深度报告-20210801-国金证券-鸿泉物联-688288.SH-商用车智能网联产品升级_公司借风腾飞_23页_2mb

鸿泉物联 (688288.SH) 公司深度研究总结

核心内容概述

鸿泉物联是一家专注于商用车智能网联化和智能化的公司，主要产品包括行驶记录仪、T-Box、ADAS系统、人机交互终端等。公司实控人为通信行业资深人士，具备丰富的技术和管理经验。2020年公司实现收入4.56亿元，归母净利润0.88亿元。公司通过政策驱动和产品升级，有望在未来三年实现收入近3倍增长，目标价为64.26元/股，给予“买入”评级。

主要观点

• 政策驱动产品升级与扩容：政策是推动商用车配置升级的核心因素，尤其是行驶记录仪新国标实施后，产品单价有望从500元提升至1500元，环保OBD和ADAS业务也将受益于国六、国四标准的实施。
• 产品价值量提升：随着政策推动，公司前装产品的单车价值量将显著提升，ADAS业务在前装和后装市场均有放量空间。
• 毛利率优势明显：公司毛利率显著高于行业竞争对手，主要得益于高自制率和成本控制能力。
• 研发能力强：研发支出占收入比重维持在15%以上，远高于同行，为公司未来成长提供支撑。
• 客户优势显著：公司覆盖行业前五大客户中的四家，其中陕汽、福田为一供，拓展中国重汽、三一等新客户，进一步提升市场份额。
• 估值合理：参照可比公司，给予公司2022年40倍PE，目标价64.26元/股，给予“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 市场价格：43.85元
• 目标价格：64.26元
• 总股本：1.00亿股
• 已上市流通A股：0.52亿股
• 总市值：44.00亿元
• 年内股价最高最低：55.04元 / 31.36元
• 沪深300指数：4811
• 上证指数：3397

营收与利润预测

• 2021-2023年归母净利润预计分别为1.2亿元、1.6亿元、2.0亿元，同比增长35%、37%、25%
• 对应EPS分别为1.2元、1.6元、2.0元
• 未来三年收入有望近3倍成长

政策驱动

• 行驶记录仪：2021年10月新国标实施，ASP从500元提升至1500元
• 环保OBD：国六标准实施后，重卡需前装环保OBD，单价500元
• ADAS：政策推动下，前装市场从2020年5月开始执行，后装市场因政府监管加强而逐步放量
• 国六与国四：重卡国六标准自2021年7月实施，非道路机械国四标准自2022年12月实施，推动OBD业务放量

市场空间测算

• 前装市场：2025年预计前装网联产品市场空间约46亿元，前装ADAS市场空间约58亿元
• 后装市场：累计市场空间约162亿元，包括渣土车和普货重卡等

竞争优势

• 毛利率：公司毛利率超过同行近20个百分点，主要来自产品模组的高自制率和成本管控
• 客户结构：覆盖行业前五大客户中的四家，其中陕汽、福田为一供，2020年网联化产品市占率约为30%
• 研发能力：研发支出占收入比重维持在15%以上，远高于竞争对手

风险提示

• 政策执行力度低于预期
• 芯片短缺缓解进程低于预期
• 竞争加剧导致毛利率下滑
• 新业务拓展不及预期
• 限售股解禁

图表与数据

• 图表1：公司业务分类
• 图表2：公司近2年收入快速增长
• 图表3：公司归母净利润维持20%以上增长
• 图表4：上市前公司ROE20%以上
• 图表5：公司净利率维持20%左右
• 图表6：上市后公司资产周转率下降
• 图表7：上市后公司现金占比大幅提升
• 图表8：公司股权结构
• 图表9：公司收入构成
• 图表10：公司分板块毛利率
• 图表11：公司业务主线梳理
• 图表12：公司网联化智能化业务涉及的政策
• 图表13：公司产品前装市场空间测算
• 图表14：公司后装市场空间测算
• 图表15：智能增强驾驶系统销量及市占率
• 图表16：智能增强驾驶系统销售收入
• 图表17：智能增强驾驶系统平均单价
• 图表18：第一大客户陕汽收入及占比
• 图表19：前五大客户收入占比
• 图表20：高级辅助驾驶系统量和价
• 图表21：高级辅助驾驶系统收入
• 图表22：车载网联终端量和价
• 图表23：车载网联终端收入
• 图表24：人机交互终端量和价
• 图表25：人机交互终端收入
• 图表26：2020年重卡市场格局
• 图表27：2020年乘用车市场格局
• 图表28：公司在重卡行驶记录仪领域市占率约30%
• 图表29：可比公司收入对比
• 图表30：可比公司毛利率
• 图表31：前装T-box均价
• 图表32：前装T-box平均单位成本
• 图表33：前装T-box单位毛利
• 图表34：前装T-box单位原材料
• 图表35：鸿泉物联原材料成本结构
• 图表36：雅迅网络原材料成本结构
• 图表37：公司研发投入大幅增长
• 图表38：公司研发支出/收入比例高于同行
• 图表39：公司在研项目情况
• 图表40：汽车电子占整车成本比例提升
• 图表41：国内汽车电子被外资tier1垄断
• 图表42：经纬恒润控制器收入及增速
• 图表43：经纬恒润控制器业务毛利率
• 图表44：公司收入拆分及预测
• 图表45：2023年公司收入敏感性分析
• 图表46：公司股权激励目标
• 图表47：可比公司估值表

附录：三张报表预测摘要

• 主营业务收入：预计2021-2023年分别为643亿元、962亿元、1256亿元
• 主营业务成本：预计2021-2023年分别为357亿元、543亿元、720亿元
• 毛利：预计2021-2023年分别为286亿元、418亿元、536亿元
• 研发费用：预计2021-2023年分别为103亿元、154亿元、201亿元
• EBIT：预计2021-2023年分别为96亿元、144亿元、191亿元
• 投资收益：预计2021-2023年分别为8亿元、6亿元、4亿元