20181209-天风证券-上汽集团-600104.SH-11月销量走势分化_自主高增长_合资集体下滑_3页_523kb

上汽集团（600104）总结

核心内容

上汽集团在2018年11月发布产销快报，显示集团汽车销售64万辆，同比下降10%，但环比增长7%。其中，自主品牌表现亮眼，而合资品牌整体下滑。前11个月累计销售639万辆，同比增长3%。

主要观点

• 销量分化：上汽集团的销量表现呈现明显分化，自主品牌的销量增长高于行业平均水平，而合资品牌普遍下滑。
• 自主品牌高增长：上汽乘用车销量同比增长17%，主要得益于新产品如荣威i5和MarvelX的持续发力，电动车销售稳定，未来有望通过混动车型扩展市场。
• 合资品牌表现低迷：上汽大众和上汽通用销量分别下降3%和17%，美系品牌（如上汽通用）因油耗问题及老产品库存压力影响表现，凯迪拉克增速放缓。
• 上汽通用五菱销量下滑：销量同比减少19%，处于产品低谷。
• 长期战略优势：公司持续在“四化”（电动化、智能网联化、共享化、国际化）方向进行高水平资本投入，前三季度研发费用达94亿元，同比增长33%。
• 投资建议：由于合资品牌表现不佳及市场情绪影响，公司估值承压，下调2019-2020年净利润预测至390/421亿元，目标价26.50元，评级为“增持”。

关键信息

销量情况

• 集团销量：11月销量64万辆，同比下降10%，环比增长7%。
• 自主品牌：
  • 上汽乘用车销量6万辆，同比增长17%。
• 合资品牌：
  • 上汽大众销量20万辆，同比下降3%。
  • 上汽通用销量18万辆，同比下降17%。
  • 上汽通用五菱销量18万辆，同比下降19%。
• 前11月累计销量：639万辆，同比增长3%。

新产品与市场表现

• 荣威i5：单月销售1.2万辆。
• MarvelX：批发销量破千。
• 电动车：销售稳定在上万水平，尚未达到市场天花板。
• 2019年计划：发布3款新能源产品，包括2款混动（途观、帕萨特PHEV）和1款纯电（朗逸）。

财务预测与估值

• 营业收入：预计2018-2020年分别为952,376.51亿元、1,032,168.5亿元、1,116,946.3亿元。
• 净利润：预计2018-2020年分别为36,380.70亿元、39,044.66亿元、42,143.06亿元。
• EPS：预计2018-2020年分别为3.11元、3.34元、3.61元。
• PE：预计2018-2020年分别为7.94倍、7.40倍、6.85倍。
• 目标估值：8.5倍PE，目标价26.50元。
• 财务指标：
  • 资产负债率：2018E为63.86%，2019E为63.30%，2020E为62.28%。
  • 毛利率：预计2018-2020年分别为14.86%、15.00%、15.07%。
  • 净利率：预计2018-2020年分别为3.82%、3.78%、3.77%。
  • ROE：预计2018-2020年分别为16.59%、16.75%、16.68%。

风险提示

• 车市下行风险：整体市场环境可能影响销量。
• 老车型销量不达预期：部分老产品表现不佳。
• 新车型上市不达预期：新产品可能未能实现预期销量增长。

投资建议

• 评级调整：从“买入”调低至“增持”。
• 估值调整：目标PE从12倍调低至8.5倍。
• 短期影响：由于合资品牌表现不佳，市场情绪对估值造成压力。
• 长期看好：公司作为行业龙头，具备产业转型的核心优势，未来有望通过优胜劣汰提升市场份额。

财务数据摘要

作者信息

• 邓学：分析师，SAC执业证书编号：S1110518010001，邮箱：dengxue@tfzq.com
• 周沐：分析师，SAC执业证书编号：S1110518090007，邮箱：zhoumu@tfzq.com

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