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仓储物流持续拓展，地产销售逆势增长

核心内容

本报告分析了公司2021年及2022年第一季度的经营状况，并对2022-2024年的盈利预测及估值进行了评估，指出公司在仓储物流业务方面持续拓展，地产销售保持稳健增长，同时具备良好的财务状况和现金流管理能力。

主要观点

• 2021年业绩表现：公司全年实现收入111.8亿元，同比下降0.5%；归母净利润为9.8亿元，同比下降24.5%。业绩下滑主要由于房地产结算毛利率下降11.7个百分点至14.1%，以及投资收益减少。
• 2022Q1业绩：公司实现收入约10.4亿元，同比增长22.9%；但归母净利润亏损1.26亿元，同比扩大，主要由于成本增加及市场环境变化。
• 地产销售增长：全年实现全口径销售金额218亿元，同比增长122.7%；并表口径销售金额125.3亿元，同比增长22.0%。公司通过多种方式获取土地，总储占地面积117.7万平方米，总建筑面积263.5万平方米，布局在核心一线城市及强二线城市。
• 仓储物流发展：宝湾物流2021年实现收入14.7亿元，同比增长24.7%；经营净现金流10.9亿元，同比增长41.9%。截至2021年末，公司在全国拥有并管理75个智慧物流园区，运营、管理和规划在建仓储面积达900万平方米，物流网络不断完善。
• 财务状况良好：公司资金充足，宝湾物流成功融资47亿元。南山地产三道红线均处于健康状态，经营活动现金流净额为30.1亿元，较2020年明显优化，融资成本降低。
• 盈利预测：预计公司2022-2024年归母净利润复合增速为9.8%，综合考虑各业务分部估值，公司总市值为197.9亿元，对应目标价7.31元，维持“买入”评级。
• 估值方法：开发业务采用PE估值法，物流仓储采用EV/EBITDA估值法，光伏业务采用PE估值法，综合得出公司总市值目标。
• 风险提示：存在竣工交付低于预期、地产调控风险及物流仓储出租不及预期等风险。

关键信息

2021年财务数据

• 营业收入：111.8亿元（-0.5%）
• 归母净利润：9.8亿元（-24.5%）
• 经营活动现金流量净额：30.1亿元
• 投资收益：12.5亿元（同比下降）

2022Q1财务数据

• 营业收入：10.4亿元（+22.9%）
• 归母净利润：-1.26亿元（同比亏损扩大）

土地储备情况

• 全年新增土地21宗，其中并表范围内11宗，总规划建筑面积125.4万平方米
• 截至期末总储占地面积117.7万平方米，总建筑面积263.5万平方米
• 权益可开发及城市更新面积预计超126万平方米

仓储物流情况

• 2021年收入14.7亿元（+24.7%）
• 经营净现金流10.9亿元（+41.9%）
• 平均使用率94.5%
• 拥有75个智慧物流园区，运营、管理和规划在建仓储面积达900万平方米
• 积极探索供应链服务、冷链和屋顶光伏等延伸业务

财务健康

• 宝湾物流融资47亿元
• 经营活动现金流净额优化至30.1亿元
• 融资成本降低至3.85%-4.99%

盈利预测与估值

• 2022-2024年归母净利润复合增速为9.8%
• 总市值197.9亿元，对应目标价7.31元
• 采用分部估值法，开发业务、物流仓储及光伏业务分别估值

业务分部估值

• 开发业务：2022年归母净利润1.23亿元，采用7倍PE，对应市值8.6亿元
• 物流仓储：采用EV/EBITDA估值法，2022年EV估值约272.8亿元，权益估值约156.1亿元
• 光伏业务：预计2022年净利润2.12亿元，给予15倍PE，对应市值33.2亿元

附表摘要

2021-2024年收入与利润预测

各业务分部收入及增长率

估值指标

风险提示

• 竣工交付低于预期
• 地产调控风险
• 物流仓储出租不及预期