20171024-招商证券-债市每日观点_从这个指标看_四季度经济可能要加速回落_13页_1mb

债券市场定期报告总结

一、核心内容概述

本报告发布于2017年10月23日，主要围绕债市策略观点及行业配置机会展开分析。报告指出，尽管债市在当日有所回暖，但市场情绪仍偏谨慎，整体趋势仍受多重因素制约。报告从基本面、流动性及监管政策三个维度对当前经济与债市形势进行深入剖析，并结合上市公司3季报业绩预告，探讨信用债行业配置机会。

二、主要观点

1. 债市策略观点

• 当前债市可稍乐观：尽管存在监管不确定性，但经济大幅反弹和流动性收紧已被证伪，监管政策虽未完全放松，但未超出“整治金融乱象、加强监管协调”的范围。
• 经济可能加速回落：固定资产投资资金来源增速持续低于投资完成额增速，表明企业融资困难，且取暖季对部分投资的限制可能加剧四季度经济下行压力。
• 利率中枢抬升影响实体经济：企业及政府利息负担增加，对经济造成一定压力，监管加码空间有限。

2. 流动性分析

• 流动性边际收紧但未转向净回笼：央行在税期前已进行大额净投放，流动性状况整体可控。
• 市场预期与实际操作：短期流动性收紧程度好于7月，且央行倾向于灵活调整流动性工具，避免对市场造成过大冲击。

3. 监管政策分析

• 监管基调为“严格执行”：未提及扩大范围或出台新政策，显示监管力度趋于稳定。
• 监管对实体经济影响有限：当前监管已对金融乱象进行整治，但对实体经济影响较小，进一步加码空间有限。

三、行业配置机会分析

1. 业绩改善趋势持续但幅度放缓

• 正面业绩预告占比维持高位：A股上市公司中，正面预告占比与半年报相近，显示改善惯性仍在。
• 利润增长放缓：预增与略增公告占比下降，略减企业增加，表明企业盈利增长动能减弱。
• 民企盈利空间收窄：民企负面预告数量上升，主要受环保限产及成本上升影响。

2. 行业表现

• 机械设备与化工行业表现突出：这两个行业在正面与负面公告中均占据前列，盈利改善逻辑主要源于环保限产导致供给收缩及产品价格上涨。
• 过剩行业改善仍具支撑：钢铁、采掘等行业盈利持续改善，但增速放缓。
• 弱周期行业改善明显：医药、电子、计算机等行业在政策及需求支撑下表现较好。

3. 风险企业识别

• 部分发债上市公司面临风险：筛选出主体等级较低、资产负债率较高、净利润变动幅度大等企业，如湖北宣化、黑牛食品、中航地产等。
• 需关注弱资质企业：尤其在房地产、食品饮料等行业，部分企业存在续亏或大幅减亏的情况，需警惕现金流及估值风险。

四、关键信息

• 固定资产投资资金来源不足：9月资金来源增速低于投资完成额，且资金来源减去投资完成额已转负，显示“非常缺钱”。
• 流动性操作灵活：央行已为税期进行充分准备，税期流动性收紧程度有限。
• 监管空间有限：利率中枢抬升已对实体经济造成影响，监管进一步加码可能性不大。
• 行业配置建议：
  • 优先配置有色及化工行业的高等级短久期信用债；
  • 避免配置弱资质地产企业，因其可能面临销售端放缓带来的现金流压力；
  • 关注钢铁及采掘行业龙头，其风险较低，但利差已压缩，寻觅Alpha难度加大。

五、风险提示

• 监管政策超预期：虽然当前监管基调为“严格执行”，但若政策进一步收紧，可能对债市产生不利影响。
• 经济加速回落：固定资产投资资金缺口扩大，可能拖累四季度经济增长。
• 企业盈利改善有限：尽管整体趋势向好，但部分企业特别是民企仍面临较大压力。

六、分析师信息

• 徐寒飞：招商证券债券分析师，复旦大学计量金融学博士，曾获多项债券分析师奖项。
• 谭卓：招商证券债券分析师，迈阿密大学经济学博士，湖南大学金融学硕士。
• 刘郁、李豫泽：研究助理，均来自招商证券研发中心，具备较强的研究背景。

七、信用评分符号说明

八、重要声明

本报告由招商证券编制，基于合法信息，仅供参考，不构成投资建议。招商证券及其关联机构可能持有报告中提及的公司证券头寸，并可能为其提供投资银行业务服务。客户需自行判断，承担使用本报告产生的相关风险。