI走势：美国CPI略有下滑，欧洲CPI持续上升，显示全球通胀差异。
• VIX恐慌指数：领涨，显示市场风险偏好下降。
• 全球主要股指：普涨，显示市场整体情绪回暖。
• 美债利率期限结构：显示市场对长期利率的预期上升。
• 美期限利差：走阔，显示市场对经济前景的担忧。
• 信用利差：收窄，显示市场对信用风险的担忧降低。
• 美元指数：保持上涨，瑞士法郎下跌，显示美元走强。
• 天然气与白银：天然气上涨，白银下跌，显示市场对能源和工业品的不同预期。

转债市场表现

行情回顾

• 转债指数：本周转债指数下跌，主要指数全部收跌。
• 成交量：本周成交量有所增加，显示市场活跃度上升。
• 行业表现：化工、医药生物涨幅较高，钢铁、有色金属跌幅显著。
• 个券表现：部分转债如时达转债、林洋转债已公告赎回，而盛屯转债、维格转债等表示不赎回。

估值水平变化

• 溢价率走势：剔除炒作券后，平均转股溢价率走势总体平稳，部分行业和评级表现分化。

结论

本文从财政政策、货币政策、债市策略、美国零售销售、CPI走势及转债市场等多个方面进行了深入分析，强调了政策组合对市场的影响，并指出短期内需警惕“鱼尾”行情，中长期利率将趋于下行。同时，美国零售销售数据超预期，但受限于供应链问题和疫情反复，难以持续。CPI走势显示美国物价高位趋稳，中期可能回落，影响Taper和加息节奏。转债市场表现强势，建议关注成长性和业绩确定性高的板块，如新能源车、锂电池、光伏、风电等。风险提示包括变种病毒传播、宏观经济增速不及预期、全球再通胀和地缘风险。