20131230-中国银河-航空运输_2014年航空周期料难回升_13页_1mb

报告摘要

2014年航空运输行业深度报告总结

核心内容

2014年航空运输行业面临多重不利因素，航空周期料难回升。报告指出，经济下降周期与高铁对航空需求的持续分流是导致航空业景气持续下滑的主要原因。此外，行业供给增速未见明显收缩，叠加油价小幅波动，行业盈利仍面临较大压力。

主要观点

航空需求增速将小幅回落：预计2014年航空需求增速在9.5%至10.5%之间，与GDP增速7.5%-7.6%相匹配，弹性系数为1.3-1.4。
供给增速保持较快增长：全行业座位数增速预计在11%左右，行业有效供需水平继续小幅下降。
产能利用率小幅下滑：2014年潜在产能利用率将小幅下滑，票价水平难言复苏。
油价波动难以改变周期方向：除非航油价格大幅下跌，否则油价的小幅波动不足以扭转航空业的盈利下滑趋势。
行业投资评级为“谨慎推荐”：基于供需判断，行业景气大概率继续向下，无系统性大机会。

关键信息

一、需求与供给分析

需求下降因素：经济周期下行与高铁分流是2013年航空需求下降的主要原因。
供给未收缩：行业供给增速未见明显下降，主要体现在自购订单与经营性租赁运力的持续增长。
票价与弹性系数：航空需求弹性系数为1.3-1.4，表明航空需求对经济波动更为敏感。

二、高铁分流影响持续

网络效应显现：高铁网络的逐步完善持续分流航空需求，尤其是中短途旅客。
自费旅客占比提升：自费旅客在航空旅客构成中占比持续上升，加剧了高铁对航空业的替代效应。

三、油价对行业影响有限

航油成本占比高：航油成本占航空公司营业成本的比重接近30%，主营业务成本接近40%。
油价波动影响有限：在行业产能利用率下滑与高铁分流持续的背景下，油价小幅波动难以改变行业盈利方向。

四、投资建议与风险提示

投资评级：维持“谨慎推荐”。
投资机会：在油价大幅下跌、票价回升幅度减小或经济预期改善等情况下，航空股可能迎来阶段性反弹。
风险因素：经济持续下滑、油价大幅上涨、需求受偶然因素影响大幅下滑。

重点公司财务预测

股票名称	股票代码	EPS(元) 2012	EPS(元) 2013E	EPS(元) 2014E	PE(X) 2012	PE(X) 2013E	PE(X) 2014E	PB(X) 2012	PB(X) 2013E	PB(X) 2014E
中国国航	601111	0.41	0.38	0.31	9.61	10.37	12.71	0.95	0.92	0.90
南方航空	600029	0.27	0.25	0.22	10.07	10.88	12.36	0.78	0.76	0.74
东方航空	600115	0.30	0.28	0.25	9.17	9.82	11.00	1.15	1.10	1.06
海南航空	600221	0.40	0.28	0.25	5.00	7.14	8.00	0.95	0.91	0.87

估值与市场预期

PB估值处于历史低位：主要航空股PB估值普遍低于1，除东方航空外，估值水平处于历史最低。
市场复苏预期：欧美等主要经济体的缓慢复苏预期，以及航空股的低估值，可能成为阶段性反弹的催化剂。

评级标准

行业评级：推荐、谨慎推荐、中性、回避。
公司评级：推荐、谨慎推荐、中性、回避。
谨慎推荐：行业指数或公司股价超越市场平均回报10%-20%。

风险提示

需求风险：经济持续下滑或偶然因素导致需求大幅下降。
油价风险：油价持续大幅上涨可能进一步压缩行业利润空间。

总结

综上所述，2014年中国航空运输行业在经济下行与高铁分流的双重压力下，航空需求增速将小幅回落，行业供给增速保持较快增长，有效供需水平继续下降，导致产能利用率小幅下滑，毛利率水平可能继续下滑。尽管油价小幅波动可能带来一定缓解，但不足以改变行业整体向下的趋势。因此，我们维持“谨慎推荐”的投资评级，关注油价大幅下跌及票价回升等潜在机会。

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