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恒瑞医药（600276）2018年三季度业绩及研发进展总结

核心内容概述

恒瑞医药在2018年第三季度实现了收入和净利润的双增长，超出市场预期。公司研发投入持续增加，推动了多个创新药的获批和临床进展，同时在仿制药领域也有显著成果。公司预计2019年将迎来创新药销售爆发，进一步提升其在肿瘤治疗领域的地位。

主要观点与关键信息

1. 2018年三季度业绩表现

• 营业收入：124.6亿元，同比增长23.8%
• 归母净利润：29.1亿元，同比增长25.1%
• 第三季度单季收入：47.0亿元，同比增长26.2%
• 第三季度单季净利润：10.0亿元，同比增长32.9%
• 第三季度毛利率：86.4%，与上半年基本持平
• 第三季度销售费用率：39.18%，较去年同期降低1.3pct
• 第三季度管理费用率（含研发费用）：22.9%，较去年同期提高3pct

2. 研发投入与成果

• 2018年1-3季度研发费用：17.4亿元，同比增长40%
• 2018年第三季度研发费用：7.4亿元，同比增长61%
• 重磅新药吡咯替尼获批上市：用于HER2阳性乳腺癌患者的晚期二线治疗，年治疗费用约15万元，预计成为HER2阳性乳腺癌的全过程用药，国内潜在市场空间超30亿元。
• PD-1产品卡瑞利珠单抗进展顺利：已完成技术审评和生产现场检查，正处于药检中心的质检阶段，有望于年底至明年年初获批，预计2019年将提交多个适应症的上市申请。
• 创新药研发管线丰富：已拥有超过30个获批临床的新分子实体，覆盖肿瘤、内分泌、自身免疫、血液疾病、疼痛等多个领域，布局了PD-1、PD-L1、TIM3、IL-15、溶瘤病毒等近10个分子实体。
• M7824临床数据亮眼：在NSCLC二线治疗Ib期试验中，取得25%的应答率，对PD-L1≥1%的患者ORR达31%，表现优于现有PD-1/PD-L1单药。
• 恒瑞是国内首家申报PD-L1/TGF-β靶点药物的公司，在肿瘤免疫领域建立领先优势。

3. 仿制药进展与一致性评价

• 仿制药上市许可：第三季度共获得6个新品上市许可，其中3个产品在海外上市。
• 重磅仿制药白蛋白紫杉醇获批：通用名市场容量有望达30亿元。
• 吸入制剂研发进展：沙美特罗氟替卡松吸入剂获得上市申请受理，预计进度排名国内前三。
• 替格瑞洛缓释胶囊：是国内唯一一家开发缓释剂型的企业。
• 一致性评价申请：公司已提交14个产品的一致性评价申请，其中肿瘤领域主要产品均已完成申请，预计在2018年底至2019年初获得审评通过。
• 肿瘤药专项采购机遇：随着各省专项采购推迟，公司产品有望以一致性评价身份参与招采，若政策友好，市场份额有望提升，带动仿制药销售增长。

4. 投资建议与估值

• 盈利预测：2018-2020年归母净利润分别为39.75亿元、52.32亿元、68.45亿元，同比分别增长23.56%、31.65%和30.82%
• 估值区间：给予公司2019年市值1300亿至1560亿元，对应目标价79.4元至86.4元
• DCF估值：公司一、二、三期临床创新药在国内市场DCF对应2018年的价值约1622亿元（已考虑不同阶段成功概率）
• 维持“买入”评级：基于公司三季度业绩超预期、研发投入持续高增长、创新药销售爆发预期等综合因素。

风险提示

• 药品研发风险：临床试验存在不确定性，早期产品的试验结果可能达不到预期终点。
• 市场容量不及预期风险：销售预测假设条件如药品定价、渗透率及患者使用周期可能不及预期。
• 销售低于预期风险：同类产品或同靶点产品竞争激烈，可能导致销售低于预期。
• 仿制药大幅降价风险：国家带量采购和肿瘤药专项采购政策严厉，可能使药品价格大幅下降。

财务数据与指标

营收与利润

财务比率

每股指标

成长能力

获利能力

偿债能力

营运能力

结论

恒瑞医药在2018年第三季度业绩表现优异，收入和净利润均创新高。公司通过持续的研发投入，获得了多项创新药的批准和临床进展，特别是吡咯替尼和卡瑞利珠单抗等重磅产品，有望在2019年推动销售爆发。同时，公司在仿制药领域也有显著进展，一致性评价准备充分，有望在肿瘤药专项采购中获得优势。基于公司强劲的业绩表现和研发能力，分析师维持“买入”评级，目标价区间为79.4元至86.4元。