20220618-国海证券-航空运输_航空行业研究初探_44页_1mb
报告摘要
航空运输行业研究报告总结
核心内容概览
本报告对航空运输行业进行了深入分析，重点探讨了行业属性、需求结构、全服务与低成本航空的商业模式差异及投资策略。整体建议在航空业处于周期底部时进行布局，给予行业“推荐”评级。
行业属性
航空运输行业属于典型的大周期行业，其经营受以下四大周期性因素影响：
- 需求周期：与宏观经济紧密相关，大国更易孕育大型航空市场。
- 供给周期：行业高投入、高风险、同质化严重，盈利普遍不佳。
- 油价周期：燃油成本占总成本的30%-40%，油价波动直接影响盈利。
- 汇率周期：人民币对美元汇率每波动1%，对三大航利润影响约3亿元。
尽管航空业整体盈利成长性不佳，但欧美低成本航空龙头（如西南航空、瑞安航空）在长期中仍创造了丰厚回报，显示出行业中的结构性机会。
需求分析
航空需求具备长期增长逻辑，可分为公商务出行和因私出行两大类，其增长与宏观经济表现密切相关。
- 航空出行仍属高端消费：以疫情前2019年数据为例，一次航空出行往返的花费约占月度人均可支配收入的40%。
- 航空市场分化：航空干线市场可细分为全服务和低成本两大赛道，分别对应不同的商业模式和投资策略。
全服务航空
商业模式
- 全服务航司的商业模式以强垄断为核心，盈利能力与垄断程度密切相关。
- 盈利能力取决于对核心枢纽及核心航线资源的控制能力。
投资策略
- 买周期：在行业大周期底部布局，等待需求恢复，是更有效的投资策略，适用于全球市场。
- 买格局：仅在美国2011-2013年左右成功过，此后超额收益有限。
中国全服务航空现状
- 中国全服务航空市场集中度高于欧洲，接近美国，但核心枢纽市占率不足，垄断程度仍有提升空间。
- 供给受限：受“十四五”规划影响，飞机引进速度将下降至5%，为行业提供一定支撑。
- 票价改革：国内航线票价市场化改革逐步推进，部分核心航线票价已有所上调，释放增长空间。
- 需求爆发：疫情后需求持续恢复，2021年4-5月业务量已超过2019年同期，显示行业复苏潜力。
低成本航空
商业模式
- 低成本航司以高周转为核心，通过优化运营效率、控制成本，实现盈利增长。
- 具备消费属性，长坡厚雪，强者恒强。
行业规律
- 需求增长：随着居民收入提升，航空出行需求将持续增长。
- 成本领先：低成本航司通过成本控制形成护城河，长期保持高利润率和回报率。
- 先发优势：区域龙头通过先发优势和规模效应，持续巩固市场地位。
- 商业模式韧性：尽管同样受周期性因素影响，但其商业模式更具韧性，能够在危机中逆势成长。
中国低成本航空市场
- 中国低成本航空市场仍处于发展机遇期，渗透率低（不足5%），成长潜力大。
- 巨大的人口基数和未被开发的市场空间，为低成本航司提供长期增长动力。
- 理论上，低成本航司的航班半径可覆盖近40亿人口，市场潜力巨大。
投资建议
- 当前航空业处于疫情冲击下的基本面大周期底部，建议底部布局，静待周期上行。
- 重点公司推荐：
风险提示
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永久性亏损风险：
- 现金流断裂导致破产风险。
- 低价巨额增发导致股份被动稀释风险。
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阶段性冲击风险：
- 宏观层面：经济波动、地缘政治冲突、油价与汇率波动、自然灾害、新一轮疫情爆发、疫苗研发受阻等。
- 行业层面：政策变动、竞争加剧、航空事故等。
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其他风险：
- 国内外航司不具备完全可比性，相关资料仅供参考。
结论
航空运输行业具有明显的周期性特征，但通过分析可发现：
- 全服务航司更适配“买周期”策略，其盈利波动大，但具备长期增长潜力。
- 低成本航司则具备“长坡厚雪”特性，成长性强，适合“买成长期龙头”策略。
- 中国航空市场在需求恢复和政策支持下，具备显著的复苏和增长空间，建议投资者关注行业底部布局机会。
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