20160608-广发证券-穗恒运A-000531.SZ-乘电改东风_获售电价差超额利润_14页_946kb

稳恒运 A (000531.SZ) 总结

核心内容

稳恒运 A（000531.SZ）是一家位于广东电力改革前沿的国有控股上市公司，公司通过投资成立全资子公司广州恒运综合能源销售有限公司，积极参与售电市场，获取电力体制改革带来的超额利润。公司利用自身在供热业务方面的优势，将供热用户转化为售电用户，从而在售电端获得高利润。

主要观点

• 电改机遇：公司紧抓电力体制改革机遇，率先布局售电市场，成为广东首批售电公司之一。
• 售电成绩突出：2016年3、4月，公司售电公司成交电量占售电公司总成交量比例分别为27.90%和20.00%，均排名第一。售电占竞争售电总量的15.57%。
• 盈利潜力大：公司通过售电获取了发电端的让利，预计2016年售电量可达21亿千瓦时，可实现净利润约2.56亿元。
• 区位优势明显：公司地处广州开发区，该区域年工业产值占广州市工业总值40%以上，且公司为开发区唯一国有控股上市公司，具备强大的用户资源和渠道优势。
• 管理能力提升：公司通过加强企业管理、优化融资结构和控制成本，实现毛利率和净利率的持续提升。
• 投资建议：公司当前市值77.55亿，预计2016-2018年EPS分别为0.956、1.175、1.325元/股，对应PE分别为12X、10X、9X，公司评级为“买入”。

关键信息

售电业务表现

• 3月份：成交电量18996万千瓦时，售电公司成交总量占比27.90%，总竞价规模占比18.09%，结算平均价差-125.55厘/千瓦时，预计利润2385.02万元。
• 4月份：成交电量19920万千瓦时，售电公司成交总量占比20.00%，总竞价规模占比13.74%，结算平均价差-147.93厘/千瓦时，预计利润2946.69万元。
• 累计利润：前两次交易共获得发电端让利5331.71万元。

售电规模与预期

• 全年售电目标：根据“粤经信84号文”，2016年广东省直接交易电量年度目标为420亿千瓦时，其中竞争交易电量为140亿千瓦时。公司预计全年售电量可达21亿千瓦时。
• 利润分析：按不同让利比例，公司预计年售电利润分别为2.56亿元、1.99亿元、1.42亿元、8542万元。

区位优势

• 广州开发区背景：公司是广州开发区唯一国有控股上市公司，拥有丰富的用户资源和渠道资源。
• 供热能力：公司是广州市政府指定的五个集中供热热源供应点之一，供热能力达655吨/小时。
• 电力基础设施：开发区配电网建设较为成熟，公司机组位于负荷中心，装机容量达108万千瓦，位列广州市地方发电企业第二。

股权结构

• 实际控制人：广州开发区管理委员会。
• 主要股东：广州凯得控股有限公司（持股26.12%）、广州电力企业集团有限公司（持股18.35%）、广州开发区工业发展集团有限公司（持股12.72%）等。
• 参控股子公司：包括广州恒运综合能源销售有限公司（全资子公司）、广州锦泽房地产开发有限公司（持股58.00%）等。

财务表现

• 2014-2015年：营业收入分别为43.94亿元和22.26亿元，净利润分别为6.45亿元和4.50亿元。
• 2016-2018年：预计营业收入分别为24.46亿元、27.00亿元、29.00亿元，净利润分别为6.55亿元、8.05亿元、9.08亿元。
• 毛利率：2015年为31.90%，2016年预计为35.80%，2017年预计为40.00%，2018年预计为42.40%。
• 净利率：2015年为22.00%，2016年预计为29.10%，2017年预计为32.40%，2018年预计为34.00%。
• ROE：2015年为13.20%，2016年预计为16.50%，2017年预计为17.20%，2018年预计为16.60%。
• ROIC：2015年为14.80%，2016年预计为22.70%，2017年预计为32.00%，2018年预计为41.30%。

财务指标

• 资产负债率：2014年为53.70%，2015年为53.90%，2016年预计为44.20%，2017年预计为45.60%，2018年预计为37.60%。
• 流动比率：2014年为0.96，2015年为0.75，2016年预计为1.23，2017年预计为1.57，2018年预计为2.46。
• 速动比率：2014年为0.68，2015年为0.50，2016年预计为0.80，2017年预计为1.28，2018年预计为2.04。
• 每股收益（EPS）：2016年预计为0.956元/股，2017年预计为1.175元/股，2018年预计为1.325元/股。
• 市盈率（P/E）：2016年为11.84，2017年为9.63，2018年为8.55。
• 市净率（P/B）：2016年为1.95，2017年为1.66，2018年为1.42。
• EV/EBITDA：2016年为10.11，2017年为7.45，2018年为5.70。

风险提示

• 电改低于预期：电力体制改革进程可能不及预期，影响售电业务发展。
• 售电规模放开低于预期：售电市场规模可能未如预期扩大，影响公司盈利空间。

投资建议

• 公司评级：买入。
• 当前价格：11.32元。
• 未来预期：公司有望在售电市场中持续受益，盈利能力和估值指标持续优化。

联系方式

• 分析师：陈子坤（S0260513080001）、郭鹏（S0260514030003）
• 联系人：华鹏伟（huapengwei@gf.com.cn）、陈乐（chenle@gf.com.cn）