20210805-第一上海证券-中国联通-00762.HK-移动用户数企稳回升_产业互联网业务高速增长_21页_796kb

报告摘要

中国联通总结报告

核心内容

中国联通于2021年8月5日发布报告，首次覆盖并给予“买入”评级，目标价为7.1港元，较当前股价4.32港元上涨64%。报告指出，公司移动用户数企稳回升，5G渗透率行业领先，预计未来三年移动ARPU值年均增长10%，同时产业互联网业务增长迅速，预计年均增长20%。此外，公司与中国电信的共建共享计划有效降低了资本开支和能耗成本，提升了网络竞争力。整体来看，公司经营基本面改善，盈利预期良好，未来三年净利润有望保持双位数增长。

主要观点

移动用户数回升：截至2021年6月，公司移动用户数达到310.46百万用户，同比增长0.3%，这是自2019年以来首次实现正增长。5G用户数达到1.113亿，渗透率37%，高于行业平均水平。
ARPU值提升：随着5G渗透率的提升和高定价5G套餐的推广，预计未来三年移动ARPU值年均增长10%。
产业互联网增长：产业互联网业务收入预计未来三年年均增长20%，2021-2023年分别为512/615/738亿元，占总服务收入的比例将逐渐提升至17-20%。
共建共享优势：与中国电信的共建共享计划节省了700亿元资本开支，提升了5G网络建设速度和覆盖范围，降低了运营成本。
政策利好：随着“提速降费”政策要求的降低，运营商市场竞争趋于理性，公司盈利能力有望提升。

关键信息

财务预测：公司预计2021-2023年营业收入分别为3273/3561/3889亿元，归母净利润分别为138/152/171亿元。
估值：公司当前市净率0.32，预计未来三年市净率将降至0.30，估值有望重估。
盈利增长：2020年公司净利润124.9亿元，同比增长10.3%，每股派息0.164元，同比增长10.8%。
ARPU增长：移动ARPU值预计未来三年分别为46.3/50.9/56元，增长稳定。
业务结构优化：公司强化移动与固网业务融合，推动智慧家庭、视频、权益等增值服务，提升用户黏性。

公司介绍

中国联通成立于2000年2月，于2008年与原中国网通合并，致力于成为智慧生活创造者。公司业务涵盖移动宽带、固网宽带、移动语音、固网语音、信息通信技术服务、数据通信服务等。截至2021年6月，公司拥有约3.104亿移动用户，9000万固网宽带用户，4700万固网本地电话用户。

股权架构

中国联通是国家首批混合所有制改革试点企业之一，2016年与“BAT”等互联网企业签署战略合作协议。公司股权结构中，中国联通(BVI)有限公司持股53.52%，中国联通集团(BVI)有限公司持股26.41%。

投资亮点

移动用户数企稳回升，5G用户增长有望推动ARPU值双位数增长。
与中国电信共建共享，有效降低资本开支压力。
政府政策引导，改善电信行业竞争格局。
固网宽带业务持续增长，未来更加注重价值经营。
产业互联网收入增长迅速，预计未来三年年均增长20%。

公司业务分析

移动通信业务

用户数：2021年上半年移动用户数实现正增长，用户数达310.46百万。
ARPU值：预计未来三年ARPU值年均增长10%，2021-2023年分别为46.3/50.9/56元。
收入增长：预计未来三年移动业务收入分别为1733/1907/2099亿元。

固网及智慧家庭服务

用户数增长：2020年固网宽带用户净增261.7万户，达到8,609.5万户。
收入结构：2020年固网业务收入425.6亿元，同比增长2.4%。
未来策略：公司将继续推进“三千兆”战略，推动千兆5G、千兆带宽和千兆WIFI-6，提升高速宽带用户占比。

产业数字化业务

收入增长：2020年产业互联网收入427亿元，同比增长30%，占整体服务收入的15.5%。
主要业务：包括数据中心、IT服务、云计算、大数据、物联网等。
客户拓展：公司与腾讯、阿里巴巴、百度、京东等互联网企业及政企客户保持良好合作。

财务分析

2020年业绩

服务收入：2758亿元，同比增长4.3%，高于行业平均。
净利润：124.9亿元，同比增长10.3%。
EBITDA：941.3亿元，同比下降0.23%。
每股派息：0.164元，同比增长10.8%。

成本及费用结构

营业成本：2020年为2927亿元，同比增长4.8%。
主要成本：包括雇员薪酬及福利开支、网络营销及支撑成本、其他经营及管理费用等。
资本开支：2021年预计资本开支为700亿元，其中350亿元用于5G基站建设。

盈利预测

未来三年收入：预计营业收入分别为3273/3561/3889亿元，归母净利润分别为138/152/171亿元。
市盈率：预计2021-2023年市盈率分别为7.94/7.18/6.37。
市净率：预计2021-2023年市净率分别为0.32/0.31/0.30。

估值分析

当前估值：公司当前市净率0.32，低于同业。
估值倍数：预计未来三年市净率将逐步下降至0.30，公司估值有望重估。
目标价：基于盈利预测和估值分析，公司目标价为7.1港元，给予“买入”评级。

风险提示

市场和业务风险

运营商市场竞争进一步加剧。
通信行业用户增长速度下降。
5G业务发展面临商业模式不成熟的风险。
技术与创新不足可能影响竞争力。

政策风险

“提速降费”政策可能继续影响公司收入。
“携号转网”政策可能影响用户留存。

财务风险

资本支出回报不及预期。
税收优惠政策变化可能影响盈利。

盈利预测风险

5G增长和渗透率不及预期，影响ARPU值增长。
产业互联网拓展不及预期，影响收入增速。
5G资本开支增加导致运维费用和能耗费用上升，影响盈利能力。
5G to B业务拓展不及预期，影响整体收入结构。

附录：主要财务报表

资产负债表（百万元）

项目	2019年历史	2020年历史	2021年预测	2022年预测	2023年预测
固定资产	367,401	364,187	362,105	360,035	357,977
其他资产合计	111,503	107,793	103,051	98,396	93,826
非流动资产	478,904	471,980	465,156	458,431	451,803
现金及等价物	34,945	23,085	14,135	16,728	30,548
应收账款	17,233	16,287	16,000	16,000	16,000
预付账款	12,456	15,882	14,000	14,000	14,000
其他资产合计	18,961	53,382	77,471	87,813	86,897
流动资产	83,595	108,636	121,605	134,541	147,445
总资产	562,499	580,616	586,761	592,972	599,248
租赁负债	21,535	16,458	16,000	16,000	16,000
递延收入	4,851	5,927	5,500	5,600	5,300
其他非流动负债	10,168	8,683	10,584	11,534	12,918
非流动负债	36,554	31,068	32,084	33,134	34,218
预付账款及预提费用	121,564	134,437	123,000	127,000	132,142
合同负债	40,648	42,641	42,300	41,200	43,500
其他流动负债	42,978	44,950	46,884	34,577	18,145
流动负债	205,190	222,028	212,184	202,777	193,787
负债合计	241,744	253,096	244,269	235,911	228,005
所有者权益	320,755	327,520	342,493	357,061	371,243

现金流量表（百万元）

项目	2019年历史	2020年历史	2021年预测	2022年预测	2023年预测
净利润	11,372	12,577	13,858	15,318	17,252
折旧及摊销	83,080	83,017	89,155	96,238	104,531
其他	(774)	9,957	(1,780)	(1,780)	(1,780)
经营活动现金流	93,678	105,551	101,233	109,776	120,004
资本开支	(56,400)	(67,600)	(70,000)	(68,000)	(67,000)
其他投资现金流	(2,653)	(24,418)	(13,000)	(12,000)	(12,000)
投资活动现金流	(59,053)	(92,018)	(83,000)	(80,000)	(79,000)
筹资活动现金流	(29,765)	(25,210)	(27,000)	(27,000)	(27,000)
现金净变动	4,860	(11,677)	(8,767)	2,776	14,004
年初现金余额	30,060	34,945	23,085	14,135	16,728
汇率变动	25	(183)	(183)	(183)	(183)
年末现金余额	34,945	23,085	14,135	16,728	30,548

利润表（百万元）

项目	2019年历史	2020年历史	2021年预测	2022年预测	2023年预测
营业收入	290,515	303,838	327,331	356,136	388,895
营业成本	(276,348)	(287,811)	(309,565)	(336,497)	(366,776)
网间结算成本	(11,513)	(10,574)	(10,000)	(10,000)	(10,000)
折旧及摊销	(83,080)	(83,017)	(89,155)	(96,238)	(104,531)
网络、营运及支持成本	(43,236)	(46,286)	(46,000)	(46,000)	(46,000)
雇员薪酬及福利开支	(50,516)	(55,740)	(63,668)	(73,245)	(83,503)
销售通信产品成本	(26,412)	(26,862)	(27,000)	(27,000)	(27,000)
其他	(61,591)	(65,332)	(73,742)	(84,014)	(95,742)
利润总额	14,167	16,027	17,766	19,639	22,119
所得税费用	(2,795)	(3,450)	(3,909)	(4,321)	(4,866)
净利润	11,372	12,577	13,858	15,318	17,252
归属于母公司股东的净利润	11,330	12,493	13,778	15,239	17,173
非控制权益	42	84	80	80	80
基本每股收益（元）	0.37	0.41	0.45	0.50	0.56

主要财务比率

项目	2019年历史	2020年历史	2021年预测	2022年预测	2023年预测
营业收入同比增长率	0.16%	4.48%	7.62%	8.80%	9.20%
EBITDA	9.77%	1.40%	2.26%	8.30%	9.17%
净利润	11.11%	10.26%	10.29%	10.60%	12.69%
净利润率	3.90%	4.14%	4.21%	4.28%	4.42%
净资产收益率	3.57%	3.86%	4.02%	4.27%	4.63%
总资产收益率	2.05%	2.19%	2.35%	2.57%	2.87%
派息比率	36.01%	40.82%	40.00%	40.00%	40.00%
流动比率	0.41	0.49	0.57	0.66	0.76
速动比率	0.40	0.48	0.56	0.65	0.75
市盈率	9.72	8.82	7.99	7.23	6.41
市净率	0.34	0.34	0.32	0.31	0.30

估值倍数对比

公司名称(中文)	代码	交易币种	市值(百万)	2021E市盈率	2022E市盈率	2023E市盈率	2021E市净率	2022E市净率	2023E市净率	2021E EV/EBITDA	2022E EV/EBITDA	2023E EV/EBITDA	2021E股息(%)	2022E股息(%)	2023E股息(%)
中国电信	728 HK Equity	HKD	250,081	8.10	7.61	7.28	0.56	0.54	0.53	4.0	4.0	3.9	5%	6%	7%
中国联通	762 HK Equity	HKD	127,594	7.99	7.23	6.41	0.32	0.31	0.30	3.3	3.0	2.5	5%	5%	6%
中国移动	941 HK Equity	HKD	975,657	7.28	7.00	6.78	0.68	0.65	0.63	1.5	1.4	1.4	6%	6%	7%
香港电讯	6823 HK Equity	HKD	80,303	15.38	14.68	15.52	2.14	2.14	2.15	9.4	9.2	9.4	7%	7%	7%
电讯盈科	8 HK Equity	HKD	31,460	52.86	39.51	34.49	2.87	3.41	4.14	7.2	6.9	6.7	8%	8%	8%
AT&T	T US Equity	USD	207,203	9.16	9.36	9.21	1.16	1.11	1.06	7.3	7.5	7.7	7%	7%	7%
T-Mobile	TMUS US Equity	USD	182,976	63.58	42.81	24.39	2.70	2.54	2.51	9.5	9.1	8.5	0%	0%	0%
Verizon	VZ US Equity	USD	233,541	11.02	10.87	10.60	2.98	2.65	2.35	7.9	7.7	7.5	4%	5%	5%
KT株式会社	030200 KS Equity	KRW	8,460,022	10.07	8.98	8.01	0.57	0.55	0.53	3.0	2.9	2.9	5%	5%	5%
LG Uplus公司	032640 KS Equity	KRW	6,549,171	9.58	8.46	7.75	0.83	0.78	0.73	3.7	3.6	3.5	3%	4%	4%
沃达丰	VOD LN Equity	GBP	3,325,208	17.33	14.53	12.11	0.67	0.70	0.67	6.4	6.2	6.0	0%	0%	0%