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广发宏观：2020年通胀年度展望总结

核心内容概述

本报告由广发证券宏观研究小组郭磊、贺骁束等分析师撰写，主要对2020年中国通胀走势进行预测，重点分析CPI与PPI的运行趋势及其背后的影响因素，并对房价作为广义通胀组成部分的走势进行评估。报告指出，2020年通胀结构将发生显著变化，CPI将逐季回落，PPI将逐步回升，两者形成背离趋势。

主要观点与关键信息

1. CPI走势分析

• 总体趋势：预计2020年CPI走势前高后低，全年均值将维持在3.5%以内。
• 翘尾效应：2020年CPI翘尾效应前高后低，8月前维持在2.4%以上，1月翘尾效应贡献达3.4%，为全年高点。
• 食品项：猪肉价格见顶在1月，蔬菜水果价格季节性波动，预计1月为全年食品项高点。
• 非食品项：与PPI走势高度相关，PPI触底后将带动非食品项CPI回升，全年核心CPI贡献稳定为正，区间在0.8%~1.2%。
• 分布及均值：预计CPI季度分布为4.0%、3.6%、2.8%、1.7%，全年均值落于3.5%以内。

2. PPI走势分析

• 总体趋势：PPI走势前低后高，全年大部分时段位于正增长区间，1月为全年中枢性底部。
• 内需原材料：煤、焦、钢等内需原材料受地产投资调整及基建修复影响，预计Q1-Q2增速趋平，下半年因地产投资回落增速下修。
• 外需原材料：原油及化工行业基本面受欧美经济企稳及全球出口修复推动，PPI外需原材料分项上行概率较高。
• 波动区间：中性情形下PPI波动区间为[0.3%, 1.8%]，乐观情形为[0.4%, 2.0%]，悲观情形为[0.0%, 1.5%]。

3. 房价走势分析

• 总体趋势：房价处在温和回落周期，百城价格同比降至3%左右的关键线，若继续回落可能引发需求端反应。
• 数据来源：70城新房价格指数回落周期持续，百城价格指数更为客观。
• 政策影响：房价作为广义通胀的重要组成部分，对政策影响深远，需重点跟踪。

风险提示

• 猪肉价格超预期变动：猪价可能因养殖户惜售或非洲猪瘟反复出现上半年斜率偏高的情况。
• 南方旱情发酵：可能引发粮食、蔬菜价格上行，对CPI形成扰动。
• 原油价格超预期变动：欧美经济企稳及沙特限产等因素可能推升油价，对PPI形成上行压力。

报告结构与方法论

• CPI分析方法：采用翘尾效应与新涨价因素两分法进行测算，同时结合食品项与非食品项的分项分析。
• PPI分析方法：将PPI分为采掘、原材料、加工、生活资料四类，以煤焦钢和原油为核心分析对象，结合主成分分析进行推演。
• 情景假设：基于新涨价因素恒定的假设，推导PPI走势，预测其全年波动区间。

2020年通胀特征变化

• 2019年CPI上行与PPI下行并存，形成微滞涨特征，影响资产表现。
• 2020年通胀结构将发生转变，多数时间呈现CPI下行与PPI上行的组合，反映库存周期和制造业投资修复。

研究团队介绍

• 郭磊：首席分析师，2017年新财富宏观第一名，2016年加入广发证券发展研究中心。
• 贺骁束：资深分析师，经济学硕士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 其他成员：张静静、周君芝、盛旭、吴棋滢等，均具备相关专业背景及从业经验。

投资评级说明

• 行业投资评级：买入、持有、卖出，分别对应预期股价表现强于、接近、弱于大盘。
• 公司投资评级：买入、增持、持有、卖出，分别对应预期股价表现强于、中等强于、接近、弱于大盘。

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