20221026-中航证券-TCL中环-002129.SZ-Q3保持高增长_大尺寸_薄片_N型硅片等未来新技术保持行业领先_6页_2mb

报告摘要

TCL 中环 (002129) 公司研究总结

核心内容

TCL 中环在2022年前三季度保持了高增长态势，营收和净利润均实现显著提升。公司专注于光伏硅片及半导体材料业务，技术领先，产能扩张迅速，同时积极布局新技术和海外市场，以提升核心竞争力。

主要观点

业绩增长显著：公司Q1~Q3营收达到498.5亿元，同比增长71.4%；归母净利润达50.0亿元，同比增长80.7%。Q3营收181.5亿元，同比增长58.6%；归母净利润20.8亿元，同比增长66.8%。
盈利能力提升：毛利率从17.9%提升至18.3%，净利率从11.0%提升至12.5%，显示公司盈利能力持续增强。
技术与产能领先：公司持续扩大大尺寸硅片（如G12）产能，截至2022年三季度单晶总产能达128GW，预计年底将达到140GW。公司推进薄片化和细线化技术，以降低成本和提高效率。
N型硅片领先：公司N型硅片连续多年保持市占率第一，与下游头部厂商长期合作。
全球布局与技术拓展：公司通过参股公司Maxeon拓展IBC电池-组件和叠瓦组件业务，同时与SunPower合作拓展海外市场。
工业4.0应用：公司推进生产线智能化、自动化，提升制造效率和非硅成本控制能力。
上游供应链合作：与协鑫集团合作开展硅料业务，包括约10万吨颗粒硅和1万吨电子级多晶硅项目，以稳定供应链并降低价格波动风险。
半导体材料业务增长：公司4~12英寸半导体硅片实现规模化量产，产品覆盖多个应用领域，预计2022年底6/8/12英寸月产能分别达到90万片/100万片/30万片。
投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，目标价为71.90元，对应2022~2024年PE估值分别为32.4倍、25倍和22倍。
风险提示：全球经济不景气、新能源需求下行、光伏产业竞争格局恶化、原材料价格波动、新技术替代晶硅产品、产能投放不及预期、欧美贸易壁垒等。

关键信息

财务数据与估值

项目	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入 (百万元)	19,056.78	41,104.69	78,935.43	92,155.67	109,343.63
增长率 (%)	12.85%	115.70%	92.04%	16.75%	18.65%
归母净利润 (百万元)	1,089.00	4,029.62	7,174.32	9,294.44	10,361.93
增长率 (%)	20.51%	270.03%	78.04%	29.55%	11.49%
毛利率 (%)	18.85%	21.69%	18.65%	20.67%	19.38%
每股收益 (元)	0.34	1.25	2.22	2.88	3.21
市盈率PE	124.46	33.64	18.89	14.58	13.08
市净率PB	7.06	4.28	3.55	2.90	2.42
净资产收益率ROE (%)	5.67%	12.72%	18.78%	19.92%	18.47%

可比公司估值对比

股票代码	股票名称	股价 (元/股)	总市值 (亿元)	EPS (元/股)	PE
601012.SH	隆基绿能	48.70	3,692.27	1.68/1.91/2.51/3.14	28.99/25.50/19.40/15.51
600481.SH	双良节能	16.13	301.74	0.19/0.64/1.09/1.47	84.89/25.20/14.80/10.97
601908.SH	京运通	7.44	179.65	0.34/0.41/0.73/1.12	21.88/18.15/10.19/6.64
002129.SZ	TCL中环	41.76	1349.57	1.25/2.20/2.84/3.43	33.41/18.98/14.70/12.17

公司分业务拆分

项目	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
光伏硅片	14,161.1	31,796.9	64,068.8	71,425.0	82,764.1
光伏组件	2,667.9	6,118.5	10,504.0	14,889.5	18,760.7
半导体材料	1,350.5	2,034.1	2,663.9	3,470.0	4,514.7
半导体器件	167.8	91.9	81.5	72.2	64.0
电力	531.3	532.5	615.9	646.6	679.0
合计	19,056.8	41,104.7	78,935.4	92,155.7	109,343.6

财务比率

项目	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营收增长率 (%)	12.85%	115.70%	92.04%	16.75%	18.65%
营业利润增长率 (%)	13.23%	206.85%	76.76%	29.75%	11.74%
EBIT增长率 (%)	15.11%	114.58%	66.35%	27.77%	8.12%
EBITDA增长率 (%)	12.30%	78.14%	100.14%	34.69%	14.27%
归母净利润增长率 (%)	20.51%	270.03%	78.04%	29.55%	11.49%
经营现金流增长率 (%)	14.04%	45.03%	331.87%	32.33%	18.13%
毛利率 (%)	18.85%	21.69%	18.65%	20.67%	19.38%
净利率 (%)	7.74%	10.79%	10.00%	11.10%	10.43%
营业利润率 (%)	8.56%	12.18%	11.21%	12.46%	11.73%
ROE (%)	5.67%	12.72%	18.78%	19.92%	18.47%
P/E	124.46	33.64	18.89	14.58	13.08
P/S	7.11	3.30	1.72	1.47	1.24
P/B	7.06	4.28	3.55	2.90	2.42
EV/EBIT	34.11	26.02	16.95	13.09	11.25
EV/EBITDA	19.05	17.50	9.48	6.94	5.64
EV/NOPLAT	40.76	28.86	19.04	14.72	12.66

投资评级

公司评级：买入
行业评级：增持

风险提示

全球经济不景气，新能源需求下行
光伏产业内竞争格局恶化
原材料价格大幅度波动
新技术替代晶硅产品
公司产能投放不及预期
欧美贸易壁垒致行业整体发展受阻

研究团队介绍

团队首席：曾帅，8年余从业经验，曾获2017年新财富最佳分析师（团队）机械行业第一名，研究领域包括锂电装备、光伏装备、机器人与自动化等。
团队重点研究方向：光伏、氢能、风电、锂电与储能等。

联系方式

分析师：
- 李裕淇：18674857775，liyuq@avicsec.com，S0640119010012
- 李友琳：18665808487，liyoul@avicsec.com，S0640521050001
- 曾佳辉：13764019163，zengjh@avicsec.com，S0640119020011
联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司
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