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技术持续领先，硅片龙头优势有望扩大

核心内容概述

本报告分析了TCL中环在2022年年报发布后的业绩表现、产能扩张、技术发展及未来盈利预测。公司作为全球光伏硅片行业龙头，凭借持续的技术创新与产能扩张，其市场地位和盈利能力均有望进一步提升。

主要观点

• 业绩表现良好：2022年公司实现营收670.1亿元，同比增长63.02%；归母净利润68.2亿元，同比增长69.21%；扣非净利润64.8亿元，同比增长67.0%。整体业绩符合预期。
• 产能持续扩张：2022年公司通过多个项目推进产能扩张，单晶总产能提升至140GW，210先进硅片产能进一步增强。2023年公司晶体产能将达到180GW，继续巩固龙头地位。
• 硅片销量增长显著：2022年硅片销量约68GW，同比增长30%；光伏硅片营收509亿元，同比增长60.1%。尽管22Q4受价格波动影响，但整体出货量保持稳定。
• 盈利能力稳步提升：2022年公司毛利率为17.8%，净利率为10.6%。随着技术迭代和成本控制，2023年毛利率预计提升至22%，净利率有望进一步增长。
• 差异化技术路线增强竞争力：公司持续推进“叠瓦 + G12”双平台技术路线，叠瓦组件销量增长58.6%，推动BOS成本下降。同时，公司计划投资Maxeon可转债，助力全球化布局。
• 高纯石英砂紧缺提升阿尔法属性：2023年高纯石英砂供给趋紧，公司凭借海外石英砂保障能力，有望在硅片品质与成本方面保持领先。
• 盈利预测乐观：预计2023-2025年公司归母净利润CAGR为24.8%，未来三年业绩有望持续增长，维持“买入”评级。
• 估值指标显示吸引力：2023年PE为15，PB为3.30，PS为1.62，EV/EBITDA为8.62，估值指标持续走低，显示市场对公司未来增长的预期。

关键信息

2022年主要财务指标

• 营收：670.1亿元，同比增长63.02%
• 归母净利润：68.2亿元，同比增长69.21%
• 扣非净利润：64.8亿元，同比增长67.0%
• 毛利率：17.8%
• 净利率：10.6%
• 每股收益：2.11元
• ROE：15.03%
• PE：22
• PB：4.07

2023-2025年财务预测

分业务预测

关键假设

1. 硅片业务：2023-2025年销量分别为130GW、180GW、220GW，毛利率分别为22%、20%、18%。
2. 组件业务：2023-2025年销量分别为8GW、10GW、15GW，毛利率分别为12%、12%、10%。
3. 半导体硅片业务：销量分别为750、800、1000百万平方英寸，毛利率逐步提升。
4. 其他业务：保持平稳发展。

风险提示

• 全球光伏装机需求不及预期
• 石英砂供给短缺
• 政策变化风险

投资建议

公司作为大尺寸硅片行业龙头，在2023年高纯石英砂供给紧张背景下，保供能力强，硅片品质与盈利能力有望持续领先。预计未来三年公司归母净利润CAGR为24.8%，维持“买入”评级。