20160526-群益证券-中国国旅-601888.SH-免税业前景光明_首都机场免税店或成香馍馍_28页_634kb

中国国旅（601888.SH）投资分析总结

核心内容

中国国旅是一家大型央企，主营业务涵盖旅行社业务和免税业务。其中，免税业务是公司利润的主要来源，占2015年公司净利润的97%。公司目前市值约415.19亿元，2016年5月25日A股价为42.50元，对应2017年PE为21倍，给予买入建议，目标价为50元。

主要观点

1. 免税业务前景光明
   中国免税业正处于上升阶段，市场潜力巨大。随着国人消费能力提升和政策不断放宽，国内免税业有望吸引消费回流，成为刺激国内消费的重要手段。目前，中免公司是唯一一家可在全国范围内经营免税业务的企业，市场占有率约40%，实力雄厚。

2. 政策红利释放
   2016年政府开始拓展进境免税店业务，并提高购物限额，未来有望继续拓展市内免税店等其他形式。中免公司作为免税行业的龙头企业，将受益于政策放宽带来的业务增长。

3. 北京首都机场免税店招标
   日上免税行与北京首都机场免税店的经营合同已于2015年底到期，中免公司作为有力竞争者，若能在此次招标中中标，将大幅提升公司盈利能力。根据估算，2015年北京首都机场免税店净利润约为8.74亿元，若中免中标，可提升公司净利润约58%。

4. 旅行社业务发展趋缓
   旅行社业务受制于全行业竞争激烈，盈利能力较弱，毛利率仅在10%左右，净利润率不足1%。2015年旅行社业务营收占公司总营收的62%，但增速放缓，预计未来仍将维持低盈利状态。

5. 未来业绩预期
   预计公司2016年和2017年分别实现净利润16.65亿元和19.40亿元，同比增长10.55%和16.54%，对应每股收益分别为1.71元和1.99元。

关键信息

公司基本资讯

• 产业别：休闲服务
• A股价（2016/5/25）：42.50元
• 上证综指（2016/5/25）：2815.09
• 股价12个月高/低：74.33/41.56
• 总发行股数（百万）：976.24
• 主要股东：中国国旅集团有限公司（55.30%）
• 每股净值（元）：12.17
• 股价/账面净值：3.49
• 一个月股价涨跌（%）：-6.8
• 三个月股价涨跌（%）：0.8

产品组合

• 基金：2.4%
• 一般法人：70.3%

免税业务

• 2015年商品销售总额：86.12亿元，同比增长12.4%
• 免税业务收入：80.57亿元，同比增长15%
• 三亚免税店销售额占比：超过50%，利润占比超过30%
• 2016年三亚免税店销售额预计同比增长15%
• 2017年三亚免税店销售额预计同比增长20%

旅行社业务

• 2015年旅行社业务营收：132.34亿元，同比增长2.33%
• 出境游营收占比：57%
• 国内游营收占比：26%
• 旅行社业务净利润率：约0.4%

政策与市场前景

• 海南离岛免税政策自2011年实施以来，有效刺激免税销售额，2016年购物限额提高至16000元
• 中国免税业态单一，政策松绑空间较大
• 国内奢侈品消费严重外溢，预计未来将有更多消费回流

财务预测

• 2016年净利润：16.65亿元
• 2017年净利润：19.40亿元
• 2016年EPS：1.71元
• 2017年EPS：1.99元
• 2016年PE：24.94倍
• 2017年PE：21.40倍

附表与数据

免税业务发展情况

免税运营商信息

三亚免税店情况

中国与韩国免税店政策对比

中国国旅与港中旅合并

• 合并后有望成为中国最大的旅游集团
• 旅行社业务盈利能力弱，预计合并后对净利润贡献不显著

总结

中国国旅的核心盈利业务为免税业务，尤其是三亚海棠湾免税店。随着政策红利的释放，特别是北京首都机场免税店重新招标，中免公司有望进一步扩大市场份额，提升公司整体业绩。尽管旅行社业务发展趋缓，但出境游的增长仍为公司带来一定业绩支撑。公司未来的发展重点在于免税业务的扩展与盈利提升，同时，政策的进一步放宽将有助于吸引更多的消费回流，推动公司长期增长。