深度报告-20210527-东方证券-顺络电子-002138.SZ-5G驱动电感业务成长_汽车电子进入业绩释放期_40页_3mb
报告摘要
5G驱动电感业务成长，汽车电子进入业绩释放期
核心内容概述
顺络电子是国内领先的电感制造商，产品涵盖磁性器件、微波器件、敏感及传感器、精细陶瓷四大体系，广泛应用于消费、通讯、汽车电子及工业等领域。公司凭借技术积累和产能扩张，积极应对5G、汽车电动化等趋势，迎来业绩释放期。同时，公司具备较强的盈利能力，毛利率和净利率均高于行业平均水平。
主要观点
- 电感业务为核心：公司2019年电感销量位居国内第一，全球前五，具备较强的技术和产能优势。
- 5G推动电感需求增长：5G手机单机电感用量提升至140个以上，带动整体市场规模增长。
- 国产替代加速：日系厂商因成本压力退出中低端市场，顺络电子凭借技术、成本和响应速度优势，有望提升市场份额。
- 产品线拓展：公司通过技术积累不断拓展至微波器件、无线充电、汽车电子等领域，打开新的成长空间。
- 盈利能力强劲：公司毛利率长期保持在30%以上，净利率稳步提升，具备较强的盈利能力。
关键信息
电感市场
- 5G手机单机电感用量提升 $30% -50%$，功率电感与射频电感需求同步增长。
- 一体成型电感在5G手机中应用增多，具有低漏磁、低噪声、高稳定性等优势。
- 顺络电子是国内唯一实现01005尺寸电感量产的厂商，008004尺寸电感已进入客户认证阶段。
- 日系厂商如村田已关闭三家在华工厂，退出中低端市场，为顺络电子提供替代机会。
财务表现
- 2020年营业收入达34.8亿元，同比增长29.1%。
- 归母净利润为5.88亿元，同比增长46.5%。
- 预计2021-2023年每股收益分别为1.00、1.30、1.63元。
- 根据可比公司估值，目标价为40元，首次给予“买入”评级。
产品线拓展
- 汽车电子：公司已向全球知名汽车电子企业供应ADAS倒车雷达变压器等产品，未来BMS等新型产品也将逐步出货。
- 微波器件：LTCC与介质滤波器双轮驱动，公司微波业务有望快速成长。
- 精细陶瓷：应用于手机背板、无线充电等，公司已获海外大客户认证。
- 无线充电：公司产品已实现多次迭代，具备技术优势。
技术与管理优势
- 公司核心管理层均为工程师出身，技术沉淀深厚，重视研发投入，研发费用率保持在7%以上。
- 公司在5G手机、基站等应用领域具备技术优势，如01005电感、一体成型电感等。
- 通过多次扩产，公司产能持续提升，满足市场需求。
风险提示
- 5G建设不及预期
- 客户拓展不及预期
- 扩产进度不及预期
- 原材料价格上涨
- 市场竞争加剧
财务预测与投资建议
| 年份 | 营业收入（百万元） | 同比增长(%) | 营业利润（百万元） | 同比增长(%) | 归母净利润（百万元） | 同比增长(%) | 每股收益（元） | 毛利率(%) | 净利率(%) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2019A | 2,693 | 14.0% | 461 | -7.4% | 402 | -16.1% | 0.50 | 34.1% | 14.9% |
| 2020A | 3,477 | 29.1% | 692 | 50.2% | 588 | 46.5% | 0.73 | 36.3% | 16.9% |
| 2021E | 4,592 | 32.1% | 941 | 35.8% | 803 | 36.4% | 1.00 | 36.8% | 17.5% |
| 2022E | 5,834 | 27.1% | 1,230 | 30.7% | 1,051 | 30.9% | 1.30 | 37.1% | 18.0% |
| 2023E | 7,162 | 22.7% | 1,540 | 25.2% | 1,317 | 25.3% | 1.63 | 37.1% | 18.4% |
5G与汽车电子带动需求增长
- 智能手机：5G手机渗透率从19%提升至58%，带动电感市场增长。
- 基站建设：5G基站数量预计2021-2023年分别达85万、80万、65万个，电感用量显著增加。
- 汽车电子：预计到2022年全球汽车电子市场规模达3379亿美元，占比持续提升。
技术与成本优势
- 顺络电子具备与日系厂商相媲美的01005电感技术，并实现量产。
- 一体成型电感在性能和成本方面优于传统电感，公司已实现批量供应。
- 公司成本较日系厂商低 $10% -20%$，毛利率高于行业平均水平。
未来展望
- 公司在5G、汽车电子、无线充电等领域的布局将为其带来长期增长动力。
- 通过持续的产能扩张和产品线延伸，公司有望进一步提升市场份额。
- 技术积累和研发投入将支撑公司持续成长，提升盈利能力。
附图与表格说明
- 图1：片式电子元器件产业链
- 图2：顺络电子历史沿革图
- 图3：公司股权结构
- 图4：公司营收及增速
- 图5：公司净利润及增速
- 图6：公司毛利润及增速
- 图7：公司毛利率对比
- 图8：公司费用率分析
- 图9：公司研发费用分析
- 图10：公司固定资产及增速
- 图11：公司资本支出及增速
- 图12：大客户收入占比提升
- 图13：电子元器件分类
- 图14：片式电感器三种制作工艺比较
- 图15：全球电感器终端应用市场分布（按产值）
- 图16：全球电感器终端应用市场分布（按数量）
- 图17：各类应用领域电感器相对单价
- 图18：技术浪潮推动被动元器件产业发展
- 图19：电感在智能手机中的应用
- 图20：全球5G手机渗透率提升
- 图21：5G升级带来智能手机电感单机用量显著增加
- 图22：一体成型电感减少声响
- 图23：一体成型电感漏磁通少
- 图24：电感小型化趋势
- 图25：电感价格随尺寸减小而上涨
- 图26：MassiveMIMO技术演进
- 图27：5G基站AAU中含多个射频器件
- 图28：国内5G新增基站数量预测
- 图29：日本电感出口情况
- 图30：2019年全球电感器市场顺络电子市占率居第五
- 图31：全球主要电感厂商能力对比
- 图32：国巨1992-2002营业收入情况
- 图33：顺络电子上市以来收入走势
- 图34：日本厂商在中国电感市场的占有率
- 图35：2017全球智能手机出货量市场份额
- 图36：2020全球智能手机出货量市场份额
- 图37：主要被动元件厂商毛利率情况
- 图38：顺络电子产品品类拓展逻辑
- 图39：新能源汽车销量快速增长
- 图40：高阶自动驾驶持续渗透
- 图41：汽车电子占整车成本比例不断提升
- 图42：全球汽车电子市场规模不断增长
- 图43：LTCC工艺流程
- 图44：5G时代LTCC技术应用逻辑
- 图45：不同工艺滤波器对比
- 图46：全球LTCC市场规模及增速
- 图47：2017年中国部分LTCC企业市场份额
- 图48：天线射频原理图
- 图49：顺络电子陶瓷介质滤波器方案
- 图50：公司陶瓷产品布局
- 图51：采用陶瓷机壳的手机机型
- 图52：Apple Watch采用陶瓷后盖
- 图53：全球精细陶瓷市场规模
- 图54：无线充电市场规模
- 图55：无线充电市场拆分
- 图56：顺络电子无线充电产品
- 图57：无线充电线圈产品迭代历程
- 图58：盈利预测核心假设
- 图59：可比公司估值
- 表1：顺络电子产品布局
- 表2：公司历次募资情况
- 表3：一体成型电感与传统电感性能对比
- 表4：全球智能手机用电感市场规模测算
- 表5：全球电感供应商对比
- 表6：村田关闭在华工厂
- 表7：顺络电子推出的01005型电感系列
- 表8：顺络电子01005型电感技术水平对比
- 表9：顺络电子一体成型电感产品
- 表10：汽车电子产品分类
- 表11：顺络电子汽车电子产品布局
- 表12：LTCC技术优势
- 表13：LTCC产品分类
- 表14：顺络电子LTCC产品布局
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