20161130-国金证券-南山控股-002314.SZ-物流地产双轮驱动_赤湾土地价值凸显_12页_1mb

南山控股 (002314.SZ) 详细总结

公司概况

南山控股是原雅致集成房屋（集团）股份有限公司通过资产重组更名而来，主营业务涵盖集成房屋、船舶舾装、塔吊租赁以及地产业务。公司成立于1982年，拥有30多年地产开发经验，项目布局在多个热点城市，如苏州、上海、合肥、长沙、南通、深圳等。

股权结构

• 实际控制人为南山集团。
• 公司股权结构显示，社会公众股占比24.23%。
• 深圳市新南山控股（集团）股份有限公司是南山集团的唯一A股上市平台。

投资逻辑

• 双轮驱动模式：公司通过换股吸收合并深基地，实现地产与物流双轮驱动。
• 物流地产优势：深基地拥有180万平方米物流园区，预计到2019年底可增至500万平方米，按当前经营情况合理估值200亿。
• 地产板块价值：公司地产项目未结算建面超过220万方，地产部分净增值61亿，重估净资产达120亿。
• 股东资源与协同效应：南山集团资源丰富，旗下拥有多个控股和参股企业，包括深赤湾、财务公司等，为公司带来协同效应。
• 其他业务剥离：公司计划与中建三局合作，实现集成房屋、船舶舾装、塔吊租赁等业务的剥离。

投资建议

• 评级：买入（首次评级）。
• 目标价格：12.50-13.00元。
• 盈利预测：预计2016-2018年EPS分别为0.31、0.35和0.38元。
• 估值：当前股价仅相当于31、27和25PE，显著低于行业优化市盈率52.61倍。

风险提示

• 吸收合并深基地进度不及预期。

核心内容与关键信息

地产项目布局

• 主要布局在苏州、上海、合肥、长沙、南通、深圳等城市。
• 未来可能拓展至武汉、成都、重庆等城市。
• 未结算项目资源超过220万方，地产部分净增值61亿。

地产板块估值

• 按假设开发法估算，每股增值3.27元，合计增值61亿。
• 重估净资产达120亿。

深基地与物流地产

• 深基地为深圳赤湾石油基地股份有限公司，换股吸收合并后将终止上市。
• 换股比例为1:3.4663，南山控股将发行7.99亿股A股用于换股吸收合并。
• 吸收合并后，南山控股总股本将增至26.77亿股。
• 深基地主营物流园区和石油后勤服务，宝湾物流为行业领先运营商。

宝湾物流竞争力

• 2015年运营面积达135万方，预计2019年可达500万方。
• 宝湾物流在长三角、珠三角、环渤海等区域布局，为多个行业客户提供综合物流服务。
• 2015年收入为4.84亿，净利润为1.81亿，按30倍P/E估值可达200亿。

我国物流仓储设施现状

• 物流总费用中储存费用占比约34%。
• 2015年我国物流仓储设施总建面约1260万平方米，人均面积仅为0.9平方米，远低于日本和美国。
• 甲级物流设施供应严重短缺，且大部分设施建造于90年代之前，急需更新换代。

行业物流效率

• 我国物流效率偏低，成本偏高，主要由信息因素导致。
• 2015年社会物流总费用为10.8万亿元，美国约为9.9万亿元。
• 运输成本较低，但持有成本和管理成本较高。

南山集团资源优势

• 拥有深圳赤湾港片区3.2平方公里土地，控制多个控股和参股企业。
• 在物流、集成房屋、房地产等领域具备显著资源优势。

盈利预测及估值

不考虑吸收合并物流板块

• 2016-2018年地产业务结算收入分别为49亿、54亿和59亿，毛利率维持在32%左右。
• 集成房屋、船舶舱室配套和塔机租赁业务收入分别为13.8亿、15.2亿和16.7亿，毛利率按18%估计。
• 2016-2018年预计营业收入分别为62.8亿、69.2亿和75.7亿，净利润分别为5.8亿、6.5亿和7.17亿。

考虑吸收合并深基地

• 地产部分估值120亿，物流部分估值200亿，合计320亿。
• 吸收合并后，每股NAV为11.95元，当前股价明显折让。
• 预计2016-2018年EPS分别为0.31、0.35和0.38元。

关键财务指标

每股指标

• 摊薄每股收益：2014年-0.872元，2015年0.118元，2016E 0.310元，2017E 0.348元，2018E 0.382元。
• 每股净资产：2014年2.26元，2015年3.10元，2016E 3.31元，2017E 3.56元，2018E 3.84元。
• 每股经营性现金流：2014年-0.01元，2015年1.10元，2016E 0.98元，2017E 0.58元，2018E 0.75元。

净资产收益率

• 2014年-38.65%，2015年3.81%，2016E 9.38%，2017E 9.78%，2018E 9.94%。

毛利与毛利率

• 2015年毛利为1202百万元，毛利率24.6%。
• 吸收合并后，预计2016-2018年毛利分别为1816、2002和2189百万元，毛利率分别为28.9%、28.9%和28.9%。

行业与市场数据

市场数据

• 已上市流通A股：未提供具体数值。
• 总市值：2064.06百万元。
• 年内股价最高最低：10.14元/5.41元。
• 沪深300指数：3564.04。
• 深证成指：11034.70。

股权结构与资产分布

• 深基地换股比例为1:3.4663。
• 南山控股吸收合并深基地后总股本增至26.77亿股。
• 深赤湾在2015年实现营业收入18.7亿，净利润5.28亿。

总结

南山控股通过换股吸收合并深基地，实现地产与物流双轮驱动，显著提升公司价值。地产板块具备良好增长潜力，物流板块则受益于行业发展趋势和公司资源协同。公司当前估值较低，具备较大上涨空间。然而，吸收合并进度不及预期可能成为潜在风险。