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抢占环卫入口，布局趋同世界巨头总结

核心内容

启迪桑德是一家专注于固废处理和环保产业的龙头企业，致力于打造以环卫为核心的产业群，涵盖环卫一体化运营、环保设备研发制造、再生资源回收利用、垃圾焚烧发电等。公司正推动主业向世界环保巨头Waste Management的产业布局趋同，强化其在环卫领域的竞争力。

主要观点

• 公司定位：作为固废处理行业龙头，公司业务涵盖多个环保细分领域，未来重点发展环卫一体化运营、设备销售、再生资源回收利用等。
• 市场前景：环卫行业是固废处理的关键入口，市场规模约1100亿元，全国环卫设施投资额复合增长率高达112%，市场潜力巨大。
• 盈利模式多样化：公司通过环卫运营、环卫设备、再生资源回收、垃圾焚烧发电、大数据服务、快递物流和平台广告等多条业务线实现盈利。
• 技术创新：公司通过环卫云平台实现智慧环卫，提高效率、降低成本，并拓展软件服务和行业大数据分析。
• 战略投资：公司拟通过定增融资95亿元，用于环卫一体化平台、环卫车改扩建、垃圾焚烧发电等，提升产能与市场占有率。
• 再生资源布局：通过并购东江环保等公司，公司再生资源处理能力达到2020万台/年，占据行业龙头地位。
• 垃圾焚烧前景：公司垃圾焚烧处理能力达到23700吨/日，占全国处理能力的10%，市场影响力强。
• 投资与回报：定增项目整体IRR为9.1%，其中环卫车项目IRR达13.7%，具备较高的投资回报率。
• 资产注入预期：公司作为清华系环保唯一上市公司，未来可能注入启迪水务，提升整体竞争力。

关键信息

盈利预测

• 2016-2018年归母净利润：16.4亿元、23.2亿元、29.2亿元
• EPS（元）：1.37、1.93、2.44
• PE（倍）：25、18、14
• 目标价：52.40元，给予“买入”评级

环卫项目

• 2015年环卫业务营收2.96亿元，市场占有率0.26%，增长空间达378倍
• 2016年预计新增150-160个项目，2017年将超过300个
• 环卫云平台已实现落地，支持实时监控和数据分析

环卫车业务

• 环卫车毛利率高于50%，公司拟扩建产能至6000辆/年
• 环卫车业务增长显著，2016年上半年收入同比增长115%

再生资源

• 通过并购东江环保等公司，再生资源处理能力达2020万台/年
• 易再生网上线，打造O2O交易平台，拓展再生资源生态体系

垃圾焚烧

• 公司垃圾焚烧处理能力达23700吨/日，占全国处理能力的10%
• 环卫市场化推动垃圾焚烧需求增长，预计未来焚烧比例和量将进一步增加

定增计划

• 拟定增95亿元，主要用于环卫一体化平台、环卫车改扩建、环境技术研发中心等
• 定增完成后，启迪科服持股比例由29.52%增至37.79%，增强清华系资本平台控制力

风险提示

• PPP项目进展不及预期
• 环卫行业市场化不及预期

股价表现催化剂

• 定增95亿元预案落地
• 公司本年环卫订单累计超过150个项目
• 环卫项目并购业内中小企业
• 垃圾焚烧发电、餐厨垃圾新增项目超市场预期
• 启迪水务资产注入启迪桑德

有别于大众的认识

1. 桑德集团2015年转让控股权获得70亿，再次投入20亿，显示董事长文一波对公司长期发展的信心。
2. 公司作为清华系环保唯一上市公司，未来可能与启迪水务形成同业竞争，资产注入预期增强。
3. 公司正在推动主业向Waste Management趋同，布局环卫和再生资源，为国际化发展做准备。
4. 环卫云平台实现落地，带动环卫车需求，提升公司盈利能力。

结构清晰总结

一、固废全产业链奠定PPP投标优势，趋向Waste Management产业布局

• 公司是固废处理行业龙头，覆盖多个环保细分领域
• 环卫一体化运营和设备销售是未来重点发展方向
• 通过并购和新设公司，公司环卫项目快速扩张，市场占有率提升
• 环卫云平台实现智慧运营，提高效率，降低成本

二、大规模布局环卫领域，抢占固废资源入口

• 环卫行业是固废处理的关键入口，市场规模约1100亿元
• 全国环卫设施投资复合增长率高达112%，市场潜力巨大
• 政策支持力度大，推动环卫市场化
• 环卫云平台实现落地，具备实时监控和数据分析能力

三、环卫车毛利率高于50%，定增拟扩建规模直逼龙马环卫

• 环卫车毛利率高于50%，公司计划扩建产能至6000辆/年
• 环卫车业务增长显著，2016年上半年收入同比增长115%
• 环卫车改扩建项目预计税后IRR为13.71%，投资回收期7.76年

四、收购东江再生资源业务，占据电器回收行业龙头

• 收购东江环保等4家公司，交易金额8.55亿元
• 再生资源处理能力达2020万台/年，占据行业龙头地位
• 易再生网上线，打造O2O交易平台，拓展再生资源生态体系

五、垃圾焚烧前景广阔，公司市场影响力强大

• 垃圾焚烧发电是固废处理的重要形式，普及率较低
• 炉排炉焚烧仍是大城市主要技术路线，处理能力大，效率高
• 公司垃圾焚烧处理能力达23700吨/日，占全国处理能力的10%
• 垃圾焚烧项目在建及在手订单达110亿元，市场影响力强

六、拟大手笔定增95亿元，启迪水务存在资产注入预期

• 拟定增95亿元，用于环卫一体化平台、环卫车改扩建、垃圾焚烧发电等
• 整体IRR为9.1%，环卫车项目IRR达13.7%
• 启迪科服持股比例增至37.79%，清华系资本平台进一步增强

七、盈利预测与投资建议

• 2016-2018年归母净利润分别为16.4亿元、23.2亿元、29.2亿元
• EPS分别为1.37元、1.93元、2.44元，对应PE为25、18、14倍
• 参考可比公司估值，目标价52.4元，给予“买入”评级

八、风险提示

• PPP项目进展不及预期
• 环卫行业市场化不及预期