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周观总结：财政发力可否期待（2021年第26期）

核心内容概述

本报告分析了2021年7月22日-25日期间，中国及全球财政、货币政策及转债市场表现，并对相关市场趋势及风险因素进行了评估。

主要观点

1. 财政收支特征

• 财政收入表现强劲：2021年1-6月全国一般公共预算收入完成全年预算的54.62%，高于2016-2020年平均值52.54%。收入增长主要得益于外贸和PPI（工业生产者价格指数）上行带来的税收增加。
• 财政支出进度缓慢：1-6月财政支出完成全年预算的48.65%，低于2016-2020年平均值51.02%。支出受限于“过紧日子”政策，非急需非刚性支出被压缩。
• “三保”支出仍为重中之重：教育、社会保障和就业、卫生健康支出同比分别增长10.1%、8.2%、3.8%。
• 地方政府债券发行情况：截至2021年7月22日，新增一般债和专项债发行规模分别为5102亿元和11584亿元，合计16605亿元，占全年新增债务限额的39%。发行进度偏慢，投向集中于基建领域。

2. 地方政府新增专项债发行预测

• 三季度发行可能加速：参考2016-2018年的发行节奏，三季度专项债发行或加快。
• 最终发行额度或低于预期：由于财政部加强监管，以及国家发改委要求提前做好2022年项目准备，预计新增专项债发行规模将低于3.65万亿的原定额度。

3. 欧洲央行货币政策变化

• 维持利率不变：主要再融资利率、边际借贷利率和存款便利利率分别维持在0.00%、0.25%和-0.50%。
• 继续扩大资产购买计划（APP）：APP将继续以每月200亿欧元的速度增长，至少持续至2022年3月底。
• 继续执行PEPP计划：PEPP计划总金额为1.85万亿欧元，将持续至少至2023年底，以维持流动性。

4. 美元与美债走势背离分析

• 美债收益率下行：长端收益率受通胀预期下降和经济预期降温影响而下行。
• 美元指数上行：短期美元面临回落风险，但中长期仍有望上行，主要因美国经济基本面强于欧日且货币政策更为宽松。
• Delta变种影响滞涨预期：若Delta病毒扩散，可能影响全球经济复苏，增加滞涨风险。

5. 转债市场表现

• 市场整体上涨：中证转债指数创新高，整体表现优于权益市场。
• 内部分化加剧：估值水平位于历史相对高位，市场整体性价比较一般。
• 新券表现亮眼：7月以来上市的10只转债平均涨幅达27%，最高涨幅达44%。
• 建议关注行业与个券：重点推荐半导体、设备、风电、新能源车、锂电设备、光伏、化工、建筑、银行等行业。个券方面，建议关注杭银转债、苏银转债、永冠转债、斯莱转债、嘉元转债、鹏辉转债、长汽转债、林洋转债、彤程转债、凤21转债、盛虹转债、东湖转债、中装转2、川投转债、东缆转债等。

关键信息汇总

财政政策

• 财政收入：1-6月完成全年预算的54.62%，高于历史平均水平。
• 财政支出：1-6月完成全年预算的48.65%，低于历史平均水平。
• 专项债发行：三季度可能加速，但最终发行规模或低于3.65万亿。

货币政策

• 欧洲央行：维持利率不变，继续执行APP和PEPP计划。
• 美国市场：美债收益率下行，美元指数上行，Delta病毒可能影响滞涨预期。

转债市场

• 市场表现：中证转债指数创新高，但内部分化明显。
• 新券表现：7月以来新券上市首日平均涨幅27%，部分个券涨幅达44%。
• 市场估值：全市场平均转债价格达124元，位于19年以来90%分位数。
• 市场建议：关注行业景气度、业绩与估值匹配性、防御性等因素，配置建议包括半导体、风电、新能源车、光伏、化工、建筑、银行等。

风险提示

• 再通胀超预期：可能对市场造成冲击。
• 全球复苏不均衡：部分国家经济复苏滞后。
• 地缘风险：可能引发市场波动。
• 权益市场大幅波动：可能影响转债市场表现。
• 流动性收紧：可能对市场造成压力。
• 业绩不及预期：可能影响市场信心。

附录：图表与数据说明

• 图1-3：展示财政收入、支出及地方政府债券发行情况。
• 图4-7：分析美元与美债走势、通胀预期、TGA账户余额及流动性情况。
• 图8-38：涵盖国内及海外宏观数据、大类资产表现及转债市场表现。
• 表1-8：列出公开市场操作、钢材价格、LME有色金属价格、转债发行与上市情况、赎回与不赎回公告等。

数据来源

• 数据来源：Wind，东吴证券研究所
• 报告发布机构：东吴证券股份有限公司
• 分析师：李勇
• 执业证号：S0600519040001
• 联系方式：010-66573671 / liyong@dwzq.com.cn