固收专题研究：三层周期看制造业投资-20210623-华泰证券-13页_752kb

制造业投资三层周期分析总结

核心内容概述

本文从长周期、中周期和短期三个维度分析我国制造业投资的走势，指出制造业投资已进入稳定期，但“稳定制造业比重”政策有望带来积极变化。同时，中周期角度显示当前处于朱格拉周期上升期，而短期扰动如疫情不会改变周期性回升趋势。中观行业视角下，上游行业投资增速相对领先，中下游行业则有望在下半年加快投资步伐。

主要观点

• 长周期视角：制造业投资进入稳定期，个位数增速成为常态。2001年以来，制造业投资经历了扩张期、过剩期，当前处于稳定期。2016年供给侧改革后，产能利用率回升，但全球低增长环境仍制约制造业投资。
• “稳定制造业比重”政策：自“十四五”规划提出以来，制造业比重将不再被要求提升，政策转向支持制造业稳定发展，这将对制造业投资形成利好。
• 中周期视角：我国制造业投资大致呈现3~4年的朱格拉周期，去年下半年周期重启，目前仍处于上升期。订单与盈利是投资周期的领先指标，预计下半年内需占比提升、盈利向中下游倾斜，将提振企业投资意愿。
• 短期视角：疫情反复压制投资节奏，但政策调整（如设备购置抵税延期）和疫苗接种率提高，有助于投资周期性回升。2021年6月制造业投资增速预计为4.3%（两年复合增长4.8%），全年增速有望达到9.7%（两年复合增长3.6%）。

关键信息

1. 长周期分析

• 2001-2010：制造业投资保持20%以上高增速，产能利用率同步提升。
• 2012-2016：进入过剩调整期，PPI通缩，产能利用率下降。
• 2016年至今：供给侧改革后产能利用率回升，但制造业投资增速维持低位。
• 政策转变：十四五规划提出“保持制造业比重基本稳定”，有望推动制造业投资回升。

2. 中周期分析

• 朱格拉周期：3~4年设备更新周期，2020年底重启，当前仍处于上升期。
• 订单与盈利：是投资周期的领先指标，预计三季度盈利增速仍高，盈利分配向中下游倾斜。
• 库存与融资：为同步指标，企业补库存对应投资周期上行，融资需求变化影响投资能力。
• 行业表现：上游行业投资增速领先，中下游行业投资有望提速。

3. 短期影响因素

• 疫情反复：年初疫情压制投资信心，但6月疫情风险下降，投资周期性回升趋势不变。
• 政策因素：设备购置抵税政策延期至2023年底，有助于投资回升。
• 投资趋势：2021年1-5月制造业投资两年复合增速为0.6%，4-5月回升至3.6%，预计下半年投资增速将提升。

中观行业视角分析

风险提示

• 出口与地产回落超预期：若出口和地产投资大幅下滑，可能影响制造业投资信心。
• 大宗商品涨价超预期：大宗商品持续上涨可能对中游制造业投资形成压力。

结论

制造业投资在长周期中已进入稳定阶段，政策转向“稳定制造业比重”可能带来积极变化；在中周期中，朱格拉周期仍在上升，盈利与内需提升将推动投资意愿改善；短期来看，疫情扰动不会改变周期性回升趋势，中下游行业有望成为下半年投资提速的主力。