2017-实力中标首都机场，收购日上兑现规模效应_7页-1mb

中国国旅（601888.SH）综合旅游行业分析总结

核心内容概述

中国国旅（601888.SH）作为综合旅游行业的龙头企业，凭借其在免税业务上的布局和扩张，展现出强劲的市场竞争力。公司通过中标首都机场国际区免税业务招标项目，以及收购日上免税行（中国）51%的股权，进一步强化其在免税行业的地位。此外，公司还拥有多个市内免税店牌照，具备拓展新业务模式的潜力。公司基本面良好，长期竞争力评级高于行业均值，盈利预测显示未来三年业绩增长显著。

主要观点

• 中标首都机场：公司全资子公司中国免税品（集团）有限责任公司中标首都机场国际区免税业务第一标段，日上免税行（中国）有限公司中标第二标段，双方将共同经营首都机场免税业务，经营期限为8年。
• 收购日上免税行：公司以3,882万元收购日上免税行（中国）51%的股权，实现与日上免税行的采购渠道共享，有望提升毛利率。
• 毛利率提升：通过扩大免税业务规模，公司有望将毛利率从45%逐步提升至55%，特别是在香化类商品上，品牌商的议价能力提升和采购渠道优化将带来显著改善。
• 三亚海棠湾免税店：三亚旅游市场持续景气，海棠湾地区的高端酒店及娱乐设施将带动免税店销售增长，预计2017年上半年免税销售额占比将达30%。
• 市内免税店潜力：公司拥有五个市内免税店牌照，有望延续三亚模式，成为新的业绩增长点，并符合国内促进消费的政策方向。
• 盈利预测：2017E/2018E/2019E的归属于母公司的净利润分别为2,499亿元、3,253亿元和4,087亿元，年均增长分别为38%、30%和23%，EPS分别为1.28元、1.67元和2.04元，PE分别为24倍、18倍和15倍，维持买入评级。

关键信息

市场数据

• 市场价格：30.14元
• 已上市流通A股：976.24百万股
• 总市值：29,423.81百万元
• 年内股价最高最低：58.52元/26.66元
• 沪深300指数：3666.80
• 上证指数：3192.43

中标及收购

• 中标首都机场两个标段，经营期限为8年
• 首年保底租赁费用及提成比例分别为8.3亿元及47.5%，T2和T3的销售额占比为1:3
• 2018年公司经营首都机场预计亏损2.58亿元，未来将通过毛利率提升实现业绩增厚

收购日上免税行

• 收购日上免税行（中国）51%的股权，2016年日上免税行实现营收44.27亿元，净利润3.77亿元
• 收购后，预计2017年下半年并表可增厚公司业绩1.06亿元
• 收购有助于改善采购渠道，提升毛利率

三亚海棠湾免税店

• 三亚旅游市场景气度不断提升
• 海棠湾地区高端酒店及娱乐设施将在2017-2019年集中爆发
• 2017年1-4月份海南离岛免税销售额为31.76亿元，同比增长20.5%，购物人次88万人次，同比增长24.7%
• 海棠湾免税店预计上半年免税销售额占比达30%

毛利率提升

• 公司竞标获得多个机场的免税店经营权，规模提升有助于毛利率提升
• 收购日上免税行有助于实现毛利率从45%提升至55%
• 香化类商品毛利率提升空间较大

市内免税店牌照

• 公司拥有北京、上海、大连、青岛和厦门的五个市内免税店牌照
• 开设市内免税店有望延续三亚免税店的经营模式
• 市内免税店能够捕捉境外游客及内地待出国游客，符合国内促进消费的政策方向

盈利调整及投资建议

• 不考虑广州及香港机场免税店的业绩增厚，公司2017E/2018E/2019E的业绩分别为24.99亿元、32.52亿元和39.85亿元
• EPS分别为1.28元、1.67元和2.04元
• PE分别为24倍、18倍和15倍，维持买入评级

风险提示

• 机场提升比例过高可能导致净利率下滑
• 三亚海棠湾业绩增速不及预期
• 毛利率提升不达预期

图表分析

• 图表1显示，2018年公司经营首都机场预计亏损2.58亿元，未来将通过毛利率提升实现业绩增厚
• 图表2显示，公司2017E/2018E/2019E的归属于母公司的净利润分别为2,499亿元、3,253亿元和4,087亿元，年均增长分别为38%、30%和23%

附录：三张报表预测摘要

损益表

• 2017E主营业务收入为26,199百万元，同比增长17.0%
• 2017E主营业务成本为18,534百万元，占销售收入70.7%
• 2017E毛利为7,665百万元，占销售收入29.3%
• 2017E净利润为2,955百万元，占销售收入11.3%

现金流量表

• 2017E经营活动现金净流为1,935百万元
• 2017E投资活动现金净流为73百万元
• 2017E筹资活动现金净流为-653百万元
• 2017E现金净流量为1,355百万元

资产负债表

• 2017E流动资产为16,352百万元，占总资产80.7%
• 2017E固定资产为1,819百万元，占总资产9.0%
• 2017E无形资产为1,330百万元，占总资产19.3%
• 2017E负债为4,428百万元，占总资产21.86%
• 2017E普通股股东权益为14,610百万元，占总资产71.86%
• 2017E少数股东权益为1,217百万元，占总资产15.0%

比率分析

每股指标

• 2017E每股收益为1.28元
• 2017E每股净资产为14.966元
• 2017E每股经营现金净流为1.982元
• 2017E每股股利为0.500元

回报率

• 2017E净资产收益率为17.10%
• 2017E总资产收益率为12.34%
• 2017E投入资本收益率为16.95%

增长率

• 2017E主营业务收入增长率为17.01%
• 2017E EBIT增长率为43.47%
• 2017E净利润增长率为38.20%
• 2017E总资产增长率为17.17%

资产管理能力

• 2017E应收账款周转天数为15.0天
• 2017E存货周转天数为40.0天
• 2017E应付账款周转天数为30.0天
• 2017E固定资产周转天数为22.8天

偿债能力

• 2017E净负债/股东权益为-65.26%
• 2017E EBIT利息保障倍数为-38.8
• 2017E资产负债率为21.86%

市场相关报告评级比率分析

评级

• 买入：23次
• 增持：10次
• 中性：0次
• 减持：0次

评分

• 1.00 = 买入
• 1.01~2.0 = 增持
• 2.01~3.0 = 中性
• 3.01~4.0 = 减持

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

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